株主価値

株主価値とはビジネス用語であり、時には株主価値最大化とも呼ばれます。この用語は、企業の第一目標は配当の支払いや株価の上昇を通じて株主（オーナー）の富を増やすことであるという考えを表しています。これは、価値に基づく経営、あるいは価値経営という 経営理念とともに、1980年代から1990年代にかけて注目を集めました。

意味

株主価値という用語は、SVと略されることもあり、[ 1 ]以下のことを指すために使用されることがあります。

上場企業にとって、株主価値とは資本金のうち、長期債務ではなく自己資本を指します。株式の種類が1種類の場合、株主価値は発行済み株式数×現在の株価にほぼ相当します。配当などは株主価値を高めますが、株式発行（ストックオプション）は株主価値を低下させます。この株主価値の付加価値は、組織の資本コストを考慮しつつ、平均／必要価値の増加と比較する必要があります。

非公開企業の場合、負債控除後の企業価値は、割引キャッシュフローなどのいくつかの評価方法のいずれかを使用して見積もる必要があります。

歴史

株主の富の創造が企業経営陣の最重要課題であるという現代的な最初の表現は、 1962年にフォーチュン誌に掲載された、1820年代にまで遡る歴史を持つアメリカの繊維会社インディアンヘッドミルズの経営陣による記事でした。[ 3 ]その記事には次のように書かれていました。

当社の目的は、普通株式の本質的価値を高めることです。当社は、規模の拡大、多角化、最大限の利益の追求、雇用の創出、最新鋭の工場の建設、顧客満足度の向上、新製品開発のリーダーシップ、あるいは資本の経済的利用とは無関係な地位の獲得を目的として事業を行っているのではありません。これらの一部、あるいはすべてが、時として当社の目的達成のための手段となることはありますが、手段と目的を混同してはなりません。当社は、当社の普通株主の資本の本質的価値を高めることのみを目的として事業を行っています。[ 4 ]

経済学者ミルトン・フリードマンは、1970年にニューヨーク・タイムズ紙に寄稿したエッセイ「フリードマン・ドクトリン：企業の社会的責任は利益増大にある」でフリードマン・ドクトリンを紹介した。 [ 5 ]このエッセイの中で、フリードマンは企業は公衆や社会に対して社会的責任を負っておらず、唯一の責任は株主に対してあると主張した。[ 6 ]フリードマン・ドクトリンは、1976年にマイケル・C・ジェンセンとウィリアム・メックリングの経済学教授が発表した影響力のあるビジネス論文「企業理論：経営者行動、エージェンシー・コスト、そして所有構造」によってさらに広まった。この論文は、株主価値の最大化に関する定量的な経済的根拠を示した。[ 7 ]

1981年8月12日、ジャック・ウェルチはニューヨーク市のピエール・ホテルで「低成長経済における急成長」と題した講演を行いました。これはしばしば「株主価値運動の夜明け」と称されます。 [ 8 ]ウェルチは「株主価値」という言葉には触れませんでしたが、業績不振事業の売却とコスト削減によって世界経済の成長率を上回る利益を上げるという信念を概説しました。[ 9 ]イギリスでは、1983年にブライアン・ピットマンがロイズ銀行のCEOに就任し、同社の経営目標の明確化を図りました。[ 10 ]翌年、彼はROE（自己資本利益率）を財務業績の主要指標とし、銀行内のすべての事業において自己資本コストを上回る利益率を達成するという目標を設定しました。[ 11 ]

経営コンサルティング会社のスターン・スチュワート、[ 12 ]マラコン・アソシエイツ、[ 13 ] [ 14 ]およびアルカーは、ジョエル・スターン、ビル・アルバーツ博士、およびアルフレッド・ラパポート教授の研究に基づき、1980年代に価値に基づく経営（VBM）または価値経営（MFV）の先駆者となった。[ 15 ]ラパポートは1986年に出版された「株主価値の創造：ビジネスパフォーマンスの新基準」の中で、「企業戦略の究極のテスト、そして唯一信頼できる尺度は、株主にとっての経済的価値を創造するかどうかである」と主張した。[ 2 ]マッキンゼーやBCGなどの他のコンサルティング会社もVBMアプローチを開発した。[ 16 ]価値に基づく経営は1980年代後半から1990年代にかけて顕著になった。[ 3 ]

