破綻したアメリカのヘッジファンド
ロングターム・キャピタル・マネジメント
業界投資サービス
設立1994年; 31年前 （1994年）
創設者ジョン・W・メリウェザー
廃止1998年；27年前、米連邦準備制度理事会による民間救済措置；2000年；25年前、解散 （1998年） （2000年）
本部グリニッジ、コネチカット州、米国
主要人物
マイロン・ショールズ ロバート
・C・マートン
ジョン・メリウェザー
製品金融サービス
投資運用

ロングターム・キャピタル・マネジメントLP（LTCM）は、レバレッジ比率の高い ヘッジファンドでした。1998年、ニューヨーク連邦準備銀行の仲介により、14の銀行グループから36億ドルの救済を受けました。[ 1 ]

LTCMは、ソロモン・ブラザーズの元副会長兼債券取引責任者であるジョン・メリウェザーによって1994年に設立されました。LTCMの取締役会には、マイロン・ショールズとロバート・C・マートンがおり、マートンは3年後の1997年に金融ダイナミクスのブラック・ショールズ・モデルの開発によりノーベル経済学賞を共同受賞しました。[ 2 ] [ 3 ]

LTCMは当初成功を収め、年率（手数料控除後）収益率は初年度で約21%、2年目は43%、3年目は41%でした。しかし、1998年には、高いレバレッジと1997年のアジア通貨危機および1998年のロシア通貨危機の影響により、わずか4ヶ月で46億ドルの損失を出しました。[ 4 ]マスターヘッジファンドであるロングターム・キャピタル・ポートフォリオLPはその後まもなく破綻し、1998年9月23日、連邦準備制度理事会（FRB）の監督下で14の金融機関が36億5000万ドルの資本再構成に合意しました。[ 1 ]このファンドは2000年初頭に清算・解散しました。[ 5 ]

創設

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ジョン・メリウェザーは、1991年にトレーディングスキャンダルにより辞任するまで、ソロモン・ブラザーズの債券裁定取引部門を率いていた。 [ 6 ]後にLTCMのプリンシパルとなった黄志富によると、債券裁定取引グループは1980年代後半から1990年代初頭にかけて、ソロモンの世界全体の収益の80～100％を占めていた。[ 7 ]

1993年、メリウェザーはヘッジファンドとしてロングターム・キャピタルを設立し、ソロモンの債券トレーダー数名を採用した。特にラリー・ヒリブランドとビクター・ハガニは大きな影響力を持つようになり[ 8 ]、後にノーベル賞受賞者となるマイロン・ショールズとロバート・C・マートンも加わった[ 9 ] [ 10 ]。その他の代表者にはエリック・ローゼンフェルド、グレッグ・ホーキンス、ウィリアム・クラスカー、ディック・リーヒ、ジェームズ・マッケンティー、ロバート・シュスタック、デビッド・W・マリンズ・ジュニアなどがいた。

この会社は、デラウェア州に設立され、コネチカット州グリニッジに拠点を置くロングターム・キャピタル・マネジメント（LTCM）で構成されていました。LTCMは、ケイマン諸島に登録されたパートナーシップであるロングターム・キャピタル・ポートフォリオLPの取引を管理していました。このファンドの運用は、極めて低い経費で行われるよう設​​計されていました。取引はベア・スターンズとのパートナーシップを通じて行われ、顧客関係はメリルリンチが担当していました。[ 11 ]

マイロン・ショールズ
ロバート・C・マートン

メリウェザーは、 1940年投資会社法で定められた、ミューチュアルファンドなどのより伝統的な投資手段に課せられた金融規制を回避するためにヘッジファンドを設立することを選択した 。この法律では、純資産が100万ドルを超える個人が100人以下であれば、そのファンドは他の投資会社に課せられる規制のほとんどを免除されていた。[ 12 ] 1993年後半に調達された資金の大半は、金融業界と関係のある企業や個人からのものであった。[ 13 ]メリルリンチの支援を受けて、LTCMは事業主や著名人などの富裕層、私立大学の基金、後にイタリア中央銀行からも数億ドルの資金を確保した。1994年2月24日、LTCMが取引を開始した日までに、同社の資本金は10億1000万ドル強に達していた。[ 14 ]

取引戦略

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主な戦略は、価格差が予測可能な債券のペアを見つけ、この差がさらに広がったときに、基本的に2つの価格が互いに近づくと賭けることです。[ 1 ]

