プライベート・エクイティ投資において、分配ウォーターフォールとは、ファンドが獲得した資本をリミテッド・パートナー（LP）とゼネラル・パートナー（GP）の間で分配する方法です。[1]
概要
プライベート・エクイティ・ファンドでは、ゼネラル・パートナーがリミテッド・パートナーのコミット資本を管理します。GPは通常、ファンドに一定額（「GP共同投資」）をコミットします。通常はコミットメント額の1～2%です。投資家に資本を分配する際、できれば付加価値を付けて、ゼネラル・パートナーは、リミテッド・パートナーシップ契約で事前に合意されたウォーターフォール構造に基づいてこの金額を配分します
ウォーターフォール構造は、複数のバケット、あるいはフェーズの集合として表すことができます。各バケットには独自の配分方法があり、バケットがいっぱいになると、資金は次のバケットに流れ込みます。最初のバケットは通常、LPに全額配分されますが、資金源から遠いバケットはGPに有利になります。この構造は、ジェネラル・パートナー（GP）がファンドのリターンを最大化することを促すように設計されています。
典型的な分布の滝
滝は通常、以下の段階から構成されます。[2]
- 資本の返還
- 優先株の返還
- 追いつく
- キャリード・インタレスト
配分
ウォーターフォールの前に、分配額はファンドのパートナーに配分されます。パートナーにはGPとLPの両方が含まれます。GPに分配された金額はGPが保持し、各LPに分配された金額はウォーターフォールを通過し、GPとLPの間で再分配されます。
様々な配分
- コミットメントごとのグローバル：各パートナーの基金へのコミットメントに応じて配分されます
- グローバル資本当たりコール額:各パートナーの累積コール額に応じて割り当てられます
- グローバルコミットメント（GP例外あり）:ルールは次のようになります: GPに2%、残りはLP間でコミットメントごとに再配分されます
- 要求された資本当たりの取引ごと：この特定の投資に要求された金額の割合
資本の返還
ウォーターフォールの最初のステップは、少なくともLPにコールされた金額を返還することです。返還すべき金額には様々なバリエーションがあります。通常、投資に要した資本に加え、一定の費用と手数料が含まれます
さまざまな資本の返還
- 総投資拠出額：投資のために拠出された総資本
- 実現投資拠出：完全に実現または清算された投資に拠出された資本
- 投資と費用：投資に拠出された総資本、投資に帰属する費用、および運用費用
- 特定投資拠出：特定投資に拠出された資本（取引ごと）
- 特定の投資拠出金および費用:特定の投資に拠出された資本、投資に伴う組織経費、および拠出された資本の割合に応じた運営経費の按分額
優先リターン（またはハードル）
資本が返還された後も、特定の内部収益率（IRR）に達するまで、100%がLPに分配されます。ウォーターフォールがグローバルかディールごとかに関わらず、この優先リターンは常にすべてのキャッシュフローに対して計算されます。
ここでの主な違いは、支払キャッシュフローに含まれる内容です。拠出金については、GPは投資に要した資本のみを考慮するか、手数料および経費に要した資本を含めるかを選択できます。分配金については、以前にキャリード・インタレストとして分配された金額は除外される場合があります。
各種優先リターン
- 拠出資本： LPへのすべての分配金と投資に必要なすべての拠出金に基づいて計算されたIRR
- グローバル IRR: LP へのすべての分配と呼び出されたすべての寄付に基づいて計算された IRR。
追いつく
キャッチアップはGPにとって非常に有利なバケットです。キャッチアップの根拠は、GPが受け取る利益のシェアがキャリード・インタレスト（総収益の一定割合、例えば20%）と等しくなるまで、利益の全部または大部分をGPに渡すことです
キャッチアップは、割り当て（通常、GP に 80% ～ 100% 割り当てられる）とターゲット（キャリード インタレストによって定義され、通常、GP に対して 20%）の 2 つの要素によって定義されます。
例：
- まず、投資家（LP）が優先配当を受け取るまで、100%を投資家に支払います