2009年3月、ウェルチ氏はこの概念の適用方法を一部批判し、株価上昇を経営陣の主要目標とすべきだと示唆したわけではないと述べた。[ 9 ]ウェルチ氏は、経営者や投資家は株価上昇を最重要目標とすべきではないと述べた。また、短期的な利益は企業の長期的な価値向上と結びつくべきだと付け加えた。[ 9 ]「一見すると、株主価値など世界で最も愚かな考えだ」と彼は述べた。「株主価値は結果であり、戦略ではない。…あなたの主な支持者は従業員、顧客、そして製品だ。」[ 9 ]ウェルチ氏は後にこの点についてさらに詳しく説明し、「私の主張は、短期的にも長期的にも企業価値を高めることは、成功した戦略の実行の結果であるということだ」と明言した。[ 17 ]

解釈

1970年代にはスタグフレーションによる経済危機があった。株式市場は12年近く横ばいとなり、インフレ率は2桁に達した。自動車やハイテク製造において、日本企業は圧倒的な地位を占めていたが、この地位は歴史的にアメリカ企業が保持していたものであった。[ 18 ]これにマーク・ミズルチとハワード・キメルドルフが指摘した経済変化が加わり、現行の経営モデルをどう修正すべきかという問題が浮上した。これらの問題を解決するために競合する解決策（例えば、セオドア・レビットの顧客価値創造への重点やR・エドワード・フィーマンのステークホルダー・マネジメント・フレームワーク）があったが、[ 19 ]最終的に勝利したのはジェンセンとメックリングが開発したエージェンシー理論であった。

ミズルチとキメルドルフは、20世紀後半の政治経済の変化を機に、機関投資家と証券アナリストの重要性が高まった理由を説明しています。彼らの主張の核心は、ある一つの考え方に基づいています。機関投資家の重要性の高まりは、三つの重要な力、すなわち労働組合、国家、そして銀行によってもたらされたとされています。これらの三つの力は、企業の不正行為を抑制するために、役割が転換、あるいは放棄されました。しかし、「銀行による内部規律と、国家と労働組合による外部規律がなければ、企業社会は、投資家が頼りにする企業業績に関する重要な情報を操作できる専門家に委ねられてしまう」のです。[ 20 ]これにより、外部の機関投資家や証券アナリストは、企業全体の利益ではなく、自らの利益のために情報を操作することができました。

アシャンとキメルドルフ (1990) は、歴史的に株主価値モデルにつながったものに関する分析は推測の域を出ないことを認めていますが、彼らの研究は高く評価されており、この分野の第一人者であるフランク・ドビンとディルク・ゾーンの研究に基づいています。

20世紀後半の政治的・経済的変化の結果、経済における力のバランスが変化し始めました。今日では、「…力は、あるビジネス専門家集団が他の集団のインセンティブを変える能力、そしてある集団が他の集団の利益を定義する能力に依存しています」[ 21 ] 。前述のように、株主価値モデルへの移行を特徴づけたのは、企業外部の者が経営者や株主の認識する利益に影響を与える能力でした。

しかし、ドビン氏とゾーン氏は、社外の人物たちは悪意を持って行動していたわけではないと主張する。「彼らはまず第一に、自らを欺いていた。買収専門家たちは、無能なCEOを追い出していると思い込んでいた。機関投資家は、CEOには業績に応じた報酬が支払われるべきだと思い込んでいた。アナリストたちは、株価を判断するには、現在の利益よりも予測の方が優れた指標だと思い込んでいた」[ 21 ] 。全体として、当時の政治経済状況は、社外の専門家たちが権力を獲得し、影響力を行使して企業戦略を劇的に変える絶好の機会を提供していた。

株主価値の最大化と利益の最大化を混同する考え方は、一部の経済学者や法学者から批判されている。例えば、オリバー・ハートとルイジ・ジンガレスは、企業の取締役には、金銭的利益だけでなく、広義の意味で株主の福祉を最大化する義務があると主張している。多くの株主は社会的な考え方を持っており、株主価値の最大化は、利益を犠牲にしても、投資家が重視する社会問題を優​​先する経営判断を行うことを意味する場合もある。[ 22 ]同様に、リン・A・スタウトは、株主価値は単一の目標ではないと述べている。「株主によって価値観は異なる。中には、株式を何年、あるいは何十年も保有する長期投資家もいれば、短期的な投機家もいる」からである。[ 23 ]