同社の中核投資戦略は、当時、コンバージェンス・トレーディングとして知られていました。これは、定量モデルを用いて、複数の国や資産クラス間の流動性の高い証券間の関係における公正価値からの乖離を捉える戦略です（例えば、FRBモデル型戦略）。債券分野では、米国債、日本国債、英国債、イタリア国債、ラテンアメリカ債などを取り扱っていましたが、その活動はこれらの市場や国債に限定されていませんでした。[ 15 ] LTCMは当時、ウォール街で最も輝かしいスターでした。[ 16 ]

1998年の主な取引一覧

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債券裁定取引

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  1. 米国スワップスプレッドのショート
  2. ユーロクロススワップ
  3. 米国の長期住宅ローンをヘッジ
  4. スワップカーブ日本
  5. イタリアのスワップスプレッド
  6. 債券の ボラティリティ
  7. オンザラン/オフザランスプレッド
  8. ジャンク債 裁定取引

公平性

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  1. ショートエクイティのボラティリティ
  2. リスク裁定取引
  3. 株式相対価値

新興市場

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  1. 新興国国債のロングポジション
  2. 新興市場通貨のロング
  3. 新興国株式のロングポジションをS&P500にヘッジ

他の

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  1. 利回り曲線取引
  2. ハイテク株の空売り
  3. コンバーティブル・アービトラージ
  4. インデックス裁定取引

債券裁定取引

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固定利付証券は、将来の特定の日に一連のクーポンを支払い、満期時に定められた償還金を支払う。同様の満期日と信用格付けを持つ債券は投資家にとって近い代替物であるため、それらの価格（および利回り）の間には密接な関係が見られる傾向がある。デリバティブ商品についてはLIBOR型の固定金利に基づいて単一の評価カーブを構築することは可能であるが、国債証券については債券ごとに特性がわずかに異なるため、そうすることは不可能である。したがって、異なるものの密接に関連する固定利付証券間の関係がどのようなものであるべきかを示す理論モデルを構築する必要がある。

例えば、米国で最近発行された国債（ベンチマーク債と呼ばれる）は、それ以前に発行された類似するが若干満期の短い債券よりも流動性が高くなります。ベンチマーク債の取引は集中しており、売買にかかる取引コストは低くなります。その結果、流動性の低い古い債券よりも高価で取引される傾向がありますが、この高価さ（または豊富さ）は持続期間が限られています。一定期間が経過すると新しいベンチマーク債が登場し、取引は財務省が新たに発行したこの証券に移行するからです。LTCM戦略における中心的な取引の1つは、古いベンチマーク債（現在は29.75年債で、プレミアムは大幅に低下している）を購入し、プレミアムで取引されている新しく発行されたベンチマーク債の30年債を空売りすることでした。時間の経過とともに、新しいベンチマーク債が発行されるとベンチマーク債の豊富さが薄れ、2つの債券の評価額は収束する傾向があります。 2つの債券のクーポンが同程度であれば、この取引は通常は右上がりのイールドカーブの形状変化に対するエクスポージャーを生み出すことになります。フラットニングは、長期債の利回りを低下させて価格を上昇させ、短期債の利回りを上昇させて価格を下落させます。したがって、たとえ両債券の真の相対的評価に変化がなかったとしても、LTCMが空売りしている30年債の割高感（そして保有する29.75年債の割安感）が生じることで損失が発生する傾向があります。このイールドカーブ形状へのエクスポージャーはポートフォリオレベルで管理でき、他の類似の証券に小幅なスティープナーを組み入れることでヘッジすることができます。

レバレッジとポートフォリオ構成

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こうした取引における評価の乖離は小さいため（ベンチマークとなる国債コンバージェンス取引では通常数ベーシスポイント）、投資家に大きな利益をもたらすために、LTCM はレバレッジを利用して、ファンドの投資家の自己資本のかなり大きな倍数（ポートフォリオの構成に応じて時間の経過とともに変化する）となるポートフォリオを構築した。また、空売りした証券を借り入れるためには、資金調達市場にアクセスする必要もあった。したがって、ポートフォリオを維持するために、LTCM は国債（レポ）市場の取引相手がポートフォリオの資金調達を継続する意思に依存していた。同社が資金調達契約を延長できない場合、評価の観点から有利かどうかに関わらず、保有する証券を売却し、空売りしていた証券を市場価格で買い戻さざるを得なくなる。

