ユーロ圏危機

ユーロ圏の長期金利
ユーロ圏全加盟国（エストニア、ラトビア、リトアニアを除く）の長期金利（満期が10年近い国債の流通市場利回り）。 [ 1 ]ユーロ圏諸国の中で最も低い利回り（2011年9月の6％超）と比較して4％ポイント以上高い利回りは、金融機関が国の信用力に深刻な疑問を抱いていることを示している。[ 2 ]

ユーロ圏危機は、ユーロ圏危機、欧州債務危機、欧州ソブリン債務危機とも呼ばれ、 2009年からギリシャの2018年まで欧州連合(EU)で発生した複数年にわたる債務危機および金融危機であった。ユーロ圏加盟国であるギリシャ、ポルトガル、アイルランド、キプロスは、政府債務の返済や借り換え、あるいは国家監督下にある脆弱な銀行の救済ができず、他のユーロ圏諸国、欧州中央銀行(ECB)、国際通貨基金(IMF) の支援を必要とした。この危機には、ギリシャ政府債務危機、2008～2014年のスペイン金融危機、2010～2014年のポルトガル金融危機、2008年以降のアイルランド銀行危機と2008年以降のアイルランド経済低迷、および2012～2013年のキプロス金融危機が含まれていた。この危機は、ギリシャ、アイルランド、フランス、イタリア、ポルトガル、スペイン、スロベニア、スロバキア、ベルギー、オランダ、そしてイギリスにおける指導者の交代につながった。[ 3 ]また、緊縮財政、ギリシャとスペインでの失業率の27%への上昇、そして影響を受けた国々における貧困率と所得格差の拡大をもたらした。 [ 4 ] [ 5 ]

ユーロ圏危機の原因には、2008年の金融危機および大不況後の欧州連合（EU）の経済の弱体化、大幅な経常収支赤字を抱え外国からの融資に依存していた国々への外国資本の流入が突然止まったことなどがあった。ユーロが共通通貨であるため、各国が通貨切り下げ（自国通貨の価値の低下）に頼ることができなかったことで危機は悪化した。 [ 6 ] [ 7 ]ユーロ圏の一部の国で債務が累積したのは、ユーロ導入前の加盟国間のマクロ経済状況の違いが一因だった。また、国境を越えた金融の伝染というプロセスも絡んでいた。欧州中央銀行（ECB）は、ユーロ圏北部の投資家が南部に貸し出すような金利を採用したが、南部は金利が非常に低かったため借り入れるようなインセンティブがあった。時間が経つにつれて、主に民間経済主体による南部の赤字の累積につながった。[ 6 ] [ 7 ]ユーロ圏加盟国間の財政政策の協調の欠如は、ユーロ圏の資本フローの不均衡の一因となり、[ 6 ] [ 7 ]ユーロ圏加盟国間の金融規制の集中化や調和の欠如と、銀行救済に対する信頼できるコミットメントの欠如が相まって、銀行によるリスクの高い金融取引を奨励した。[ 6 ] [ 7 ]危機の詳細な原​​因は国によって異なっていた。いくつかのEU諸国では、不動産バブルから生じた民間債務が、銀行システムの救済とバブル崩壊後の経済減速に対する政府の対応の結果として、国債に転換された。欧州の銀行は多額の国債を保有しているため、銀行システムや国家の支払い能力に関する懸念が悪影響を及ぼしている。[ 8 ]

危機の始まりは、ギリシャ政府が財政赤字がこれまでの考えよりはるかに大きいことを明らかにした2009年後半だった。[ 6 ]ギリシャは2010年初頭に外部支援を要請し、2010年5月にEU-IMFの救済パッケージを受け取った。[ 6 ]ヨーロッパ諸国は、2010年初頭の欧州金融安定ファシリティ（EFSF）、2010年後半の欧州安定メカニズム（ESM）など、一連の金融支援策を実施した。 ECBも金利を下げ、欧州の銀行間の資金の流れを維持するため1兆ユーロを超える低利融資を提供することで危機の解決に貢献した。 2012年9月6日、ECBは、利回りを低下させるアウトライト金融取引（OMT）を通じて、EFSF/ESMによる国家救済/予防プログラムに参加しているすべてのユーロ圏諸国に対する無償かつ無制限の支援を発表し、金融市場を落ち着かせた。[ 9 ]アイルランドとポルトガルは、それぞれ2010年11月と2011年5月にEU-IMFの救済措置を受けた。[ 6 ] 2012年3月にはギリシャが第2次救済措置を受けた。キプロスも2012年6月に救済措置を受けた。[ 6 ]

経済成長の回復と構造的赤字の改善により、アイルランドとポルトガルは2014年7月に救済プログラムから脱却することができました。ギリシャとキプロスはいずれも2014年に市場アクセスを部分的に回復しました。スペインは公式には救済プログラムを受けませんでした。ESMによる救済パッケージは銀行の資本増強基金に充てられており、政府自体への財政支援は含まれていませんでした。

