ヘッジファンド

ヘッジファンドとは、流動資産を保有し、複雑な取引およびリスク管理手法を用いて投資パフォーマンスの向上と市場リスクからのリターンの分離を目指す、プール型投資ファンドです。これらのポートフォリオ手法には、空売り、レバレッジ、デリバティブ商品の活用など があります。[ 1 ]米国では、金融規制により、ヘッジファンドは機関投資家と富裕層個人にのみ販売することが義務付けられています。

ヘッジファンドはオルタナティブ投資と見なされています。レバレッジやより複雑な投資手法を活用できる点が、個人市場で入手可能な規制対象の投資ファンド（一般的にミューチュアルファンドや上場投資信託（ETF）として知られています）とは異なります。また、ヘッジファンドは一般的に比較的流動性の高い資産に投資し、通常はオープンエンド型であるため、プライベートエクイティファンドやその他の類似のクローズドエンド型ファンドとも区別されます。つまり、ヘッジファンドは通常、投資家がファンドの純資産額に基づいて定期的に投資と引き出しを行うことができます。一方、プライベートエクイティファンドは一般的に非流動性資産に投資し、数年後にのみ元本を返還します。[ 2 ] [ 3 ]ファンドの規制上の地位以外に、ファンドの種類に関する正式または固定の定義はなく、「ヘッジファンド」とは何かについて様々な見解があります。

ヘッジファンドは規制対象ファンドに適用される多くの制約の対象ではないが、 2008年の金融危機後、米国と欧州では、ヘッジファンドに対する政府の監督を強化し、特定の規制の抜け穴をなくすことを目的とした規制が制定された。[ 4 ]現代のヘッジファンドのほとんどは、多種多様な金融商品とリスク管理手法を活用できるが、[ 5 ]戦略、リスク、ボラティリティ、期待収益プロファイルはファンドごとに大きく異なる可能性がある。ヘッジファンドの投資戦略では、市場の上昇下降に関わらず、プラスの投資収益率（「絶対収益」）を達成することを目指すのが一般的である。ヘッジファンドはリスクの高い投資と見なされる可能性があり、一部のヘッジファンド戦略の期待収益率は、ヘッジ手法の使用により、株式市場へのエクスポージャーが高い個人向けファンドよりも変動が小さい。2015年の調査では、ヘッジファンドのアクティビズムは、生産性の向上や企業資産の効率的な再配分など、対象企業に重大な実質的影響を及ぼす可能性があることが示された。さらに、これらの介入は労働生産性の向上につながることが多いが、その恩恵が賃金や労働時間の増加という形で労働者に完全に還元されるわけではない。[ 6 ]

ヘッジファンドは通常、投資マネージャーに運用手数料（通常、ファンドの純資産額の年2%）と成功報酬（通常、ファンドの純資産額の年間増加額の20%）を支払います。[ 1 ]ヘッジファンドは数十年前から存在し、人気が高まっています。現在では、資産運用業界の大きな部分を占めるまでに成長し、[ 7 ] 2021年時点で運用資産総額は約3.8兆ドルに達しています。[ 8 ]

語源

「ヘッジ」という言葉は、畑の周囲に植えられた茂みを意味し、長い間、リスクを制限することの比喩として使われてきました。[ 9 ]初期のヘッジファンドは、他の類似資産を空売りすることで、特定の投資を市場全体の変動からヘッジしようとしました。[ 10 ]：4 しかし、今日では、さまざまな投資戦略が使用されており、その多くはリスクを「ヘッジ」していません。[ 10 ]：16–34 [ 11 ]

歴史

1920年代の米国の強気相場には、裕福な投資家が利用できる民間投資手段が数多く存在しました。この時期の投資商品の中で、今日最もよく知られているのは、ベンジャミン・グレアムと長年のビジネスパートナーであるジェリー・ニューマンによって設立されたグレアム・ニューマン・パートナーシップです。[ 12 ]ウォーレン・バフェットは2006年にアメリカ金融博物館に宛てた書簡の中で、この会社を初期のヘッジファンドとして挙げています。 [ 13 ]また、バフェットの他の発言に基づき、ジャネット・タバコリはグレアムの投資会社を最初のヘッジファンドと位置付けています。 [ 14 ]

社会学者アルフレッド・W・ジョーンズは、「ヘッジファンド」という造語を生み出した人物とされ[ 15 ] [ 16 ]、1949年に最初のヘッジファンド構造を考案した人物としても知られています。[ 17 ]ジョーンズは自身のファンドを「ヘッジされている」と表現しました。これは当時ウォール街で金融市場の変化による投資リスクの管理を表すために一般的に使われていた用語です。[ 18 ]ジョーンズはまた、ヘッジファンドの2-20構造という人気の高い構造も開発しました。この構造では、ヘッジファンドは投資家に対して総資産の2%、実現利益の20%の手数料を徴収します。[ 19 ]

1970年代、ヘッジファンドは単一の戦略に特化し、ほとんどのファンドマネージャーは株式ロング・ショートモデルを採用していました。 1969年から1970年の不況と1973年から1974年の株式市場暴落の際には、多くのヘッジファンドが巨額の損失を出して閉鎖されました。しかし、1980年代後半に再び注目を集めるようになりました。[ 16 ]

ヘッジファンドおよびその他のリスク資産の累積収益率（1997～2012年）

1990年代には、株式市場の上昇[ 15 ]、利益の一致した報酬構造（つまり共通の金融利益）、そして平均以上のリターンの約束[ 20 ]により、ヘッジファンドの数は大幅に増加しました。その後10年間で、ヘッジファンドの戦略は、クレジット・アービトラージ、不良債権、債券、クオンツ、マルチ戦略へと拡大しました。[ 16 ]年金基金や基金などの米国の機関投資家は、ポートフォリオのより大きな部分をヘッジファンドに配分し始めました。[ 21 ] [ 22 ]

21世紀の最初の10年間で、ヘッジファンドは世界中で人気を博し、2008年までに世界のヘッジファンド業界の運用資産残高（AUM）は推定1.93兆米ドルに達した。[ 23 ] [ 24 ]しかし、2008年の金融危機により多くのヘッジファンドが投資家の資金引き出しを制限したため、その人気とAUM総額は減少した。[ 25 ] AUM総額は回復し、2011年4月には推定2兆米ドルに達した。[ 26 ] [ 27 ] 2011年2月時点で、世界のヘッジファンドへの投資の61%は機関投資家によるものであった。[ 28 ]

2011年6月時点で、運用資産残高が最も大きいヘッジファンド運用会社は、ブリッジウォーター・アソシエイツ（589億ドル）、マン・グループ（392億ドル）、ポールソン・アンド・カンパニー（351億ドル）、ブレバン・ハワード（310億ドル）、オク・ジフ（294億ドル）であった。[ 29 ]ブリッジウォーター・アソシエイツの2012年3月時点の運用資産は700億ドルであった。[ 30 ] [ 31 ]その年の末、米国の大手ヘッジファンド会社241社の運用資産総額は1兆3,350億ドルであった。[ 32 ] 2012年4月、ヘッジファンド業界の運用資産総額は2兆1,300億ドルに達し、過去最高を記録した。[ 33 ]ダン・ローブは、中央銀行による前例のない金融緩和によって古典的なロング／ショート戦略が不人気となり、これを「ヘッジファンドの殺戮地帯」と呼んだ。米国株式市場との相関関係は、空売り筋にとって維持不可能なものとなった。[ 34 ]ヘッジファンド業界は現在、成熟期に達しており、シタデル、エリオット、ミレニアム、ブリッジウォーターといった大規模で確立されたファンドを中心に統合が進んでいる。新規ファンドの設立ペースは、ファンドの閉鎖ペースを上回っている。[ 35 ]

2017年7月、ヘッジファンドは運用資産が過去最高の3.1兆ドルに達し、8ヶ月連続で収益が伸びたと記録した。[ 36 ]

著名なヘッジファンドマネージャー

ファラロン・キャピタルのヘッジファンドマネージャー、トム・ステイヤー氏。
クォンタム・グループ・オブ・ファンズのファンドマネージャー、ジョージ・ソロス氏
ブリッジウォーター・アソシエイツのファンドマネージャー、レイ・ダリオ氏

戦略

米国からの目論見書

ヘッジファンドの戦略は、一般的にグローバルマクロ、方向性、イベントドリブン、相対価値（裁定）の4つの主要なカテゴリーに分類されます。[ 59 ]これらのカテゴリーに属する戦略はそれぞれ、特徴的なリスクとリターンのプロファイルを持ちます。ファンドは、柔軟性、リスク管理、分散化のために、単一の戦略を採用することも、複数の戦略を採用することもできます。[ 60 ]ヘッジファンドの目論見書（募集目論見書とも呼ばれます）は、潜在的な投資家に、ファンドの投資戦略、投資タイプ、レバレッジ制限など、ファンドの重要な側面に関する情報を提供します。[ 61 ]