1998年初頭、同社の自己資本は47億ドル、借入金は1245億ドルを超え、資産は約1290億ドルで、負債資本比率は25対1を超えていました。[ 17 ]同社は約1兆2500億ドルのオフバランス・デリバティブ・ポジションを保有しており、そのほとんどは金利スワップなどの金利デリバティブでした。また、このファンドは株式オプションなどの他のデリバティブにも投資していました。

LTCMは複雑なデリバティブ取引の活用により、50億ドル未満の自己資本を、名目価値約1兆2500億ドルのデリバティブ取引へと転換しました。金利スワップなどのこれらのデリバティブ取引は、企業が為替レートや金利変動のリスクを管理できるようにすることを目的に開発されたはずでしたが、実際には、前例のない規模の投機を可能にしてしまいました。

秘密かつ不透明な操作

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LTCMは全体的な戦略についてはオープンだったものの、銀行間の取引分散など、具体的な業務については極めて秘密主義だった。そして、おそらく不安を掻き立てる発言として、「ロング・タームは好調だったため、誰も彼らの行動を正確に知る必要はなかった。彼らが知っていたのは、約束通り利益が入ってきていることだけだった」というものがあった。少なくとも、後から見れば、これは不安を掻き立てる発言だったかもしれない。[ 19 ]

LTCMが債券裁定取引から普通株や企業合併に関わる裁定取引に移行したとき、不透明性はさらに大きな影響を及ぼし、投資家は関連するリスクを判断するのがさらに困難になったかもしれない。[ 19 ]

UBS投資

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当時の米国の税法では、長期キャピタルゲインと所得の取り扱いが異なっており、長期キャピタルゲインには20.0%の税金がかかり、所得には39.6%の税金がかかっていた。ヘッジファンドのパートナーの収益には所得に適用される高い税率が適用され、LTCMは金融工学の専門知識を駆使して所得を合法的にキャピタルゲインに変換した。同社はUBS（スイス・ユニオン銀行）と取引し、外国利息所得を7年間繰り延べることで、より有利なキャピタルゲインの取り扱いを受けることができた。LTCMは自社株100万株（当時の評価額8億ドル）のコールオプションをUBSに3億ドルのプレミアムで購入した。この取引は1997年の6月、8月、10月の3回に分けて完了した。契約条件では、UBSは最低3年間、3億ドルのプレミアムをLTCMに直接再投資することに同意した。 UBSはコールオプションの空売りリスクをヘッジするため、LTCM株100万株も購入しました。プットコールパリティとは、コールオプションの空売りと、コールオプションの原資産と同額の想定元本買いが、プットオプションの空売りと同等であることを意味します。したがって、この取引の実質的な効果は、UBSがLTCMにLIBOR+50で3億ドルを貸し出し、100万株のプットオプションを空売りしたことになります。UBSがこの取引を行った動機は、LTCMへの投資（一般投資家には開かれていない可能性）と、顧客としてLTCMとの関係強化を図ることにありました。LTCMはすぐにヘッジファンドデスクの最大の顧客となり、年間1,500万ドルの手数料を生み出しました。

機会の減少と戦略の拡大

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LTCMは1996年、さらに高リスクの取引に投資し、ラテンアメリカ市場に焦点を当てたLTCM-Xと呼ばれる分社ファンドの設立を試みた。LTCMは、この新しい分社会社への投資とワラント発行をUBSに依頼した。[ 20 ]

LTCMは、当初の好調な収益により資本基盤が拡大し、市場価格の異常性が徐々に減少するにつれて、資本配分に課題に直面した。ジェームズ・スロウィエツキは、LTCMが流動性の低い市場の大部分を保有したため、買い手の多様性が失われ、あるいは買い手が全く存在しなくなったため、市場の叡智が機能せず、資産（1998年9月のデンマーク国債など）の価格を決定することが不可能になったと結論付けている。[ 21 ]