エージェンシー理論と株主価値

エージェンシー理論は、協力関係にある二者、すなわちプリンシパルとエージェント間の断絶を特徴とする問題を研究する理論です。[ 24 ]エージェンシー問題は、分業が行われている場合、二者を物理的または時間的に隔てている場合、あるいはプリンシパルが専門知識を持つエージェントを雇用している場合に発生します。[ 25 ]このような状況では、プリンシパルはエージェントを雇用し、責任を委任します。[ 26 ]理論家はこの問題を「分離と制御」の問題と表現しています。[ 27 ] エージェントはプリンシパルによって完全に監視することはできないため、責任を放棄したり、プリンシパルの目標と異なる行動をとったりする可能性があります。[ 28 ]二者間の情報格差と目標の不一致は、エージェンシーコストをもたらします。[ 29 ]これは、プリンシパルの監視コスト、エージェントのプリンシパルとの絆構築コスト、そしてプリンシパルの利益とエージェントの意思決定の断絶による残余損失の合計です。[ 30 ]

最後に、株主価値理論は、プリンシパルとエージェント間の情報格差を縮小するために、上場企業のガバナンス改革を目指しています。このモデルは、企業の取締役会が経営陣から独立していること、具体的には、取締役会の長はCEO以外の人物であり、取締役会は独立して選出されるべきであると主張しています。[ 31 ]独立した取締役会は、CEOの事業とリスクを最も客観的に監視することができます。[ 32 ]株主価値理論は、財務の透明性の向上も支持しています。企業の財務状況を精査できるようにすることで、株主はエージェントの行動をより深く理解し、投資先について十分な情報に基づいた選択を行うことができます。[ 33 ]

価値に基づく経営

経営原則として、価値に基づく経営（VBM）または価値経営（MFV）は、経営陣が経営上の意思決定を行う際に、まず株主の利益を第一に考慮しなければならないと述べている。[ 16 ] [ 34 ] [ 35 ] [ 36 ]この原則に基づき、経営幹部は株主への利益還元（株価と配当金の支払い）という観点から業績目標を設定し、それを達成できるように管理する必要がある。[ 37 ] [ 38 ] [ 39 ]

株主価値の最大化という概念は、通常、CEOやその他の経営陣が株主を犠牲にして私腹を肥やすという疑惑を抱く事例に対抗するものとして強調される。こうした事例には、株主にとって希薄化効果のある買収が含まれる。つまり、例えば合併後の会社の利益は2倍になるかもしれないが、その利益は株主の3倍に分配されなければならない可能性がある。上場企業の法的前提は、経営陣が会社の利益を最大化する義務を負うことであるが、[ 40 ]これは経営陣が株主価値を最大化する法的義務を負っていることを意味するものではない。

株主価値はいかなる経営者にとっても直接影響を与えることが難しいため、通常はバリュードライバーと呼ばれる構成要素に分解されます。広く用いられているモデルは、株主価値を7つのドライバーから構成されており、[ 41 ]経営者にとっての指針となっています。

  • 収益
  • 営業利益率
  • 現金税率
  • 増分資本支出
  • 運転資本への投資
  • 資本コスト
  • 競争優位期間

これらの要素のいくつかを見ると、短期的な利益最大化が必ずしも株主価値を高めるわけではないことも明らかになります。特に、競争優位期間がこの点を浮き彫りにしています。企業がコスト削減と短期的な利益追求のために低品質の製品を販売した場合、評判が損なわれ、ひいては将来の競争優位性が失われます。これは、研究を怠ったり、意欲的で十分に訓練された従業員への投資を怠った企業にも当てはまります。株主、アナリスト、メディアは通常、これらの問題に気づき、その結果、その企業の株式に支払う意思のある価格を引き下げます。したがって、このより詳細な概念は、株主価値モデルへの批判に典型的に伴う問題の一部（すべてではないものの）を解消します。

これらの7つの要素に基づいて、事業計画のあらゆる機能が株主価値にどのように影響するかを示します。あらゆる部門や機能が自らの価値を証明するための重要なツールとして、いわゆる株主価値マップがあります。これらのマップは、それぞれの活動を7つの要素の1つ、あるいは複数に関連付けます。例えば、「人事株主価値マップ」、「研究開発株主価値マップ」などがあります。