ヘッジファンド戦略を構成する要素には、ヘッジファンドの市場アプローチ、特定の投資商品の使用、ファンドが専門とする市場セクター（例：ヘルスケア）、投資対象の選択方法、ファンド内の分散度合いなどが含まれます。株式、債券、コモディティ、通貨など、様々な資産クラスに対して、多様な市場アプローチが存在します。使用される投資商品には、株式、債券、先物、オプション、スワップなどがあります。戦略は、マネージャーが投資対象を選択する「裁量的／定性的」戦略と、コンピューターシステムを用いて投資対象を選択する「システマティック／定量的」戦略に分けられます。[ 62 ]ファンド内の分散度合いは様々であり、ファンドはマルチ戦略、マルチファンド、マルチ市場、マルチマネージャー、またはこれらの組み合わせとなる場合があります。

ヘッジファンド戦略は「絶対収益」と表現されることもあり、「マーケット・ニュートラル」または「ディレクショナル」に分類されます。マーケット・ニュートラル型ファンドは市場変動の影響を「中和」することで市場全体のパフォーマンスとの相関性が低くなります。一方、ディレクショナル型ファンドは市場のトレンドや不一致性を利用し、市場の変動に対するエクスポージャーが大きくなります。[ 60 ] [ 63 ]

グローバルマクロ

グローバルマクロ投資戦略を用いるヘッジファンドは、世界的なマクロ経済イベントを予想して、株式、債券、または通貨市場で大規模なポジションを取り、リスク調整後リターンを生み出す。[ 63 ]グローバルマクロファンドマネージャーは、世界的な市場イベントやトレンドに基づくマクロ経済（「全体像」）分析を用いて、予想される価格変動から利益を得られる投資機会を特定する。グローバルマクロ戦略は、レバレッジを利用して複数の市場で多様な投資に大規模なポジションを取ることができるため、高い柔軟性を備えているが、魅力的なリスク調整後リターンを生み出すためには、戦略を実行するタイミングが重要である。[ 64 ]グローバルマクロは、しばしば方向性投資戦略に分類される。[ 63 ]

グローバル・マクロ戦略は、裁量的アプローチとシステマティック・アプローチに分けられます。裁量的取引は投資マネージャーが投資対象を特定・選択する形で行われますが、システマティック・トレードは数理モデルに基づき、ソフトウェアによって実行されます。ソフトウェアのプログラミングとアップデート以外の人間の介入は限定的です。これらの戦略は、ファンドが市場トレンド（長期または短期）に追随して利益を得ようとするか、トレンドの反転を予測して利益を得ようとするかによって、トレンド・アプローチとカウンタートレンド・アプローチに分けられます。 [ 62 ]

グローバル・マクロ戦略には、さらにサブ戦略があり、ファンドが分散市場で取引する「システマティック・ディバーシファイド」や、ファンドが外国為替市場やその他のセクター特化市場で取引する「システマティック・カレンシー」などのセクター特化戦略があります。[ 65 ] : 348 その他のサブ戦略には、商品取引アドバイザー（CTA）が用いる戦略があり、ファンドは商品市場の先物（またはオプション）やスワップで取引します。[ 66 ]これは「マネージド・フューチャー・ファンド」とも呼ばれます。[ 63 ] CTAは、金などの商品や株価指数などの金融商品を取引します。また、ロングポジションとショートポジションの両方を取ることで、市場の上昇局面と下降局面の両方で利益を上げることができます。[ 67 ]規制の観点から、ほとんどのグローバル・マクロ運用会社はCTAである傾向があり、主な区分はシステマティック戦略と裁量的戦略です。 CTA/マクロ戦略の分類フレームワークについては、参考文献をご覧ください。[ 68 ]

方向性

空売りを2段階に分けた図式。空売りする人は株式を借り、すぐに売却する。その後、価格が下落すると予想し、その時点で株式を買い戻して貸し手に返却することで利益を得る。

方向性投資戦略は、様々な市場において株式を選択する際に、市場の動き、トレンド、または不一致性を利用します。コンピュータモデルを使用することも、ファンドマネージャーが投資対象を特定・選択することもできます。この種の戦略は、マーケット・ニュートラル戦略よりも市場全体の変動に対するエクスポージャーが大きくなります。[ 60 ] [ 63 ]方向性ヘッジファンド戦略には、米国および国際的なロング/ショート株式ヘッジファンドが含まれ、ロング株式ポジションは株式の空売りまたは株価指数オプションによってヘッジされます。

方向性戦略には、いくつかのサブ戦略があります。「新興市場」ファンドは中国やインドなどの新興市場に焦点を当てています[ 65 ]：351。 一方、「セクターファンド」はテクノロジー、ヘルスケア、バイオテクノロジー、医薬品、エネルギー、基礎素材などの特定の分野に特化しています。「ファンダメンタルグロース」戦略を採用するファンドは、株式市場全体または関連セクターよりも収益成長率の高い企業に投資し、「ファンダメンタルバリュー」戦略を採用するファンドは、過小評価されている企業に投資します[ 65 ]：344 。株式取引に定量分析と金融シグナル処理技術を用いるファンドは、「定量的方向性」戦略を採用していると説明されます[ 65 ]：345。 「ショートバイアス」戦略を採用するファンドは、ショートポジションを利用して株価下落の恩恵を受けます[ 69 ] 。

イベント駆動型

イベントドリブン戦略は、投資機会とリスクがイベントに関連している状況に関係する。[ 70 ]イベントドリブン投資戦略は、統合、買収、資本再構成、破産、清算などの企業取引イベントに投資機会を見出す。このような戦略を採用するマネージャーは、そのようなイベントの前後の市場における評価の不一致を利用し、問題の証券または証券の予測される動きに基づいてポジションを取る。ヘッジファンドなどの大規模機関投資家は、投資機会のために企業取引イベントを分析する専門知識とリソースを持っているため、従来の株式投資家よりもイベントドリブン投資戦略を追求する可能性が高い。[ 64 ] [ 71 ] [ 72 ]

企業取引イベントは、一般的に、不良債権、リスク・アービトラージ、および特殊状況の3つのカテゴリーに分類されます。[ 64 ]不良債権には、リストラ、資本再構成、および破産などのイベントが含まれます。[ 64 ]不良債権投資戦略では、破産または深刻な財務難に直面している企業の債券またはローンに、これらの債券またはローンが実際の価値よりも割引価格で取引されているときに投資します。不良債権投資戦略を追求するヘッジファンド・マネージャーは、低迷した債券価格を活用することを目指しています。ヘッジファンドが不良債権を購入すると、銀行による差し押さえが抑止されるため、これらの企業の破産を防ぐことができます。[ 63 ]一般に、イベントドリブン投資は強気相場で成功する傾向がありますが、不良債権投資は弱気相場で最も効果を発揮します。[ 72 ]

リスク・アービトラージまたは合併アービトラージには、合併、買収、清算、敵対的買収といった事象が含まれます。[ 64 ]リスク・アービトラージは通常、合併する2社以上の企業の株式を売買し、買収価格と株価の市場乖離を利用することを伴います。リスク要素は、合併または買収が計画通りに進まない可能性から生じます。ヘッジファンド・マネージャーは、調査と分析を用いて、合併または買収が実現するかどうかを判断します。[ 72 ] [ 73 ]

特別な状況とは、企業の株式価値に影響を与える出来事であり、これには企業の再編、スピンオフ、自社株買い、証券の発行／買い戻し、資産売却、その他の触媒となる状況を含む企業取引が含まれます。特別な状況を活用するために、ヘッジファンド・マネージャーは、企業の株式および株式関連商品の価値を上昇または下落させる今後の出来事を特定する必要があります。[ 74 ]

その他のイベントドリブン戦略には、企業固定利付証券に重点を置くクレジットアービトラージ戦略、ファンドが企業に大規模なポジションを持ち、所有権を利用して経営に参加するアクティビスト戦略、新薬の最終承認を予測することに基づく戦略、および大規模な訴訟に巻き込まれた企業に特化したリーガルカタリスト戦略などがあります。

相対的な価値

相対価値アービトラージ戦略は、証券間の価格の相対的な乖離を利用する。価格乖離は、関連証券、原証券、あるいは市場全体と比較した証券の価格設定の誤りによって発生する可能性がある。ヘッジファンドマネージャーは、証券の価格乖離を特定するために、数学的手法、技術的手法、ファンダメンタル手法など、様々な分析手法を用いることができる。[ 75 ]相対価値は、市場中立の同義語としてよく使われる。これは、このカテゴリーの戦略は、通常、市場全体に対する方向性のある市場エクスポージャーがほとんどないか全くないためである。[ 76 ]その他の相対価値サブ戦略には、以下のものがある。