1997年第4四半期（27%の利益を上げた年）に、LTCMは投資家に資本を還元した。また、債券以外の市場への新たなアプローチも戦略に取り入れた。これらの多くは市場中立ではなく、全体的な金利や株価の上昇（または下落）に依存しており、伝統的なコンバージェンス取引でもなかった。1998年までに、LTCMは合併アービトラージ（合併やその他の企業取引の成功確率に関する独自の見解と、市場価格の暗示との差に賭ける）やS&P500オプション（S&Pの長期ボラティリティのネットショート）などの分野で極めて大きなポジションを積み上げていた。LTCMは、将来の株価下落に対する保険をかけたい企業から需要があったS&P500ベガの主要供給業者となった。 [ 22 ]

初期の懐疑論

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LTCMにおけるこのファンドの卓越したリーダーシップと力強い成長にもかかわらず、当初から懐疑的な意見もあった。投資家のセス・クラーマンは、高いレバレッジと稀なシナリオや異常なシナリオを考慮しないという組み合わせは無謀だと考えていた。[ 19 ] LTCMのパートナーであるエリック・ローゼンフェルドと共に統計プログラムを販売していたソフトウェア設計者のミッチ・ケイパーは、定量金融を科学ではなく信仰とみなしていた。ノーベル賞受賞経済学者ポール・サミュエルソンは、市場に影響を与える異常な出来事を懸念していた。[ 19 ]経済学者ユージン・ファーマは、自身の研究で株式には必ず極端な異常値が存在することを発見した。さらに彼は、現実の市場は不連続な価格変動の影響を受けるため、モデルよりも本質的にリスクが高いと考えていた。LTCMが債券ポートフォリオに株式を追加し始めたとき、ファーマはさらに懸念を強めた。[ 19 ]

ウォーレン・バフェットとチャーリー・マンガーは、メリウェザーが1993年にファンドへの投資を打診した個人投資家の2人だった。両名とも会社を分析したものの、レバレッジプランがリスクが高すぎると判断し、申し出を断った。[ 14 ]

景気後退

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LTCMに投資した1,000ドルの価値、[ 23 ]ダウジョーンズ工業株平均と一定の満期の米国債に毎月投資します。

1997年からリスクの高い投資が始まった

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LTCMの1996年の利益率は40%でした。しかし、1997年は「わずか」17%で、これはヘッジファンドの平均値とほぼ同水準でした。大きな理由は、他の企業がLTCMの例に倣い始めていたこと、つまり競争が激化したことでLTCM自身の裁定機会が減少していたことです。[ 1 ]

その結果、LTCMは新興国債券と外貨への投資を開始しました。主要パートナーの一部、特にマイロン・ショールズ氏は、これらの新たな投資に疑念を抱いていました。例えば、LTCMがノルウェー・クローネで大きなポジションを取った際、ショールズ氏は、この分野においてLTCMには「情報優位性」がないと警告しました。[ 1 ]

1998年6月、ロシアの金融危機の前に、LTCMは10％の損失を出し、これは同社にとってそれまでの月間損失としては最大のものとなった。[ 1 ]

1997年のアジア通貨危機

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主要記事: 1997年のアジア通貨危機

1997年はLTCMにとって非常に収益性の高い年（17%）であったものの、1997年のアジア危機の影響は長引いており、1998年も資産市場の動向に影響を与え続けました。危機はアジアで発生したにもかかわらず、その影響はアジア地域にとどまりませんでした。リスク回避の高まりは、国際資本フローに大きく依存するすべての市場に対する投資家の懸念を高め、アジア以外の市場においても資産価格に影響を与えました。[ 24 ]

1998年のロシア金融危機

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主要記事: 1998年のロシア金融危機

不況期はレラティブバリュー戦略にとってしばしば大きなチャンスを生み出すが、今回はそうはならず、LTCM破綻の種は1998年8月17日のロシアのデフォルト以前に蒔かれていた。LTCMは1997年第4四半期に投資家に27億ドルを返還したが、UBSから10億6,600万ドル、CSFBから1億3,300万ドルの資本を調達していた。ポジションサイズが縮小されなかったため、結果としてファンドのレバレッジが上昇した。

1998年5月と6月、ファンドの収益はそれぞれ-6.42%と-10.14%となり、LTCMの資本は4億6,​​100万ドル減少しました。この状況は、1998年7月にソロモン・ブラザーズが裁定取引事業から撤退したことでさらに悪化しました。ソロモンの裁定取引グループ（LTCMの多くの戦略が最初に育成された場所）は、LTCMが追求していた種類の戦略において重要な役割を担っていたため、ソロモンのポートフォリオの清算（およびその発表自体）は、LTCMが保有する証券の価格を下落させ、LTCMが空売りしていた証券の価格を上昇させる効果をもたらしました。 1998年7月のニューヨーク・タイムズ紙の記事でマイケル・ルイスが述べたところによると、その月の収益は約-10%でした。 LTCM のパートナーの 1 人は、裁定スプレッドの拡大を説明する明確な一時的な理由があったため、当時はこれらの取引が最終的に適正価格に戻る（実際に戻りましたが、その前にさらに大幅に拡大することになります）という確信が強まったとコメントしました。

