一定割合の債務義務

定率債務証券（CPDO ）は、信用リスクへのエクスポージャーを求める投資家に販売されるクレジットデリバティブの一種です。CPDOは通常、信用格付け機関によって格付けされた債券に組み込まれます。CPDOは、クレジットCPPI取引と同様（ただし逆）の方法でダイナミックレバレッジを活用します。 ^{[ 1 ]}

CPDOは、まず債券を発行するSPVを設立することによって形成されます。SPVは、CDOと同様に、 CDXやiTraxxといったクレジット・デフォルト・スワップ（CDS）指数に投資します（理論的には、ソブリン債の特注ポートフォリオなど、取引ごとに異なる場合もあります）。この構造により、資産と負債のスプレッドが一致するように、レバレッジを継続的に調整することが可能になります。一般的には、損失が発生するとレバレッジを増加させます。これは、コインを投げるたびに賭け金を倍増させ、勝つまで賭け続ける ダブリング戦略に似ています。 ^{[ 1 ]}

投資指数は定期的にロールオーバーされるため、SPVは新しい指数のプロテクションを売却し、古い指数のプロテクションを買い戻す必要があります。その際に、ロールオーバーリスクが発生します。つまり、ロールオーバー後の指数の価格が新しい指数の 価格よりもはるかに高くなる可能性があるのです。

最初の反応

最初のCPDO案件は2006年にABN-AMROによって発行され、AAA/Aaaの格付けが付与されました。[ 2 ^{] [ 3 ] [ 4 ]当初、} 多くのアナリストはCPDO債の金利がLiborプラス200bpであったことに加え、この案件には信用リスクではなく市場リスク（スプレッドリスク）が大部分を占めていたため、この格付けに懐疑的でした。信用リスクは通常、格付け機関によって格付けされません。また、アナリストらは、将来の案件が同じスプレッドで同じ格付けを獲得する可能性は極めて低いと指摘しました。フィッチ・レーティングスは2007年4月、定率債務（CPDO）の危険性について市場に警告するレポートを発表しました。^{[ 5 ]}

その後の CPDO はより保守的な構造となり、はるかに低いスプレッドで AAA/Aaa で提供されるようになりました。

フィナンシャル・タイムズは2008年5月21日^{[ 6 ] [ 7 ]}、FTの調査で、ムーディーズがコンピュータモデルのバグにより、数十億ドル相当の複雑な債務商品に誤ったトリプルA格付けを付与していたことが判明したと報じた。FTが閲覧したムーディーズの内部文書によると、2007年初頭、ムーディーズ内部の一部上級職員が、前年に格付けされた商品が最高級のトリプルA格付けを受けていたこと、そしてコンピュータコードのエラーが修正された結果、格付けは最大4段階下がるべきだったことを認識していたことが明らかになった。

信用収縮

2007年と2008年に発生した信用収縮による信用スプレッドの急激な拡大は、多くのCPDOの純資産価値に多大な損失をもたらしました。CPDOの格付け業務に参入した格付け機関は、多くのCPDOの格付けを引き下げ、中には既にデフォルトに陥ったCPDOもあります。^{[ 8 ] [ 9 ]}

これらの高格付け債券の失敗は、格付け機関に対する批判として利用されてきたが、すべての機関が格付けしているわけではなく、一部の機関は危機前の早い段階で市場に警告を発していた。^{[ 5 ]}

参考文献

1. Cont, Rama; Jessen, Cathrine (2012)、「一定割合債務（CPDO）：モデリングとリスク分析」（PDF）、Quantitative Finance、12（8）：1199– 1218、doi：10.1080/14697688.2012.690885、S2CID  219719049、SSRN  1372414
2. 「AAA格付けのCPDOはデフォルトのリスクがあるかもしれない、とCreditSightsが発表（更新2）」ブルームバーグ、2007年9月6日。
3. 「ムーディーズとS&P、格付けしたCPDOの信頼性低下（更新1）」ブルームバーグ、2007年8月14日。
4. Glover, John; Harrington, Shannon D. (2007年8月16日). 「格付け機関はトレーダーの信頼を失っている」 . Bloomberg News. 2007年9月6日時点のオリジナルよりアーカイブ。
5. Linden, Alexandre; Neugebauer, Matthias; Schiavetta, John; Zelter, Jill; Hardee, Rachel (2007-04-18), First Generation CPDO: Case Study on Performance and Ratings , 2009-02-08のオリジナルからアーカイブ
6. ジョーンズ、サム、テット、ジリアン、デイヴィス、ポール・J（2008年5月20日）「ムーディーズの誤りが債券商品に最高格付けを与えた」フィナンシャル・タイムズ。
7. 「ムーディーズ、格付けエラー調査で1999年以来最大の下落（Update3）」ブルームバーグ、2008年5月21日。
8. 「CPDO、Clearの株価下落で懸念、Surf債の買い戻し」 EuroWeek、2008年3月7日。
9. Brettell, Karen (2007年11月23日). 「UBSの債務取引、金融面で90%下落－ムーディーズ」ロイター.

• Dorn, J.: CPDO のモデリング - 最適レバレッジと暗黙のレバレッジの特定、Journal of Banking & Finance 34、第 6 号、2010 年。
• Rama Cont & Cathrine Jessen (2009)定率債務（CPDO）：モデリングとリスク分析
• CPDOのモデリング - 暗黙のレバレッジと最適レバレッジの特定