その他

4 つの主要カテゴリ内の戦略に加えて、これらのカテゴリに完全には当てはまらない戦略もいくつかあります。

  • ファンドオブヘッジファンズ（マルチマネージャー）: 多数のシングルマネージャーヘッジファンドを基礎とする多様なポートフォリオを持つヘッジファンド。
  • マルチマネージャー: 投資が個別のサブマネージャーに分散され、それぞれの戦略に投資するヘッジファンド。
  • マルチ戦略: さまざまな戦略を組み合わせて使用​​するヘッジファンド。
  • 130-30 ファンド: 130% のロング ポジションと 30% のショート ポジションを持つ株式ファンドで、ネット ロング ポジションは 100% になります。
  • リスクパリティ: 資金を幅広いカテゴリーに配分し、財務レバレッジを通じて利益を最大化することでリスクを均等化します。
  • AI 駆動型: 洗練された機械学習モデルと、場合によってはビッグデータを使用します。

リスク

既に大量の株式や債券を保有している投資家にとって、ヘッジファンドへの投資は分散効果をもたらし、ポートフォリオ全体のリスクを軽減する可能性があります。[ 77 ]ヘッジファンドのマネージャーは、市場指数との相関が比較的低く、投資家の希望するリスク水準と一致するリターンの創出を目指すことがよくあります。 [ 78 ] [ 79 ]ヘッジは投資のリスクの一部を軽減できますが、通常は運用リスクやモデルリスクなど他のリスクを増大させるため、全体的なリスクは軽減されても完全に排除することはできません。ヘネシー・グループのレポートによると、 1993年から2010年の間、ヘッジファンドのボラティリティはS&P 500に比べて約3分の1低かったとのことです。[ 80 ]

リスク管理

ほとんどの国では、ヘッジファンドへの投資家は、投資リスクを認識し、リスクに見合った潜在的なリターンを期待してリスクを受け入れる資格のある投資家であることが求められています。ファンドマネージャーは、ファンドと投資家を保護するために、広範なリスク管理戦略を採用する場合があります。フィナンシャル・タイムズ紙によると、「大手ヘッジファンドは、資産運用業界で最も洗練され、厳格なリスク管理手法を採用しています。」[ 78 ]短期間で多数の投資ポジションを保有するヘッジファンドマネージャーは、特に包括的なリスク管理システムを導入している可能性が高く、リスクを評価・管理する独立したリスク管理担当者を置くことは、ファンドにとって一般的になっています。リスク管理担当者は、取引には関与しません。[ 81 ]

ファンドのレバレッジ、流動性、投資戦略に応じて、様々な測定技術やモデルがリスクの推定に使用されます。[ 79 ] [ 82 ]収益の非正規性、ボラティリティのクラスタリング、トレンドは、従来のリスク測定方法では必ずしも考慮されていないため、バリュー・アット・リスクなどの測定に加えて、ファンドはドローダウンなどの統合的な測定基準を使用する場合があります。[ 83 ]金融リスク管理の§投資管理全般 を参照してください。

投資家は、投資から生じる可能性のある市場関連リスクの評価に加えて、ヘッジファンドにおける過失や不正行為が投資家に損失をもたらすリスクを評価するために、オペレーショナル・デューデリジェンスを実施することが一般的です。考慮すべき事項には、ヘッジファンド・マネージャーの組織と運営管理、投資戦略の持続可能性、そしてファンドが企業として発展する能力が含まれます。[ 84 ]

透明性と規制上の考慮事項

ヘッジファンドは民間企業であり、情報公開義務がほとんどないため、透明性の欠如と見なされることがある。[ 85 ]ヘッジファンドに対するもう1つの一般的な認識は、そのマネージャーは他の金融投資マネージャーほど規制監督や登録義務の対象ではなく、スタイルドリフト、不正な運用、詐欺など、マネージャー固有の特異なリスクにさらされているというものである。[ 86 ] 2010年に米国とEUで導入された新しい規制により、ヘッジファンドマネージャーはより多くの情報を報告することが義務付けられ、透明性が向上した。[ 87 ]さらに、投資家、特に機関投資家は、内部慣行と外部規制要件の両方を通じて、ヘッジファンドのリスク管理のさらなる発展を奨励している。[ 78 ]機関投資家の影響力の増大は透明性の向上につながっており、ヘッジファンドは評価方法、ポジション、レバレッジエクスポージャーなどの情報を投資家にますます提供している。[ 88 ]

他の投資タイプと共有されるリスク

ヘッジファンドは、流動性リスクやマネージャーリスクなど、他の投資クラスと同じ種類のリスクを多く抱えています。 [ 86 ]流動性とは、資産を売買したり現金に換えたりできる度合いを指します。プライベートエクイティファンドと同様に、ヘッジファンドは投資家が資金を引き出せないロックアップ期間を設けています。 [ 63 ] [ 89 ]マネージャーリスクとは、ファンドの運用から生じるリスクを指します。スタイルドリフト（ファンドマネージャーが特定の専門分野から「逸脱」するリスク）などの特定のリスクに加えて、マネージャーリスク要因には、評価リスク、キャパシティリスク、集中リスク、レバレッジリスクなどがあります。[ 85 ]評価リスクとは、投資の純資産価値（NAV）が不正確になる可能性があるという懸念のことです。 [ 90 ]キャパシティリスクは、特定の戦略に過剰な資金を投入することで発生し、ファンドのパフォーマンスの低下につながる可能性があります。[ 91 ]また、ファンドが特定の投資、セクター、取引戦略、または相関するファンドのグループに過度に投資している場合、集中リスクが発生する可能性があります。[ 92 ]これらのリスクは、利益相反に関する明確な管理、[ 90 ]資金配分の制限、[ 91 ]戦略に対するエクスポージャー制限の設定を通じて管理できます。[ 92 ]

多くの投資ファンドは、レバレッジ、つまり借入金、信用取引、デリバティブ取引を利用して、投資家の資本を超える市場エクスポージャーを獲得する手法を用いています。レバレッジは潜在的なリターンを高める可能性がありますが、より大きな利益を得る機会とより大きな損失の可能性を比較検討する必要があります。 [ 89 ]レバレッジを採用しているヘッジファンドは、広範なリスク管理慣行に従事する傾向があります。[ 81 ] [ 85 ]投資銀行と比較すると、ヘッジファンドのレバレッジは比較的低く、全米経済研究所のワーキングペーパーによると、投資銀行の平均レバレッジは14.2であるのに対し、ヘッジファンドは1.5～2.5です。[ 93 ]

ヘッジファンドを含む一部のファンドは、リターンの最大化を目的として、より高いリスク選好度を持っていると認識されていますが[ 89 ] 、これは投資家とファンドマネージャーのリスク許容度に依存します。マネージャーは、自身の資金がファンドに投資されている場合、リスク監視を強化する更なるインセンティブを持つことになります[ 81 ]。

料金と報酬

ヘッジファンドに支払われる手数料

ヘッジファンド運用会社は通常、運用手数料とパフォーマンス手数料の両方をファンドに対して請求します。

運用報酬はファンドの純資産額の割合として計算され、通常は年率1%から4%の範囲で、2%が標準です。[ 94 ] [ 95 ] [ 96 ]通常は年率で表されますが、月次または四半期ごとに計算され、支払われます。ヘッジファンドの運用報酬はマネージャーの運用コストをカバーするように設計されているのに対し、パフォーマンス報酬はマネージャーの利益をもたらします。しかし、規模の経済性により、大規模なファンドの運用報酬はマネージャーの利益のかなりの部分を生み出す可能性があり、その結果、CalPERSなどの一部の公的年金基金から、一部の手数料が高すぎると批判されています。[ 97 ]

成功報酬は通常、ファンドの年間利益の20%ですが、10%から50%の範囲です。成功報酬は、運用会社に利益を生み出すインセンティブを与えることを目的としています。[ 98 ] [ 99 ]ウォーレン・バフェットは、ヘッジファンドが利益のみを分配し損失は分配しないため、成功報酬は高リスク投資のインセンティブを生み出すと主張し、成功報酬を批判してきました。信用収縮が始まって以来、成功報酬率は低下しています。[ 100 ]

ほぼすべてのヘッジファンドのパフォーマンス報酬には「ハイ・ウォーターマーク」（または「損失繰越条項」）が含まれており、これはパフォーマンス報酬が純利益（つまり、前年度の損失を回収した後の利益）にのみ適用されることを意味します。これにより、マネージャーはパフォーマンスの変動に対して報酬を受け取ることを防ぎます。ただし、マネージャーはパフォーマンス報酬なしで数年かけて損失を回収しようとするよりも、深刻な損失を被ったファンドを閉鎖し、新しいファンドを立ち上げることがあります。[ 101 ]