こうした損失は、1998年8月から9月にかけてロシア政府が自国通貨建て債券の債務不履行に陥った1998年ロシア金融危機を通じてさらに深刻化した。 [ 25 ]これは多くの投資家にとって驚きだった。というのも、当時の伝統的な経済思想によれば、紙幣を印刷できるのであれば、ソブリン債の発行体が債務不履行に陥る必要はないはずだったからである。LTCMが保有する最も流動性の高いベンチマーク証券の価格が高騰し、保有する流動性の低い証券の価格が下落するという、質への逃避が起きた。この現象は米国債市場だけでなく、あらゆる金融資産で発生した。LTCMは分散投資を行っていたものの、その戦略の性質上、市場全体にわたる流動性価格の潜在的要因リスクにさらされていた。その結果、ポートフォリオ構築時に予想されていたよりもはるかに大きな流動性への逃避が起こったとき、公正価値への収斂から利益を得ることを目的としたポジションは、高価だが流動性の高い証券がさらに高価になり、安価だが流動性の低い証券が安価になったため、大きな損失を被った。 8月末までに、このファンドは18億5000万ドルの資本を失った。

LTCMはこうした戦略を追求していた唯一のファンドではなかったため、また銀行の自己勘定取引デスクも同様の取引を保有していたため、他のポジションも清算され、公正価値との乖離はさらに悪化しました。LTCMの経営難に関する噂が広がるにつれ、一部の市場参加者は強制清算を見越してポジションを取りました。LTCMのパートナーであるビクター・ハガニ氏は、この時のことを「まるで私たちと全く同じポートフォリオを持つ誰かがいるかのようでした。ただ、そのポートフォリオは私たちの3倍の規模で、一斉に清算されていたのです」と述べています。

これらの損失によりLTCMの資本基盤と既存ポートフォリオの規模維持能力が低下したため、LTCMは非常に不利な時期に多くのポジションを清算せざるを得なくなり、さらなる損失を被りました。これらの強制清算の結果を鮮明に示しているのは、ローウェンスタイン（2000）です。[ 26 ]ローウェンスタインによると、LTCMは1997年夏、二重上場企業（DLC）であるロイヤル・ダッチ・シェルの株価がシェルに対して8～10%のプレミアムで取引されていた際に、裁定取引のポジションを確立しました。総額23億ドルが投資され、その半分はシェルの「ロング」ポジション、残りの半分はロイヤル・ダッチの「ショート」ポジションでした。[ 27 ] LTCMは、ロイヤル・ダッチとシェルの株価が収束すると賭けていたのです。なぜなら、両証券の将来のキャッシュフローの現在価値は同程度になるはずだとLTCMは考えていたからです。これは長期的には起こり得たかもしれないが、他のポジションでの損失により、LTCMはロイヤル・ダッチ・シェルのポジションを解消せざるを得なかった。ローウェンスタインは、ロイヤル・ダッチのプレミアムが約22%上昇したと報告しており、これはLTCMがこの裁定取引戦略で大きな損失を被ったことを示唆している。LTCMは株式ペア取引で2億8600万ドルの損失を被り、この損失の半分以上はロイヤル・ダッチ・シェルの取引によるものである。[ 28 ]

これまで年率40%近くの複利収益を上げてきた同社は、流動性への逃避を経験した。9月最初の3週間で、LTCMの自己資本は月初23億ドルから9月25日までにわずか4億ドルにまで落ち込んだ。負債は依然として1000億ドルを超えており、実効レバレッジ比率は250対1を超えた。[ 29 ]

1998年の救済

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1998年9月23日、LTCM救済会議がニューヨーク連邦準備銀行（写真）で開かれた。バンカーズ・トラスト、ベア・スターンズ、チェース・マンハッタン、ゴールドマン・サックス、JPモルガン、リーマン・ブラザーズ、メリルリンチ、モルガン・スタンレー・ディーン・ウィッター、サロモン・スミス・バーニーの代表者が出席した。