批判

株主価値のみに焦点を絞ることは、特に2008年の金融危機以降、広く批判されてきた[ 42 ]。株主価値に焦点を当てることは、企業の所有者に経済的利益をもたらす可能性がある一方で、雇用、環境問題、倫理的な事業慣行といった社会問題に対する明確な尺度を提供しない。経営判断によっては、株主価値を最大化する一方で、第三者の福祉を低下させる可能性がある。株主価値重視と短期主義が相まって、企業資本の蓄積が減少し、経済成長率全体が低下するという批判もある[ 43 ]。

また、顧客などの他のステークホルダーにも不利益をもたらす可能性があります。例えば、企業は株主価値の向上を優先し、古い製品、あるいは比較的新しい製品のサポートを中止するかもしれません。

さらに、株主価値への短期的な焦点は、長期的な株主価値に悪影響を及ぼす可能性があります。株価を一時的に押し上げるための仕掛けの費用は、長期的な価値に悪影響を及ぼす可能性があります。 セールスフォース・ドットコムのCEO、マーク・ベニオフ氏は、「株主の利益最大化への執着は、経済、人種、健康における深刻な不平等、そして気候変動による大惨事をもたらしました」と述べています。批評家によると、企業の役割を過度に単純化することで、私たちが生きる不完全な世界が軽視されているとのことです。[ 44 ]

労働者の価値低下に対する批判

報酬パッケージ

80年代から90年代にかけて、多くの企業が、従業員が現在または退職時に給付金を受け取れない、あるいは給付金の受け取りを制限しているとして、現従業員および元従業員から訴訟を起こされました。SVモデルは、従業員を犠牲にして利益を最大化する手段として、年金支援の削減につながりました。一部の企業は、マッチング年金プランを月払いから年1回に変更しました。[ 45 ]批評家は、株式価値の維持または向上のために従業員が生み出す労働の価値を削減または過小評価するという性質に依然として懸念を抱いています。給付金の削減は、SV理論の主な目標である、直接的な金銭の創出につながらないという理由で、企業が非株主構成員への投資を削減する傾向にあることに起因しています。[ 46 ]

レイオフ慣行

前述の労働者の地位は、この「年金マッチング削減」の抜け穴がどのように利用されているかを見ると、批判にさらされている。年金マッチング期間が終了する前に解雇された場合、補償は支払われない。さらに、批評家や専門家が指摘するように、大量解雇は本社のある企業にも影響を与え、多くの雇用が海外に移ったり、解雇された労働者と同等の職位の契約社員に雇用されたりしている。これは、低い福利厚生と保護のために行われている。[ 47 ]経済専門家や批評家によると、 SV理論が提唱する「ダウンサイズ・アンド・ディストリビューション」モデルは、価値を搾取し、従業員の不安定さと所得格差をさらに拡大させる。[ 44 ] [ 48 ] [ 49 ]

企業批判

企業責任の終焉

ミルトン・フリードマンは株主価値を主張する画期的な論文「企業の社会的責任は利益増大にある」の中で、企業の事業は企業自身の事業であるという主張を展開している。フリードマンの主張は、社会的責任と利益が直感に反する場合には後者を選ぶべきだと示唆している。あらゆる手段を尽くして富の蓄積を優先することで、この目標達成の妨げとなり得る他の責任を簡素化する。これらの責任には、地域社会の発展、従業員への投資、福利厚生、研究開発などが含まれるが、これらに限定されない。これらの責任は長期的なものであり、株主価値に関する短期的な、そして主流の解釈を直ちに満たすものではない。[ 46 ]

自社株買い

自社株買いは、利益を搾取し、株主価値の名の下に株価が実際よりも利益があるように見せるために使用するという搾取的な性質があると批判されている。 1982年、米国証券取引委員会 ( SEC ) は証券取引法の規則 10b-18 を施行し、企業が一定の基準と状況下で自社株を買い戻すことを許可した。 違反に対する調査と結果の率の低さ、および抜け穴により、これは合法的な株価操作の機会を開いた。 SV理論により株主が奨励され、役員報酬が固定されているため、批評家が指摘するように、株価は本質的に成功と結びついた。 この慣行の顕著な影響の1つに投資の減少がある。 2003年から2012年まで、S&P 500の449社のうち、収益の54%が自社株買いに、37%が配当に充てられた。 これにより、収益の9%が他の目的に回され、過去数十年間の投資率から減少している。[ 49 ]レノア・パラディーノのような経済学者は、このバブルが崩壊したとき、その結果に直面するのは企業のトップではなく、大多数のアメリカ人であると指摘している。[ 48 ]