一部のパフォーマンス手数料には「ハードル」が含まれており、ファンドのパフォーマンスがベンチマーク金利（例：LIBOR）または一定の割合を超えた場合にのみ手数料が支払われます。[ 102 ]ハードルは通常、LIBORや1年物国債金利にスプレッドを加えたものなどのベンチマーク金利に連動しています。[ 103 ]「ソフト」ハードルとは、ハードルレートをクリアした場合、ファンドのすべてのリターンに対してパフォーマンス手数料が計算されることを意味します。「ハード」ハードルとは、ハードルレートを超えるリターンに対してのみパフォーマンス手数料が計算されます。[ 104 ]例えば、マネージャーがハードルレートを5%に設定し、ファンドのリターンが15%の場合、インセンティブ手数料はハードルレートを超える10%に対してのみ適用されます。[ 103 ]ハードルは、投資家が他の投資先に投資した場合に得られたであろうリターンをファンドが超過した場合にのみ、マネージャーに報酬が支払われるようにすることを目的としています。

一部のヘッジファンドは、一定期間（通常は1年間）の早期解約、または解約額が当初投資額の一定割合を超えた場合に、償還手数料（または出金手数料）を課します。[ 105 ]この手数料の目的は、短期投資を抑制し、売買回転率を低下させ、パフォーマンスが低迷した期間の解約を抑止することです。運用報酬やパフォーマンス報酬とは異なり、償還手数料は通常ファンドが保持し、すべての投資家に再分配されます。

ポートフォリオマネージャーの報酬

ヘッジファンド運用会社はポートフォリオ・マネージャーが所有していることが多く、そのため、ポートフォリオ・マネージャーは会社が生み出した利益を受け取る権利がある。運用報酬は会社の運営費用を賄うことを目的としているため、成功報酬（および超過運用報酬）は通常、会社の所有者に利益として分配される。ファンドは報酬を報告する傾向がなく、そのため、トップ・マネージャーの収入額の公表リストは、ファンドが請求する手数料やファンドに投資したとされる資本などの要素に基づく推定値であることが多い。[ 106 ]多くのマネージャーは自身のファンドに多額の株式を保有しているため、トップ・ヘッジファンド・マネージャーは莫大な金額を稼ぐことができ、好調な年には40億ドルに達することもある。[ 107 ] [ 108 ]

最上位層の収入は金融業界の他のどのセクターよりも高く[ 109 ]、上位25人のヘッジファンドマネージャーの合計収入は、S&P500の最高経営責任者500人全員の収入を上回ることが常態的にあります[ 110 ]。しかし、ほとんどのヘッジファンドマネージャーの報酬ははるかに低く、成功報酬が得られない場合は、少なくとも小規模なマネージャーには多額の報酬が支払われる可能性は低いでしょう[ 109 ] 。

2011年、トップマネージャーの収入は30億ドル、10位は2億1000万ドル、30位は8000万ドルでした。[ 111 ] 2011年、米国で最も報酬の高いヘッジファンドマネージャー上位25名の平均収入は5億7600万ドルでした。[ 112 ]一方、ヘッジファンド投資専門家全体の報酬総額の平均は69万786ドル、中央値は31万2329ドルでした。ヘッジファンドのCEOの収入はそれぞれ103万7151ドルと60万ドル、最高投資責任者の収入はそれぞれ103万9974ドルと30万ドルでした。[ 113 ]

2012年のフォーブス世界長者番付に掲載された1,226人のうち、 [ 114 ] 36人の金融家は、その富の「かなりの部分」をヘッジファンドの運用から得ている。[ 115 ] 2012年のサンデータイムズ長者番付によると、イギリスで最も裕福な1,000人のうち54人がヘッジファンドの運用者だった。[ 116 ]

ポートフォリオ・マネージャーは、インサイダー取引に関与した場合、過去の報酬を失うリスクがあります。Morgan Stanley v. Skowron , 989 F. Supp. 2d 356 (SDNY 2013) において、ニューヨーク州の不誠実使用人原則を適用した裁判所は、ヘッジファンドのポートフォリオ・マネージャーが、会社の行動規範に違反してインサイダー取引を行い、不正行為の報告も義務付けられていた場合、不誠実な期間中に雇用主から報酬として支払われた3,100万ドル全額を雇用主に返還しなければならないと判決しました。[ 117 ] [ 118 ] [ 119 ] [ 120 ]裁判所は、インサイダー取引を「ポートフォリオ・マネージャーの地位の究極の濫用」と呼びました。[ 118 ]裁判官はまた、「スコウロンの行為は、モルガン・スタンレーを政府の調査と直接的な経済的損失にさらしただけでなく、同社の貴重な企業資産である評判を損なった」と述べました。[ 118 ]

構造

ヘッジファンドは、オフショア法人、有限責任組合、または有限責任会社として構成されることが最も多い投資手段である。[ 121 ]ファンドは、ヘッジファンドおよびその資産ポートフォリオとは法的にも財政的にも異なる組織または会社の形態をとる投資マネージャーによって運用される。[ 122 ] [ 123 ]多くの投資マネージャーは、運用サポートのためにサービスプロバイダーを活用している。[ 124 ]サービスプロバイダーには、プライムブローカー、銀行、管理会社、販売会社、会計事務所などが含まれる。

プライムブローカー

プライムブローカーは取引の清算 やレバレッジ、短期融資などを行う。[ 125 ] [ 126 ]通常、大手投資銀行の一部門である。[ 127 ]プライムブローカーはデリバティブ契約の相手方として機能し、株式のロング/ショートや転換社債の裁定取引など、特定の投資戦略のために証券を貸し出す。[ 128 ] [ 129 ]ファンドの資産の保管サービスや、ヘッジファンドマネージャーのための取引執行および清算サービスを提供することができる。[ 130 ]

管理者

ヘッジファンド管理者は通常、評価サービス、そして多くの場合は運用と会計を担当します。

管理人による純資産価値（「NAV」）の計算は、証券の時価評価やファンドの収益と費用の発生額の計算を含め、投資家がファンドの株式を売買する価格であるため、管理人の主要な業務です。[ 131 ]管理人によるNAVの正確かつタイムリーな計算は不可欠です。[ 131 ] [ 132 ]アンワル対フェアフィールド・グリニッジ事件（SDNY 2015）は、ファンド管理人がNAV関連の義務を適切に処理しなかった責任に関する主要な事件です。[ 133 ] [ 134 ]この事件では、ヘッジファンド管理人と他の被告が2016年にアンワル投資家原告に2億3500万ドルを支払うことで和解しました。[ 133 ] [ 134 ]

管理者によるバックオフィスサポートにより、ファンドマネージャーは取引に集中することができます。[ 135 ]管理者は、申込と償還の処理や、さまざまな株主サービスも行います。[ 136 ] [ 137 ]米国のヘッジファンドは管理者を任命する必要がなく、これらの機能はすべて投資マネージャーが行うことができます。[ 138 ]この仕組みでは、特にファンドの純資産額の計算において、多くの利益相反が発生する可能性があります。 [ 139 ]ほとんどのファンドは外部監査人を採用しており、それによって透明性が向上していると言えます。[ 138 ]

監査人

監査人は、ファンドの財務諸表の完全な監査を行う独立した会計事務所です。年度末の監査は、ファンドが設立された国の標準的な会計慣行、通常は米国会計基準（US GAAP）または国際財務報告基準（IFRS）に従って行われます。[ 140 ]監査人は、ファンドのNAV（純資産価値）と運用資産（AUM）を検証する場合があります。[ 141 ] [ 142 ]一部の監査人は「NAVライト」サービスのみを提供しています。これは、評価が独立した評価ではなく、マネージャーから受け取った価格に基づいていることを意味します。[ 143 ]

卸売業者

ディストリビューターとは、証券の配布に参加する引受人、ブローカー、ディーラー、またはその他の仲介人です。 [ 144 ]ディストリビューターは通常、潜在的な投資家へのファンドのマーケティングも担当します。

多くのヘッジファンドは専任の販売代理店を雇用しておらず、そのような場合、投資運用会社が証券の販売とマーケティング活動の両方の責任を負います。しかしながら、多くのファンドは、販売と投資家マーケティングを支援するために、プレースメント・エージェントやブローカー・ディーラーも雇用しています。[ 145 ] [ 146 ]

居住地と課税

特定のヘッジファンドの法的構造、特にその所在地と使用されている法人形態は、通常、ファンドの投資家の税務上の期待によって決定されます。規制上の考慮事項も役割を果たします。多くのヘッジファンドは、外国人投資家や非課税投資家への税務上の不利な影響を回避するために、オフショア金融センターに設立されています。 [ 147 ] [ 148 ] 米国に投資するオフショアファンドは通常、特定の種類の投資収益に対して源泉徴収税を支払いますが、米国のキャピタルゲイン税は支払いません。ただし、ファンドの投資家は、投資価値の増加に対して自国の管轄区域で課税されます。[ 149 ] [ 150 ]この税制措置は、複数の管轄区域が投資家に重税を課す可能性を制限することで、国境を越えた投資を促進します。[ 151 ]