ロングターム・キャピタル・マネジメントは、ウォール街のほぼすべての重要人物と取引を行っていました。実際、LTCMの資本の多くは、取引相手である金融専門家からの資金で構成されていました。LTCMが揺らぐ中、ウォール街はロングタームの破綻が多くの市場に連鎖反応を引き起こし、金融システム全体に壊滅的な損失をもたらすのではないかと懸念しました。

LTCMが自力で資金を調達できなかった後、選択肢が尽きつつあることが明らかになった。1998年9月23日、ゴールドマン・サックス、AIG、バークシャー・ハサウェイは、ファンドのパートナーを2億5000万ドルで買収し、37億5000万ドルを注入し、ゴールドマンのトレーディング部門でLTCMを運営するという提案をした。2億5000万ドルという提案は、年初時点でLTCMの時価総額が47億ドルだったことを考えると、LTCMのパートナーにとって驚くほど低いものだった。ウォーレン・バフェットはメリウェザーに1時間以内にこの提案を受け入れろと命じたが、合意に至る前にその時間は過ぎてしまった。[ 30 ]

他に選択肢がないと判断したニューヨーク連邦準備銀行は、金融市場のより広範な崩壊を回避するため、主要債権者による36億2500万ドルの救済措置を組織した。[ 31 ] LTCMの主要交渉者は、最高顧問の ジェームズ・G・リッカーズであった。[ 32 ]各機関からの拠出は以下の通りであった。[ 33 ] [ 34 ]

参加銀行は見返りとして、ファンドの90%の株式を取得し、監査役会の設置を約束した。LTCMのパートナーは10%の株式を取得したが、これは依然として約4億ドルの価値があった。しかし、この資金は全額負債の返済に消えた。パートナーはかつてLTCMに19億ドルの自己資金を投資していたが、その全額が消失した。[ 38 ]

同社が負債を返済するために証券を清算すると、価格の下落につながり、他の企業も自社の負債を清算せざるを得なくなるという悪循環に陥り、連鎖反応が起こるのではないかという懸念があった。

損失総額は46億ドルと判明した。主要投資カテゴリーにおける損失額は以下のとおり（規模順）：[ 26 ]

ロングターム・キャピタルはプライス・ウォーターハウスLLPによって監査を受けていました。他の投資家による救済措置の後、パニックは収まり、LTCMが保有していたポジションは最終的に救済者にわずかな利益をもたらして清算されました。救済措置と称されていたものの、この取引は実質的に、債権者の関与と連邦準備銀行の監督の下、LTCMが保有していたポジションの秩序ある清算に相当しました。公的資金の注入や直接的なリスクは発生しておらず、LTCMへの支援に関与していた企業は、LTCMの破綻によって損失を被る立場にありました。債権者自身は、この取引に関与することで損失を被ることはありませんでした。

一部の業界関係者は、ニューヨーク連邦準備銀行の救済への関与は、たとえそれが無害なものであっても、問題が発生した場合には連邦準備銀行が介入してくれるという信念から、大手金融機関がより多くのリスクを負うことを促すことになると述べた（グリーンスパンのプットを参照）。ニューヨーク連邦準備銀行の行動は、一部の市場関係者の間でモラルハザードを生み出す可能性があるという懸念を引き起こした。連邦準備銀行は直接資本注入を行っていないにもかかわらず、債権者の関与を促すために道徳的説得を用いたことは、金融システム支援への関心を強調するものだったからである。[ 39 ]

LTCMの戦略は「ブルドーザーの前で5セント硬貨を拾う」[ 40 ]に例えられました。これは、アウト・オブ・ザ・マネーのネイキッド・コールオプションの売却によるペイアウトのように、わずかな利益と大きな損失の可能性のバランスをとっているのです。これは、「路上に100ドル札が落ちていることはない。誰かがすでに拾っているからだ」という市場効率性の格言とは対照的です。

余波

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1998年、 LTCMの破綻により大幅にイン・ザ・マネーとなったLTCMのプットオプションの行使により7億8000万ドルの損失を被ったスイス・ユニオン銀行の会長が辞任した。 [ 3 ]