人類学的批判

法人の軽視

『企業の概念』の著者ピーター・ドラッカーは、株主価値は現代社会において企業が果たす重要な社会的役割を軽視する結果になっていると主張している。ドラッカーは「今日の社会現実において、株主は企業と特別な関係にある複数の集団の一つに過ぎない。企業は永続的であるが、株主は一時的な存在である。企業は社会的にも政治的にも先験的であるのに対し、株主の立場は派生的であり、法の観点においてのみ存在すると言っても過言ではない」と述べている。[ 50 ]ドラッカーの主張は人類学者カレン・ホーによってさらに展開され、第二次世界大戦直後の企業は主に社会制度として存在し、株主以外の事業関係者に対する責任を概ね受け入れ、たとえそれが株主の当面の関心事に反する行動をとることを意味するとしても、企業という制度の永続性と健全性に配慮していたと指摘している。[ 50 ]この戦後の考え方は、現代の企業の経営陣が採用している姿勢とは対照的であり、元WebTV CEOのランディ・コミサールによると、企業は自らを組織の管理者ではなく、投資家であると見なしている。[ 50 ]ホーなどの批評家は、企業を投資として扱うという経営陣の姿勢の変化が、社会的実体としての企業の衰退につながり、企業経営陣が企業の社会的利害関係者の利益、さらには企業自体の存続に反する決定を下すことを可能にしていると考えている。

経済批判

新古典派経済学における正確なモデリングの失敗

現代経済学界と政策を支配する新古典派経済モデルに企業が容易に適合しないという欠陥は、批評家によって頻繁に指摘される。人類学者カレン・ホーは、株主の概念、ひいては株主価値は、企業を新古典派経済モデルに無理やり組み込むために開発されたものだと主張し、企業組織の普及以前の18世紀と19世紀に創設された新古典派モデルが、現代の企業に必要な投入量で機能するように設計されたことは決してなかったことを無視している。[ 50 ]ホーは、新古典派所有制の支持者は、アダム・スミスのような新古典派経済学の影響力のある創始者たちが主張した、投入量が少ない「所有者と財産」という意図に真っ向から反しており、新古典派経済モデルは、所有者である起業家が企業の経営と運営に直接関与するという考えにかかっていると主張している。現代の株主は、投資した企業の通常業務との関わりが非常に限られているか全くないため、新古典派経済モデルが求めるオーナー・起業家の役割には当てはまりません。アダム・スミス自身も、この問題のために管理型企業は存続不可能であると考えており、「しかしながら、株式会社の取締役は、自らの資金ではなく他人の資金の管理者であるため、私的共同組合のパートナーがしばしば自らの資金を監視するのと同じほどの緊張感をもって、他人の資金を監視することは期待できない」と述べています。[ 50 ]ホーやスミスなどの批評家は、株主モデルが新古典派の重要なオーナー・起業家概念を正確に反映していないことが、新古典派経済モデルの根本的な問題であり、企業の利益と株主の利益が同一であるという誤った仮定につながると考えています。

株主価値に対する一般的な批判は、その法的妥当性を取り巻く神秘化である。株主が所有者であるという考えがしばしば支持されている。[ 51 ]株主としてのこの地位には、契約上の義務が履行された後のすべての利益に対する法的な請求権が想定されており、取締役会レベルで企業の構造を好きなように決定する権限がある。[ 51 ]しかし、これらのいずれも法律に根拠を置いていない。なぜなら、株主価値は最終的には経営上の決定であり、法的要件ではないからである。企業は独自の法的実体であり、株主は単に株式を保有するだけで、従業員、サプライヤーなどと同等のステークホルダーとなる。[ 52 ]株主が残余資金への完全なアクセスを保証されるのは、清算の場合にのみである。それ以外の場合、企業は会社への投資、給与の引き上げなど、物事を好きなように行う方法をすべて制御できる。[ 52 ]そして、構造に対する株主至上主義に関しては、その権限は脆弱で、使用するのが難しい。法的措置が取られる可能性があるのは、取締役が明らかに盗みを働いている場合のみです。[ 52 ]株主の義務と能力の現実にもかかわらず、法律批評によれば、アメリカ企業は株主に対する法的義務があると自らを確信しています。

株主価値モデルの欠点

株主価値は企業価値に悪影響を及ぼす可能性があります。企業の焦点と戦略のすべてが株価上昇に集中すると、株主価値モデルに以下のような問題が生じ、企業の実践と倫理が見失われる可能性があります。[ 53 ] [ 54 ]