米国の免税投資家（年金基金や基金など）は、免税ステータスを維持し、関連のない事業課税所得を回避するために、主にオフショアヘッジファンドに投資している。[ 150 ]投資マネージャーは通常、主要な金融センターに拠点を置き、所在地の州および国の税法に従って管理手数料にかかる税金を支払っている。[ 152 ] 2011年には、既存のヘッジファンドの半分がオフショアで登録され、残りの半分がオンショアであった。ケイマン諸島はオフショアファンドの主要拠点であり、世界のヘッジファンド総数の34％を占めた。米国は24％、ルクセンブルクは10％、アイルランドは7％、イギリス領ヴァージン諸島は6％、バミューダは3％であった。[ 153 ]

ヘッジファンドはキャリード・インタレストと呼ばれる税制上の抜け穴を利用して、巧妙な法的策略で過剰な税金の支払いを回避している。[ 154 ]

バスケットオプション

ドイツ銀行とバークレイズは、ヘッジファンドの顧客のために銀行名義の特別なオプション口座を開設し、資産を所有していると主張していたが、実際にはヘッジファンドの顧客が資産の完全な支配権を握り、利益を得ていた。ヘッジファンドはその後、取引（その多くは数秒で完了する取引）を執行したが、オプションの権利行使は1年経過直後まで待つことで、より低い長期キャピタルゲイン税率で利益を申告していた。

— アレクサンドラ・スティーブンソン。2015年7月8日。ニューヨーク・タイムズ

カール・レヴィン氏が委員長を務める米国上院常設調査小委員会は2014年に報告書を発表し、ヘッジファンドが1998年から2013年にかけてバスケットオプションを利用して数十億ドルの租税を回避していたことを明らかにした。内国歳入庁（IRS）は2009年にルネサンス・テクノロジーズ[ 155 ]の調査を開始し、レヴィン氏はIRSが同社の調査に6年もかかったことを批判した。ルネサンスはバスケットオプションを利用して「10年以上にわたり60億ドル以上の租税を回避した」[ 156 ] 。

この事件に関与した銀行やヘッジファンドは、巨大な「ごまかし」ゲームで疑わしい構造化金融商品を使用し、財務省に数十億ドルの損害を与え、株式投機のための過剰な銀行融資から経済を守る安全策を回避した。

— カール・レビン2015年 上院常設調査小委員会

ルネサンス・テクノロジーズに加え、他の12のヘッジファンドもドイツ銀行とバークレイズのバスケット・オプションを利用していた。[ 156 ]ルネサンスは、バスケット・オプションは「ヘッジファンドにとって、借入額を増やすことでリターンを増やす能力と、モデルやプログラミングの不具合から身を守る能力を与えるため、極めて重要」だと主張した。[ 156 ] 2015年7月、米国国税庁は、ヘッジファンドがバスケット・オプションを「短期取引に対する課税を回避するために」利用していたと主張した。これらのバスケット・オプションは、今後、納税申告書への記載が義務付けられる指定取引に指定され、申告を怠った場合は罰金が科せられる。[ 156 ]

投資マネージャーの所在地

ファンド自体とは対照的に、投資マネージャーは主に国内に拠点を置いています。米国は依然として最大の投資拠点であり、2011年末時点で米国を拠点とするファンドは世界の資産の約70%を運用しています。[ 153 ] 2012年4月現在、証券取引委員会に登録された1つ以上のプライベートヘッジファンドを運用する投資顧問は約3,990社ありました。[ 157 ]米国のヘッジファンドマネージャーの主な拠点は、ニューヨーク市とコネチカット州ゴールドコースト地域です。 [ 158 ]

ロンドンはヘッジファンド・マネージャーにとって欧州の主要な中心地であったが、英国のEU離脱国民投票以降、以前はロンドンに拠点を置いていたヘッジファンドの一部はフランクフルト、ルクセンブルク、パリ、ダブリンなど他の欧州金融センターに移転し、一方で欧州オフィスをニューヨーク市に戻すヘッジファンドもあった。[ 159 ] [ 160 ]ユーロヘッジのデータによると、英国のEU離脱前、2011年には英国に拠点を置く約800のファンドが欧州ベースのヘッジファンド資産の85%を運用していた。[ 153 ]アジアのヘッジファンドへの関心は2003年以降大幅に増加しており、特に日本、香港、シンガポールで高まっている。[ 161 ]英国のEU離脱後も、アジアのヘッジファンド資産の運用は欧州と米国が主要な場所であり続けている。[ 153 ]

ヘッジファンドの法的構造は、所在地や投資家によって異なります。米国に拠点を置く課税対象投資家を対象とする米国ヘッジファンドは、一般的にリミテッド・パートナーシップ（ LP）または有限責任会社（LLC）として構成されます。LPやその他のフロースルー課税構造により、ヘッジファンドの投資家は、法人レベルと個人レベルの両方の課税対象とはなりません。[ 130 ] LPとして構成されるヘッジファンドには、ゼネラル・パートナーが必要です。ゼネラル・パートナーは個人または法人です。ゼネラル・パートナーはLPのマネージャーとして機能し、無限責任を負います。[ 125 ] [ 162 ] LPはファンドの投資家として機能し、経営や投資の決定について責任を負いません。彼らの責任は、LPに投資した金額に限定されます。[ 162 ] [ 163 ] LPの代わりに、米国国内のヘッジファンドは、メンバーが法人株主として行動し、個人責任からの保護を受ける有限責任会社として構成される場合があります。 [ 164 ]

対照的に、オフショア企業ファンドは通常、米国以外の投資家向けに使用され、該当するオフショア租税回避地に所在している場合は、法人レベルでの税金は課されません。[ 147 ]オフショアファンドの多くの運用会社は、年金基金、機関投資家基金、慈善信託など、非課税の米国投資家の参加を認めています。[ 162 ]代替的な法的構造として、オフショアファンドは、非法人型投資信託構造を使用して、オープンエンド型のユニットトラストとして設立される場合があります。[ 165 ]日本の投資家は、ケイマン諸島で利用可能なユニットトラストなどのユニットトラストへの投資を好みます。 [ 166 ]

ヘッジファンドを組成する投資運用会社は、有限責任組合の無限責任組合員として、または法人ファンドの「設立者株」の保有者として、ファンドの持分を保有することができる。[ 167 ]法人として組織されたオフショアファンドの場合、ファンドは取締役会を設置することができる。取締役会の主な役割は、株主の利益を代表しつつ、監督体制を強化することである。[ 168 ]しかし、実際には、取締役会のメンバーは、これらの職務を効果的に遂行するのに十分な専門知識を欠いている場合がある。取締役会には、ファンドの従業員である関連取締役と、ファンドとの関係が限定的な独立取締役の両方が含まれる場合がある。[ 168 ]

ファンドの種類

サイドポケット

サイドポケットとは、ファンドが比較的流動性が低い、あるいは確実に評価することが難しい資産を区分管理する仕組みである。[ 172 ]投資がサイドポケットに保管されている場合、その価値はファンドのメインポートフォリオの価値とは別に計算される。[ 173 ]サイドポケットは流動性が低い投資を保有するために使用されるため、投資家は、ファンドのメインポートフォリオに対して行使できる標準的な償還権を、サイドポケット投資に関しては有していない。[ 173 ]投資による損益は、サイドポケットに投資された時点で投資家であった投資家にのみ比例配分され、新規投資家には分配されない。 [ 173 ] [ 174 ]ファンドは通常、運用手数料の計算と純資産額の報告のために、サイドポケット資産を「原価」で保有する。これにより、ファンドマネージャーは、必ずしも容易に入手可能な市場価値を持つとは限らない、裏付けとなる投資の評価を試みることを避けることができる。[ 174 ]

2008年の金融危機の際、ヘッジファンドからの引き出し要請が殺到する中、サイドポケットはヘッジファンドによって広く利用されました。サイドポケットは、ファンドマネージャーが市場の流動性が改善するまで流動性の低い証券を保有することを可能にし、損失を軽減する手段となりました。しかし、この慣行は投資家の投資償還能力を制限するため、しばしば不評であり、乱用または不当に適用されているという主張も多く寄せられています。[ 175 ] [ 176 ] SECもサイドポケットの積極的な利用に懸念を表明し、不適切な利用をした特定のファンドマネージャーに制裁を科しています。[ 1 ]

規制

ヘッジファンドは、それぞれの所在地の国、連邦、州の規制法を遵守する必要があります。ヘッジファンドに適用される米国の規制と制限は、ミューチュアルファンドに適用されるものとは異なります。[ 177 ]ミューチュアルファンドは、ヘッジファンドや他のプライベートファンドとは異なり、非常に詳細かつ広範な規制体制である1940年投資会社法の対象となります。 [ 178 ]国際証券監督者機構の報告書によると、最も一般的な規制は、顧客詐欺を最小限に抑えるためのファイナンシャルアドバイザーとヘッジファンドマネージャーへの規制です。一方、米国のヘッジファンドは、認定投資家のみを受け入れるため、多くの標準的な登録および報告要件が免除されています。[ 63 ] 2010年には、米国と欧州連合で規制が制定され、ヘッジファンドの追加報告要件が導入されました。これには、米国のドッド・フランク・ウォール街改革法[ 4 ]と欧州オルタナティブ投資ファンドマネージャー指令が含まれます。[ 179 ]