救済措置後もロングターム・キャピタル・マネジメントは業務を継続した。救済措置の翌年には10%の利益を上げた。2000年初頭までにファンドは清算され、救済措置に資金を提供した銀行連合への返済も完了したが、この破綻は多くの関係者にとって壊滅的な打撃となった。かつてアラン・グリーンスパンの後継者候補と目されていたマリンズは、 FRBでの将来を断たれた。マートンとショールズの理論は公の場で痛烈に批判された。メリルリンチは年次報告書の中で、数学的リスクモデルは「必要以上に安心感を与える可能性がある。したがって、これらのモデルへの依存は限定的であるべきだ」と指摘した[ 41 ]。

LTCMの解体に尽力した後、ジョン・メリウェザーはJWMパートナーズを設立した。ハガニ、ヒリブランド、リーヒ、ローゼンフェルドが新会社の代表として就任した。1999年12月までに、彼らはLTCMの戦略の多くを継承するファンドのために2億5000万ドルを調達したが、今回はレバレッジを抑えていた。[ 42 ] 2008年の信用危機により、JWMパートナーズは、2007年9月から2009年2月にかけて、レラティブ・バリュー・オポチュニティIIファンドで44%の損失を計上した。そのため、JWMヘッジファンドは2009年7月に閉鎖された。[ 43 ]メリウェザーはその後、2010年にJMアドバイザーズ・マネジメントという3つ目のヘッジファンドを設立した。2014年のビジネス・インサイダーの記事によると、彼の後の2つのファンドは「LTCMとサロモン在籍時と同じ投資戦略」を採用していたという。[ 19 ]

分析

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歴史家のニーアル・ファーガソンは、LTCM の破綻は、数学モデルを作成するためにわずか 5 年間の財務データを使用し、深刻な経済危機のリスクを大幅に過小評価したことが一因であると主張しています。

同社のリスク評価モデル（VaR）は、ロングタームが8月に被った損失は極めて起こりにくく、宇宙の誕生以来一度も起こるはずがなかったことを示唆していた。しかし、それはモデルがわずか5年分のデータしか扱っていなかったためだった。モデルが11年前まで遡っていれば、1987年の株式市場暴落を捉えていただろう。80年前まで遡っていれば、 1917年のロシア革命後の最後の大規模な債務不履行を捉えていただろう。1947年生まれのメリウェザー自身は、悲痛な面持ちでこう述べている。「もし私が世界恐慌時代を生き抜いていたら、もっと多くの出来事を理解できただろう」。率直に言って、ノーベル賞受賞者たちは数学の知識は豊富だったが、歴史の知識は十分ではなかったのだ。

— ニーアル・ファーガソン『マネーの上昇』[ 4 ]

これらの考え方は、ロン・リムカスクが2016年に執筆したCFAの記事でさらに発展させられ、LTCMの主要な定量分析ツールの一つであるVaRモデルにいくつかの欠陥があることが指摘されました。VaRモデルは過去のデータに基づいて計算されますが、LTCMが使用したデータサンプルには1987年や1994年といった過去の経済危機が含まれていませんでした。また、VaRは金融危機のような極端な事象をタイミングの観点から解釈することもできませんでした。[ 44 ]

参照

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注記

[編集]
  1. ^ a b c d e f 「相互接続が強すぎて破綻しない？」 Archived 2021-01-31 at the Wayback Machineスティーブン・スリヴィンスキー、米連邦準備制度の12地区のうち5番目であるリッチモンド連邦準備銀行（バージニア州）の季刊誌『Region Focus 』上級編集者、2009年夏。
  2. ^ 1997年スウェーデン銀行経済学賞（ Wayback Machineに2006年4月27日アーカイブ） ロバート・C・マートンとマイロン・S・ショールズの写真。受賞場所が「ロング・ターム・キャピタル・マネジメント（米国コネチカット州グリニッジ）」と記されているマイロン・S・ショールズ。
  3. ^ a b アメリカ合衆国の金融史 第2巻：1970-2001年、ジェリー・W・マーカム、第5章「銀行統合」、MEシャープ社、2002年
  4. ^ a b ファーガソン、ニール（2008年）『貨幣の台頭：世界の金融史』ロンドン：アレンレーン、329頁。ISBN 978-1-84614-106-5。
  5. ^ グリーンスパン、アラン（2007年）『乱気流の時代：新世界への冒険』ペンギン・プレス、pp.  193–195、ISBN 978-1-59420-131-8。
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参考文献

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