リスクの増大

株主価値モデルでは、企業は通常よりもはるかに大きなリスクを負うことがよくあります。負債の取得は企業の不安定化を招き、倒産のリスクを高めます。負債が多いほど、低いベースラインからスタートするよりも企業価値を高めるポテンシャルが高いため、株価上昇に有利です。しかし、これは企業の安定性にとって悪影響を及ぼします。

負債による資金調達

デットファイナンス、つまり意図的な負債の取得は、企業の負債対資本比率の上昇を引き起こします。株主価値がなければ、これは通常、企業が利益を上げていないことを意味するため、マイナスとみなされます。株主価値システムでは、高い負債対資本比率は、企業が将来利益を上げることに自信を持っていることを示す指標とみなされます。[ 55 ]したがって、負債は避けるべきものではなく、むしろ受け入れるべきものであり、負債を持つことは実際には投資家にとって利益をもたらします。大きなリスクを負うことは投資家を引きつけ、潜在的な価値向上をもたらしますが、企業を破産や崩壊の危険にさらします。

役員報酬

株主価値を支えるインセンティブ構造を促進するため、役員報酬の方法は、最高経営責任者（C-Suite）の報酬の大部分を株式で賄う方向に変更されました。この決定の背景には、CEOの利益と株主の利益を一致させるという理由がありました。[ 46 ]この決定の結果、役員報酬は急騰し、1970年代初頭の報酬率の4倍になりました。[ 45 ]この変更により、最高経営責任者（C-Suite）の管理者の動機も、長期的な成長や従業員や顧客などのステークホルダーといった他の目標を後回しにして、何よりも株価の上昇を優先する方向にシフトしました。[ 56 ]自社株買いは、株式数の変化により、時価総額と株価に連動した役員報酬の間にインセンティブの不一致を引き起こす可能性があります。 [ 57 ]

短期戦略

株主価値理論の短期的な性質は、批評家が注目する特徴の一つである。彼らは、この短期への執着がより収益性の高い長期戦略の軽視につながると主張している。[ 47 ]このように、株主価値は、本来期待されるであろう総資本成長のレベルに達しない。株主価値に内在する株価重視の観点から、企業が株価評価において重要になる前に株価をつり上げるインセンティブが生まれる。そのようなインセンティブの一つは、役員賞与やストックオプションを通じて、役員や管理職の報酬がますます株価と連動することである。[ 47 ]企業は株価を上昇させるために様々な仕掛けを用いるが、おそらく最も悪名高いのは従業員の大量レイオフであろう。これにより効率性の向上と運営コストの削減という魅力的なイメージが作り出され、株価が上昇する。[ 45 ]しかし、こうした仕掛けやその他の仕掛けには、いくつかのマイナスの結果がある。多くの場合、大量レイオフの結果、企業は空席となったポストの一部を補充しなければならない。これにより、新しい従業員をトレーニングする必要があり、元の従業員に投資されたリソース（再雇用されなかった場合）が永久に失われるため、長期的な非効率につながります。

株主価値に関する関連する批判は、株式評価プロセスへの依存であり、それ自体が操作や投機に対して脆弱である。[ 47 ]企業の株価を投機することは、株式報酬を受け取る経営陣の利益となるため、実際の生産性の最大化よりも株価の投機に重点を置く可能性がある。[ 47 ]

経営の専門家は、株主価値の短期的な視点に対する別の批判として、従業員、顧客、あるいは周囲のコミュニティとの関係維持よりも収益の最大化を重視する企業文化を生み出すという点を挙げている。[ 56 ]

成長と生産性の低下

ビジネス専門家は、株主価値が経済成長や生産性向上につながっていないと批判してきた。数十年にわたる研究と数十件の研究にもかかわらず、株主価値理論が企業にとってより良い結果をもたらしたという証拠はほとんどない（株主価値が有益であるという証拠を示した研究は、一般的に再現することができなかった；スタウト）。株主価値理論が誕生し、広く適用されるようになって以来、投下資本利益率は着実に低下している。[ 46 ]この傾向の説明の一つは、イノベーションへの投資の減少である。研究によると、米国では上場企業（株価がある企業）の投資額は非上場企業の約半分である。 [ 46 ]株主にとっても、投資利益率の低下と上場企業の数の40%減少という残念な結果となっている。[ 52 ]