2007年、自主規制に取り組むため、14の大手ヘッジファンド・マネージャーがベストプラクティスに関する自主的な国際基準を策定し、ヘッジファンド基準として知られるようになりました。これは、ヘッジファンド業界における「透明性、誠実性、良好なガバナンスの枠組み」を構築することを目的としていました。[ 180 ]ヘッジファンド基準委員会は、これらの基準の推進と維持を目的として設立され、2016年までに約200のヘッジファンド・マネージャーと機関投資家（投資額3兆米ドル）が基準を承認しました。[ 181 ]マネージド・ファンド協会は米国を拠点とする業界団体であり、オルタナティブ・インベストメント・マネジメント協会は主に欧州の業界団体です。[ 182 ]

アメリカ合衆国

米国内のヘッジファンドには、規制、報告、記録保持の要件が適用されます。[ 183 ]​​ 多くのヘッジファンドは、商品先物取引委員会の管轄下にあり、詐欺や操作を禁止する1922年商品取引法の規則と条項の対象となります。[ 184 ] 1933年証券法では、証券を公衆に提供する前に、私募規則に従うために証券取引委員会に登録届出書を提出することが企業に義務付けられており、 [ 185 ]米国のほとんどの伝統的なヘッジファンドは、事実上、私募として提供されています。[ 186 ] 1934年証券取引法では、 499人以上の投資家を持つファンドはSECに登録することが義務付けられています。[ 187 ] [ 188 ] [ 189 ] 1940年投資顧問法には、ヘッジファンドのマネージャーとアドバイザーを規制し、投資家の数と種類に制限を設け、株式公開を禁止する詐欺防止条項が含まれていました。また、この法律は、ヘッジファンドが最低500万ドルの投資資産を持つ適格購入者に売却する場合、 SECへの登録義務を免除しました[ 63 ] [ 190 ] [ 191 ]。少なくとも2500万ドルの投資資産を持つ企業や機関投資家も資格がありました[ 192 ]

2004年12月、SECは、運用資産額が2,500万ドルを超え、投資家が14人以上のヘッジファンド・アドバイザーに対し、投資顧問法に基づきSECへの登録を義務付け始めた。[ 193 ] SECは、急成長する業界に対する規制体制の進化の一環として、ヘッジファンドの監視に「リスクベースのアプローチ」を採用していると述べた。[ 194 ]この新しい規則は物議を醸し、2人の委員が反対意見を述べた後、[ 195 ]ヘッジファンド・マネージャーが裁判で異議を唱えた。2006年6月、コロンビア特別区控訴裁判所はこの規則を覆し、SECに差し戻して再検討を求めた。[ 196 ]裁判所の判決を受けて、SECは2007年に規則206(4)-8を採択した。この規則は、以前に争われた規則とは異なり、「追加の提出、報告、または開示義務を課すものではない」ものの、過失または詐欺行為に対する「執行措置のリスク」を潜在的に高めるものである。[ 197 ]運用資産が1億米ドル以上のヘッジファンド・マネージャーは、登録株式証券の保有状況を開示する四半期報告書を公表する義務があり、登録株式証券のクラスの5%以上を保有している場合は、公表の対象となる。[ 188 ]登録アドバイザーは、SECと投資家に対し、事業慣行と懲戒歴を報告しなければならない。また、書面によるコンプライアンス方針と最高コンプライアンス責任者を置くことが義務付けられており、SECは記録と慣行を調査することができる。[ 183 ]

米国のドッド・フランク法は2010年7月に可決され[ 4 ] [ 87 ]、1億5000万ドルを超える資産を持つプライベートファンドを運用するアドバイザーのSEC登録を義務付けている。[ 198 ] [ 199 ]登録されたマネージャーは、運用資産とトレーディングポジションに関する情報とともに、Form ADVをSECに提出する必要がある。[ 200 ]以前は、15人未満の顧客を持つアドバイザーは免除されていたが、多くのヘッジファンドアドバイザーは機関投資家の要求を満たすために自主的にSECに登録していた。[ 201 ]ドッド・フランク法の下では、運用資産が1億ドル未満の投資アドバイザーは州の規制の対象となった。[ 198 ]これにより、州の監督下にあるヘッジファンドの数が増加した。[ 202 ] 2500万ドルを超える資産を運用する海外のアドバイザーもSECに登録する必要があった。[ 203 ]この法律は、ヘッジファンドに対し、新たに設立された金融安定監督評議会を含む規制当局に、取引とポートフォリオに関する情報を提供することを義務付けている。[ 202 ]この点に関して、ほとんどのヘッジファンドとプライベートエクイティファンドを含むその他のプライベートファンドは、ファンドの活動とポジションに関する実質的なデータを含む詳細な報告書であるForm PFをSECに提出しなければならない。[ 1 ]「ボルカールール」の下では、規制当局は銀行、その関連会社、および持株会社に対して、ヘッジファンドとの関係を制限し、これらの組織による自己勘定取引を禁止し、ヘッジファンドへの投資とスポンサーシップを制限する規制を実施することも義務付けられている。[ 202 ] [ 204 ] [ 205 ]

ヨーロッパ

欧州連合（EU）では、ヘッジファンドは主にそのマネージャーを通じて規制されている。[ 63 ]ヨーロッパのヘッジファンドの80％が拠点を置く英国では、[ 206 ]ヘッジファンドマネージャーは金融行動監視機構（FCA）による認可と規制を受ける必要がある。[ 179 ]各国はヘッジファンドの活動に対して独自の具体的な規制を設けており、ポルトガルではデリバティブの使用規制、フランスではレバレッジ制限などがある。[ 63 ]

EUでは、運用会社はEUのオルタナティブ投資ファンド運用会社指令（AIFMD）の対象となります。EUによると、この指令の目的は、オルタナティブ投資ファンドに対する監視と管理を強化することです。[ 207 ] AIFMDは、EU加盟国すべてのヘッジファンド運用会社に対し、各国の規制当局への登録[ 208 ]と、より頻繁な情報開示を義務付けています。また、ヘッジファンド運用会社に対し、より多額の資本を保有するよう指示しています。AIFMDはまた、EU加盟国で認可されたヘッジファンドがEU全域で運用できる「パスポート」を導入しました。[ 87 ] [ 179 ] AIFMDの適用範囲は広く、EU域内に所在する運用会社だけでなく、欧州の投資家にファンドを販売するEU域外の運用会社も対象としています。[ 87 ] AIFMDがヘッジファンド業界の既存の慣行に異議を唱える側面の一つは、ボーナスの繰り延べやクローバック条項による報酬制限の可能性です。[ 209 ]

オフショア

一部のヘッジファンドは、ケイマン諸島、ダブリン、ルクセンブルク、シンガポール[ 210 ] 、イギリス領ヴァージン諸島、バミューダなどのオフショアセンターに設立されており、これらの国々では非認定投資家、顧客の守秘義務、ファンドマネージャーの独立性に関する規制が異なる[ 211 ] 。 [ 4 ] [ 179 ]

南アフリカ

南アフリカでは、投資ファンドマネージャーは金融サービス委員会（FSB）の承認と登録を受けなければならない。[ 212 ]

パフォーマンス

測定

個々のヘッジファンドのパフォーマンス統計は入手が困難です。これは、歴史的にヘッジファンドは中央リポジトリへのパフォーマンス報告を義務付けられておらず、また公募や広告に対する規制により、多くの運用会社がパフォーマンス情報の公開を拒否しているためです。しかしながら、個々のヘッジファンドのパフォーマンスの要約は、業界誌[ 213 ] [ 214 ]やデータベース[ 215 ]で時折入手可能です。

ある推計によると、平均的なヘッジファンドの収益は年間11.4%で、[ 216 ] 8,400のヘッジファンドのパフォーマンスデータに基づくと、手数料控除前の市場全体のパフォーマンスを6.7%上回る収益率となっている。[ 63 ]別の推計では、2000年1月から2009年12月の間、ヘッジファンドは他の投資をアウトパフォームし、ボラティリティが大幅に低下し、この10年間で株価は平均2.62%下落したのに対し、ヘッジファンドは平均6.54%上昇した。この時期は、2001～2002年のドットコムバブルと2007年半ばに始まった不況が重なり、異常にボラティリティの高い時期であった。[ 217 ]しかし、より最近のデータでは、ヘッジファンドのパフォーマンスは2009年頃から2016年頃まで低下し、市場をアンダーパフォームしたことが示されている。 [ 218 ]