- その後、GPが優先配当とこのキャッチアップ条項に関して分配された累積額の20％を受け取るまで、GPに80～100％のキャッチアップが行われます。
- 最後に、キャリード・インタレスト配分に基づいて資金を配分する
様々なキャッチアップ
GP/LPの配分は、GPとLPが50/50からGPが100%まで変化します。目標比率は、以下の方法で計算することもできます
- LPの利益の割合： GPが受け取る金額が、LPが優先配当およびキャッチアップで受け取る金額のx％に等しくなるまで
- 総利益の割合： GPが受け取る金額が、LPとGPが優先配当とキャッチアップで受け取った合計金額のx％に等しくなるまで
キャリード・インタレスト
キャリード・インタレストとは、LPとGPの間で残額を単純に配分することです。最も一般的なキャリード・インタレストは、利益の20%をGPに配分します
マルチハードルウォーターフォール
GPは、それぞれ特定の配分にリンクされた複数のハードルレートを定義する場合があります。この場合、より高いハードルは、ゼネラル・パートナーにとってより有利な配分にリンクされます。ハードルの例は以下のようになります
| ハードル | キャリード・インタレスト |
|---|---|
| 優先リターン：8% | 10% / 90% |
| ハードル1：11% | 20% / 80% |
| ハードル2：15% | 25% / 75% |
ヨーロッパの滝とアメリカの滝
欧州型ウォーターフォール、あるいはグローバル型ウォーターフォールとは、ハードル閾値がファンドレベルで計算されることを意味します。[3] [4]アメリカン型ウォーターフォール、あるいはディールバイディール型ウォーターフォールでは、ハードル閾値は各案件ごとに計算されます。アメリカン型ウォーターフォールは、欧州型ウォーターフォールよりもGPにとって有利です。
- 案件ごとのウォーターフォール方式では、キャリード・インタレストの分配がより迅速になります。ヨーロピアン・ウォーターフォール方式では、最初に分配された金額は、他の取引でコールされた資本の返還に充当されます。案件ごとのウォーターフォール方式では、取引のIRRがハードルレートのいずれかを上回った場合、最初の取引でキャリード・インタレストがいくらか返還されることがあります。
- GPが業績の低い企業を買収する場合、GPがハードルに到達する前に、その業績の悪さを非常に好調な取引で補う必要があります。取引ごとのウォーターフォール方式では、ある企業の業績の悪さが他の企業の業績に波及することはありません。
取引ごとのウォーターフォールの影響を軽減し、LPにとってより魅力的なものにするために、アメリカのウォーターフォールを使用するプライベートエクイティファンドは、LPAにクローバック条項を含めることがあります。 [5]
クローバック条項
ファンドを清算する際、LPへの分配金が合意された優先リターンよりも少額だった場合、LPはGPに分配されたキャリード・インタレストから不足額をクローバックします。 [5] [6] クローバック条項は、ファンドの最終段階で、ゼネラル・パートナーがクローバック額をすでに他の用途に使用している可能性がある時点で発動されます
2010年8月、ブラックストーン・グループは、クローバック条項の一環として、ファンドのリミテッド・パートナーに300万ドルのキャリード・インタレストを返還した。[7]
参照
参考文献
- ^ 「Investopedia：ディストリビューションウォーターフォール」。
- ^ 「naked capitalism | 金融、経済、政治、権力に関する大胆な解説：The Document Trove」nakedcapitalism.net . 2016年9月9日閲覧。
- ^ 「ファンド全体と取引ごとのウォーターフォールの構造のバリエーション」（PDF）。
- ^ 「滝」.
- ^ ab 「In Plain English: The Private Equity Fund General Partner Clawback Provision」. getrefm.com . 2015年9月2日閲覧。
- ^ 「クローバック条項」。
- ^ 「ブラックストーン、株価下落で初の回収を余儀なくされ不動産手数料を返済」