成長の鈍化に加え、批評家たちは生産性の低下も指摘しています。株主価値は、企業の使命全体が株主への富の創出となるため、従業員の士気に悪影響を及ぼす可能性があります。このようなモチベーションの低下により、企業はよりトップダウン型で統制重視の経営戦略を採用する必要があり、その一例が競業避止義務契約の大幅な増加です。このような努力にもかかわらず（あるいは努力のせいで）、従業員の士気の低下はビジネスに悪影響を及ぼします。モチベーションの低い従業員は活力が低下し、生産性も低下し、革新を起こす可能性も低くなります。[ 46 ]

株主価値のさらなる非効率性は、金融化の進展である。金融業界は株主価値の活用に伴い規模が急拡大したが、これは主に企業が株主を過度に重視したためである。[ 58 ] [ 46 ]巨大な金融セクターは米国経済全体の負担となっており、年間約3000億ドルの損失となっている。[ 46 ]これは、金融セクターが実際の生産活動に従事していないためである。

代替案

株主価値は企業の成功と財務的健全性を測る最も一般的な枠組みですが、様々な代替指標が提案されています。実際、株主価値の最大化は必ずしも成功企業の目標ではありません。

ステークホルダーの価値

「ステークホルダー価値」という広義の考え方は、代替フレームワークの最も一般的な基盤です。企業の内在的または外在的な価値は、財務的成功、社会への有用性、従業員の満足度の組み合わせによって測定されます。これらの優先順位は、株式を共同で保有し、企業を運営する個人や団体の構成によって決定されます。これはステークホルダー価値と呼ばれることもあります。ステークホルダー価値は、企業の社会的責任と長期的な財務安定性を中核的な事業戦略として大きく依存しています。[ 59 ]学者のピート・トーマスは、ステークホルダーマネジメントという考え方を「株主の利益に対する危険で不当な挑戦」と見なす一つの回答を概説しています。[ 60 ]

ステークホルダー価値モデルは、有限責任法が強くない地域で広く普及しています。社会的責任を優先する企業の中には、株主よりも従業員やサプライヤーの社会的・経済的福祉を優先する企業もあります。これは、企業が不適切な行為を行った場合に法律が寛大ではない場合、会社の所有者である株主を責任から保護することになります。[ 59 ]

この概念は大きな社会的利益をもたらす可能性があるにもかかわらず、社会への有用性と従業員の満足度を同等に評価する尺度を定めることが難しいため、実践は困難です。例えば、株主が1億ドルの株主還元を放棄した場合、どれだけの「社会への有用性」を期待できるでしょうか？こうした批判に対し、ステークホルダー価値の擁護者は、従業員の満足度と社会への有用性が最終的に株主価値につながると主張しています。

関連するもう一つの批判は、ステークホルダーに価値を公平に分配する方法を決定するのが難しいというものです。「誰が何をどれだけ得るべきか」という問いに答えるのは容易ではありません。

社会的企業

企業は株主を完全に無視する選択をすることもある。一方、社会的企業は、株主の収益性以外の目標に焦点を合わせている。実際、社会的企業の定款では、株主への配当の支払いが禁じられている場合が多い。社会的企業は、財務の安定性と長期的な収益性を確保するために多額の投資を必要とする一方で、リスクは極めて少ない。[ 59 ]

英国では、社会的企業はコミュニティ・インタレスト・カンパニー（CIC）または保証有限責任会社（LLC）として設立されます。米国では、カリフォルニア州がフレキシブル・パーパス・コーポレーション（Flexible Purpose Corporation）としての設立を認めています。[ 59 ]

参照

参考文献

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  4. ^キルロイ、デニス、シュナイダー、マーヴィン（2017年）。顧客価値、株主の富、コミュニティの幸福：企業と投資家のためのロードマップ。シュプリンガー。ISBN 978-3-319-54774-9この引用はインディアン・ヘッド・ミルズの社内マニュアルからの抜粋です。1962年5月号の『フォーチュン』誌に掲載された「インディアン・ヘッドでチーフがやり方を教える」（129～130ページ）という記事で使用され、1980年代から1990年代にかけてマラコン・アソシエイツが発行した研修教材でも広く使用されました。また、McTaggart, JW, Kontes, P. and Mankins, M., The Value Imperative（フリー・プレス、1994年、8ページ）にも転載されています。
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