ヘッジファンドのパフォーマンスは、リターンをリスクの推定値と比較することによって測定されます。[ 219 ]一般的な指標には、シャープレシオ、[ 220 ]トレイナー指標、ジェンセンのアルファがあります。[ 221 ]これらの指標は、リターンが自己相関のない正規分布に従う場合に最も効果的ですが、これらの仮定は実際には満たされないことがよくあります。[ 222 ]

従来の指標の理論的な懸念事項に対処するために、修正シャープ比率[ 222 ] [ 223 ]、2002年にキーティングとシャドウィックが導入したオメガ比率[224]、2004年にシャルマが発表したオルタナティブ投資リスク調整パフォーマンス（AIRAP）[ 225 ] 、2004年にカプランとノウルズが開発したカッパ[ 226 ]など、新しいパフォーマンス指標が導入されました。

セクターサイズ効果

ヘッジファンド業界の拡大によってアルファ（パフォーマンスにおけるマネージャーのスキル要素）が希薄化しているかどうかについては議論がある。その理由は2つ挙げられる。第一に、取引量の増加によって、ヘッジファンドのパフォーマンスの源泉である市場アノマリーが減少している可能性がある。第二に、報酬モデルがより多くのマネージャーを引きつけており、それが業界における優秀な人材の希薄化につながっている可能性がある。[ 227 ] [ 228 ]

ヘッジファンド指数

インデックスは伝統的な資産市場において中心的かつ明確な役割を果たしており、ポートフォリオの代表的な指標として広く受け入れられています。株式および債券のインデックスファンド商品は、これらの資産クラスのほとんどの先進国市場への投資アクセスを提供します。

ヘッジファンド指数はより問題が多い。典型的なヘッジファンドは取引所で取引されておらず、運用者の裁量でのみ投資を受け付け、リターンを公表する義務もない。こうした課題にもかかわらず、非投資可能指数、投資可能指数、そしてクローン指数が開発されている。

投資不可能な指数

非投資指数は、ヘッジファンドのデータベースから得られた平均値、中央値、加重平均などの指標を用いて、ヘッジファンドのデータベースのパフォーマンスを表すことを目的とした指標です。データベースの選択基準や構築方法は多岐にわたり、すべてのファンドを網羅する単一のデータベースは存在しません。そのため、異なる指数間で報告されるパフォーマンスには大きな違いが生じます。

非投資指数は代表性を目指しているものの、長大で避けられないバイアスのリストに悩まされています。ファンドのデータベースへの参加は任意であるため、報告を選択したファンドがファンド全体の典型ではない可能性があり、自己選択バイアスにつながります。例えば、運用成績が芳しくなかったり、目標規模に既に達していてこれ以上の資金調達を望まなかったりして報告しないファンドもあります。

多くのヘッジファンドの存続期間が短いため、毎年多くの新規参入と退出があり、生存者バイアスの問題が生じます。現在まで存続しているファンドだけを分析すると、過去のリターンを過大評価することになります。なぜなら、最もパフォーマンスの低いファンドの多くは存続していないからです。また、ファンドの設立からまだ日が浅いこととファンドのパフォーマンスの間に観察される関連性は、このバイアスがかなり大きい可能性があることを示唆しています。

ファンドが初めてデータベースに追加されると、その過去のデータの一部または全部が事後的にデータベースに記録されます。ファンドは好調な運用成績のみを公表する傾向があり、その結果、ファンドのインキュベーション期間中の平均的なパフォーマンスは実際よりも高く評価される可能性があります。これは「インスタント・ヒストリー・バイアス」または「バックフィル・バイアス」と呼ばれます。

投資可能な指数

投資可能な指数は、指数のリターンを株主が確実に得られるようにすることで、これらの問題を軽減しようとする試みです。投資可能な指数を作成するために、指数プロバイダーはファンドを選定し、指数のパフォーマンスを実現するストラクチャード・プロダクトまたはデリバティブ商品を開発します。投資家がこれらの商品を購入すると、指数プロバイダーは対象となるファンドに投資を行います。そのため、投資可能な指数は、ある意味でファンド・オブ・ヘッジファンズのポートフォリオに類似したものとなります。

インデックスを投資可能にするには、ヘッジファンドは構築者が提示した条件で投資を受け入れることに同意する必要があります。インデックスを流動性にするには、これらの条件に、一部の運用会社が受け入れ難いと考えるような解約条項を含める必要があります。つまり、投資可能なインデックスはヘッジファンドのユニバース全体を反映しているわけではないということです。さらに深刻なのは、より成功している運用会社を過小評価しているということです。彼らは通常、このような投資規約を受け入れることを拒否します。

ヘッジファンドの複製

この分野に最近加わった研究は、異なるアプローチでこの問題に取り組んでいます。実際のヘッジファンドのパフォーマンスを反映するのではなく、過去のヘッジファンドのリターンを統計的に分析し、それを用いて、ヘッジファンドのリターンが様々な投資可能な金融資産の変動にどのように反応するかを示すモデルを構築します。そして、このモデルを用いて、これらの資産からなる投資可能なポートフォリオを構築します。これにより、インデックスは投資可能となり、原理的には、構築の元となったヘッジファンドのデータベースと同等の代表性を持つことができます。しかしながら、これらのクローンインデックスは統計的なモデリングプロセスに依存しています。このようなインデックスは歴史が浅いため、このアプローチが成功するかどうかは判断できません。

閉鎖

ヘッジファンドの調査データおよびサービスを提供するHFRは、2017年3月、2016年に閉鎖されたヘッジファンドの数は2009年の景気後退時を上回ったと報告しました。この報告によると、複数の大手公的年金基金がヘッジファンドへの投資を撤回しました。これは、ファンド全体のパフォーマンスが低迷し、高額な手数料に見合わないと判断したためです。

ヘッジファンド業界は2016年に初めて3兆ドルを突破したにもかかわらず、新規ヘッジファンドの数は2008年の金融危機以前の水準を下回った。2016年に設立されたヘッジファンドの数は729で、2009年の784より少なく、2015年の968より大幅に少ない。[ 229 ]

議論と論争

システミックリスク

システミックリスクとは、単一企業内ではなく、金融システム全体の不安定化のリスクを指します。このようなリスクは、投資活動を通じて結びついた金融機関グループに影響を及ぼす不安定化イベントの後に発生する可能性があります。 [ 230 ]欧州中央銀行などの組織は、ヘッジファンドが金融セクターにシステミックリスクをもたらすと非難しており、[ 231 ] [ 232 ]また、1998年にヘッジファンドのロングターム・キャピタル・マネジメント（LTCM）が破綻した後は、ヘッジファンドの破綻が取引相手の破綻につながる場合の潜在的なシステミックリスクについて広範な懸念がありました。（実際には、米国連邦準備制度理事会からLTCMへの金融支援は行われなかったため、米国の納税者に直接的な負担はかかりませんでしたが、[ 233 ]多くの金融機関による 大規模な救済措置が必要となりました。）

しかし、こうした主張は金融業界から広く反論されている。[ 234 ]金融業界ではヘッジファンドのことを「破綻してもおかしくないほど小規模」とみなすことが多い。なぜなら、ほとんどのヘッジファンドは運用資産規模が比較的小さく、レバレッジも低いため、1 つのファンドが破綻しても経済システムへの潜在的な損害は限定的だからである。[ 216 ] [ 235 ] 2008 年の金融危機前および危機中のヘッジファンドのレバレッジに関する正式な分析によると、ヘッジファンドのレバレッジは投資銀行や金融セクター全体の市場レバレッジに対してかなり控えめで、反循環的であることが示唆されている。 [ 93 ] 2008 年の金融危機前には、他の金融仲介機関のレバレッジが引き続き増加しているにもかかわらず、ヘッジファンドのレバレッジは減少していた。[ 93 ]ヘッジファンドは定期的に破綻し、 2008 年の金融危機時にも多数のヘッジファンドが破綻した。[ 236 ] 2009年に米国下院金融サービス委員会で証言したベン・バーナンキ連邦準備制度理事会議長は、「ヘッジファンドやプライベートエクイティファンドが個別にシステム上重要な企業になるとは思わない」と述べた。[ 237 ]

ただし、ヘッジファンドが群集行動や自己協調行動を示す場合、全体としてシステミックリスクを助長する可能性は残る[ 238 ]。これは、多くのヘッジファンドが類似の取引で損失を出しているためと考えられる。レバレッジの多用と相まって、危機時には強制清算につながる可能性がある。

ヘッジファンドはプライムブローカー（通常は投資銀行）と密接な関係があり、これが危機時の不安定化につながる可能性がある。ただし、これは双方向に作用し、リーマン・ブラザーズが2008年にやったように、破綻した取引相手銀行はヘッジファンドの資産を凍結する可能性がある。[ 239 ]

2012年8月に金融サービス機構（FSA）が実施した調査では、リスクは限定的であり、特に取引銀行がより高いマージンを要求することなどにより減少しているものの、市場状況に応じて急速に変化する可能性があると結論付けられました。ストレスのかかった市場環境下では、投資家が突然多額の資金を引き出し、資産売却を余儀なくされる可能性があります。これが複数のファンドで発生した場合、あるいはレバレッジの高い大規模なファンドで発生した場合、流動性および価格設定に問題が生じる可能性があります。[ 240 ]

透明性

ヘッジファンドは、直接的な規制のほとんどを回避するように構成されており（ただし、運用会社は規制を受ける場合がある）、投資家が一般に開示義務の対象となる場合を除き、投資活動を公表する義務はない。これは、開示に関する規制要件を満たす必要がある規制対象の投資信託や上場投資信託とは対照的である。ヘッジファンドの投資家は通常、ファンドの投資顧問に直接アクセスでき、個人向け投資ファンドの投資家よりも個別化された報告を受けることができる。これには、想定されるリスクや重要なポジションに関する詳細な説明が含まれる場合がある。しかし、この高度な開示は投資家以外には公開されておらず、ヘッジファンドは秘密主義という評判につながっている。一方、一部のヘッジファンドは投資家に対してさえ透明性が非常に限られている。[ 241 ]

ファンドは、投資家を新たに獲得するために、一部の情報を報告することがあります。統合データベースで入手可能なデータの多くは自己申告であり、検証されていません。[ 242 ]ヘッジファンドのデータを含む2つの主要データベースを対象とした調査が行われました。この調査では、465の一般的なファンドにおいて、報告情報（リターン、設定日、純資産額、インセンティブ手数料、運用手数料、投資スタイルなど）に大きな違いがあり、リターンの5%とNAVの5%が大幅に異なっていたことが指摘されました。[ 243 ]これらの制限があるため、投資家は独自の調査を行う必要があり、十分に確立されていないファンドの場合、5万ドル規模の費用がかかる可能性があります。[ 244 ]

投資家や独立監査人による財務書類の検証不足が、場合によっては詐欺を助長してきた。[ 245 ] 2000年代半ば、インターナショナル・マネジメント・アソシエイツのカーク・ライトは、郵便詐欺およびその他の証券違反で告発され[ 246 ] [ 247 ]、顧客から約1億8000万ドルを詐取したとされた。[ 248 ] 2008年12月、バーナード・マドフは、ヘッジファンドに酷似した500億ドルのポンジスキームを運営したとして逮捕された[ 249 ] 。このポンジスキームは誤って[ 250 ]ヘッジファンドであると説明された。[ 251 ] [ 252 ] [ 253 ]複数のフィーダーヘッジファンド（最大のものはフェアフィールド・セントリー）が資金をこのファンドに誘導していた。マドフ事件を受けて、SECは2009年12月にヘッジファンドに監査義務を課す改革を採用した。[ 254 ]

ヘッジファンドと投資家のマッチングのプロセスは伝統的にかなり不透明で、投資は個人的なコネやポートフォリオマネージャーの推薦によって決定されることが多かった。[ 255 ]多くのファンドは保有資産、戦略、市場指数に対する過去のパフォーマンスを開示しており、投資家は資金がどのように配分されているかをある程度知ることができるが、個々の保有資産は開示されないことが多い。[ 256 ]投資家がヘッジファンドに惹かれるのは、大きなリターンを実現したり、市場のボラティリティをヘッジしたりできる可能性があるからである。ヘッジファンドに伴う複雑さと手数料のために、一部のファンドは市場から撤退している。米国最大の年金基金であるCalPERS は、2014年にヘッジファンドから完全に撤退する計画を発表した。 [ 257 ]いくつかのサービスは、ヘッジファンドと投資家のマッチングを改善しようとしている。HedgeZ は投資家がファンドを簡単に検索して並び替えることができるように設計されている。[ 258 ] iMatchativeは、投資家の目標と行動プロファイルを考慮したアルゴリズムを通じて投資家とファンドをマッチングさせることを目指しており、ファンドと投資家が彼らの認識と動機がどのように投資決定に影響を与えるかを理解できるようにすることを目指しています。[ 259 ]

2006年6月、ゲイリー・J・アギーレからの書簡に促され、米上院司法委員会はヘッジファンドと独立アナリストの関係についての調査を開始した。アギーレは、ピークォート・キャピタル・マネジメントに対するインサイダー取引疑惑の主任調査官として、当時モルガン・スタンレーの最高経営責任者（CEO）候補だったジョン・マックにインタビューしようとしたことで、SECを解雇された。[ 260 ]司法委員会と米上院財政委員会は2007年に痛烈な報告書を発表し、アギーレはマックへの追及に対する報復として不当に解雇されたと結論付け、 [ 261 ] SECは2009年にピークォートに対する訴訟を再開せざるを得なくなった。ピークォートはSECと2800万ドルで和解し、ピークォートの最高投資責任者アーサー・J・サムバーグは投資顧問としての業務を禁じられた。[ 262 ]ピクォートは捜査の圧力を受けて閉鎖された。[ 263 ]

ヘッジファンドが市場調査の一環として株式アナリストに定期的に電子アンケートを提出するという組織的な慣行が、 2012年7月にニューヨークタイムズ紙によって報じられた。この報道によると、アンケートを実施する動機の一つは、一般には公開されていない主観的な情報を入手し、短期的な市場変動をもたらす可能性のある取引推奨を早期に知ることであった。[ 264 ]

平均/分散効率の高いポートフォリオの価値

現代ポートフォリオ理論によれば、合理的な投資家は平均・分散効率の高いポートフォリオ（つまり、リスク単位当たりのリターンが最も高いポートフォリオ）を保有しようとする。ヘッジファンド（特にマーケット・ニュートラル型ファンドや類似ファンド）の魅力的な特徴の一つは、株式などの伝統的資産と時として緩やかな相関関係を示すことである。これは、ヘッジファンドが投資ポートフォリオにおいて分散投資手段として非常に重要な役割を果たす可能性があり、ポートフォリオ全体のリスクを低減することを意味する。[ 102 ]

しかし、ヘッジファンドに資産の大部分を配分したくない理由は少なくとも3つあります。それは以下の通りです。

  • ヘッジファンドは非常に個別的であるため、予想される収益やリスクを予測することは困難です。
  • ヘッジファンドと他の資産との相関関係は、ストレスのかかる市場イベントの際に高まる傾向があり、好況時に見えるかもしれないが、不況時には分散投資としてヘッジファンドはあまり役に立たなくなる。
  • ヘッジファンドの収益は、通常請求される高額な手数料によって大幅に減少します。

いくつかの研究では、ヘッジファンドは投資家のポートフォリオに組み入れる価値があるほど十分に分散投資されていると示唆されているが、例えばマーク・クリッツマンは、株式インデックスファンド、債券インデックスファンド、そして10の仮想ヘッジファンドからなる機会セットで平均分散最適化計算を行った結果、これに異論を唱えている。[ 265 ] [ 266 ]最適化の結果、平均分散効率的なポートフォリオには、主にパフォーマンスフィーの影響により、ヘッジファンドへの配分が全く含まれていないことが判明した。これを実証するために、クリッツマンはヘッジファンドがパフォーマンスフィーを取らないという仮定を用いて最適化を繰り返した。この2回目の最適化の結果、ヘッジファンドへの配分は74%となった。

ヘッジファンドは、投資家がポートフォリオの一部に価値を加える必要があるまさにそのときに、株式の弱気相場でパフォーマンスが低下する傾向がある。 [ 102 ]例えば、2008年1月から9月まで、クレディ・スイス/トレモント・ヘッジファンド指数は-9.87%のリターンとなった。[ 267 ]同じ指数シリーズによると、「専用ショートバイアス」ファンドですら、リーマン・ブラザーズが破綻した2008年9月には-6.08%のリターンとなった。

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さらに読む

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  • マルセル・カハン、エドワード・B・ロック「ヘッジファンドのコーポレートガバナンスとコーポレートコントロール」（2007年）155ページ、ペンシルベニア大学ローレビュー1021ページ
  • Makrem Boumlouka、「米国OTCデリバティブ市場における規制と透明性」、Original Thoughts Series #1、2010年8月、Hedge Fund Society Hedge Fund Society
  • ニコル・M・ボイソン、クリストフ・W・スタヘル、ルネ・M・シュトゥルツ (2010). 「ヘッジファンドの伝染と流動性ショック」(PDF) .ジャーナル・オブ・ファイナンス. 65 (5): 1789– 1816. doi : 10.1111/j.1540-6261.2010.01594.x . S2CID  17421154 .
  • ストウェル、デイビッド（2010年）『投資銀行、ヘッジファンド、プライベートエクイティ入門：新たなパラダイム』アカデミック・プレス
  • ダニエル・A. ストラクマン（2014年）『ヘッジファンド経営の基礎：ヘッジファンドの成功のための立ち上げと運営方法』第2版、ワイリー社。
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