原因

IMFによる世界の政府債務総額の対GDP比（2012年）
欧州の債務対GDP比率
  ギリシャ
  イタリア
  スペイン
  ポルトガル
  フランス
  アイルランド
  ドイツ
欧州10年債。欧州では、大不況以前は、各国のリスクプロファイルの違いにもかかわらず、債券は等価で変動していました。
  ギリシャ10年債
  ポルトガル10年債
  アイルランド10年債
  スペイン10年債
  イタリア10年債
  フランス10年債
  ドイツ10年債
ギリシャ国債
  20年
  15年
  10年
  5年
  1年
  3ヶ月
  1ヶ月
ポルトガルの金融危機時のポルトガル国債
  30年債
  10年債
  5年債
  1年債
  3ヶ月の債券
アイルランド国債価格、2011年の逆イールドカーブ[ 10 ]
  15年債
  10年債
  5年債
  3年債
スペイン金融危機時のスペイン国債金利
  20年債
  10年債
  2年債
  3ヶ月の債券
キプロス国債
  10年
  7年
  5年
  3年
  2年

ユーロ圏危機は、ユーロ圏の構造的な問題と複雑な要因の組み合わせから生じた。ユーロ圏危機の根本は国際収支危機（外国融資に依存している国への外国資本の突然の停止）にあり、各国が通貨切り下げ（自国通貨の価値を引き下げて輸出の海外市場での競争力を高めること）に頼ることができなかったことでこの危機が悪化したという点でコンセンサスがある。 [ 6 ] [ 7 ]その他の重要な要因には、金融のグローバル化、2002年から2008年にかけての高リスクの貸付および借入慣行を助長した緩和的な信用状況、[ 11 ] 2008年の金融危機、国際貿易の不均衡、その後崩壊した不動産バブル、2008年から2012年の世界不況、政府の歳入と歳出に関連する財政政策の選択、および苦境に陥った銀行業界および民間債券保有者を救済するために各国が使用した、民間債務負担または損失の社会化を引き受けるアプローチなどがある。

ユーロ圏加盟国間のマクロ経済格差は、加盟国間の資本移動の不均衡を招いた。マクロ経済状況の相違にもかかわらず、欧州中央銀行（ECB）は単一の金利しか採用できず、その結果、ドイツの実質金利は（インフレ率に対して）高く、ユーロ圏南部加盟国では低くなるという状況になった。この結果、ドイツの投資家は南部への融資を促し、南部は（金利が非常に低かったため）借入を促された。時が経つにつれ、主に民間経済主体による財政赤字が南部で累積した。[ 6 ] [ 7 ]

比較政治経済学は、欧州危機の根本的な原因を、加盟国（北対南）の国家制度構造の多様性にあると説明する。これらの構造は、時間の経過とともに各国の発展傾向を非対称なものにし、欧州連合を外的ショックの影響を受けやすくした。ユーロ圏のガバナンス構造における不備は、効果的に対応するための不完全さであり、マクロ経済の乖離を悪化させた。[ 12 ]

ユーロ圏加盟国は、国家財政政策を調整することで、南半球における資本フローと債務累積の不均衡を緩和できたはずである。ドイツは（国内需要を押し上げ、資本流出を減らすために）より拡張的な財政政策を採用できたはずであり、南半球のユーロ圏加盟国は（国内需要を抑制し、北半球からの借り入れを減らすために）より緊縮的な財政政策を採用できたはずである。[ 6 ] [ 7 ] 1992年のマーストリヒト条約の規定により、各国政府は赤字支出と債務水準を制限することを誓約した。しかし、ドイツやフランスを含む署名国の中には、マーストリヒト基準を守れず、債務や赤字を減らすために将来の政府収入を証券化するというベストプラクティスを回避し、国際基準を無視した動きをした。[ 13 ]これにより、各国政府は、会計処理の不整合、オフバランス取引、複雑な通貨・信用デリバティブ取引といった様々な手法を組み合わせることで、財政赤字と債務水準を隠蔽することができた。[ 13 ] 2009年後半、ギリシャで新たに選出されたPASOK政権が真の債務と財政赤字を隠蔽しなくなったため、一部の欧州諸国における債務不履行への懸念が国民の間で高まり、複数の国の政府債務が格下げされた。その後、危機はアイルランドとポルトガルに波及し、イタリア、スペイン、欧州の銀行システム、そしてユーロ圏内のより根本的な不均衡に対する懸念も高まった。[ 14 ]報告不足は、PASOKが2009年10月のギリシャ総選挙で勝利した直後に、2009年度の財政赤字の見通しがGDPの「6～8%」（マーストリヒト条約ではGDPの3%以下とされていた）から12.7%に修正されたことで発覚した。財政赤字見通しの大幅な上方修正はギリシャに限ったことではない。例えば、米国では2009年度予算で予測された4070億ドルから1兆4000億ドルに引き上げられ、英国では最終的な見通しが当初の4倍以上となった。[ 15 ] [ 16 ]ギリシャでは、年のかなり遅く（2009年9月）まで低い（「6～8%」）見通しが報告されており、明らかに実際の状況とは一致していなかった。

金融規制の断片化は、危機以前の数年間、無責任な融資の一因となっていた。ユーロ圏では、各国が独自の金融規制を有していたため、金融機関は監視と規制責任の隙間を突いて、高利回りだが非常にリスクの高い融資に頼ることができた。金融規制の調和化または一元化によって、リスクの高い融資の問題は軽減できたかもしれない。リスクの高い金融取引を奨励したもう一つの要因は、各国政府がリスクの高い融資を行った金融機関を救済しないという確約を得られず、モラルハザードの問題を引き起こした点である[ 6 ] [ 7 ] 。ユーロ圏は、コモンズの悲劇を通じて過剰借入を奨励する可能性がある[ 17 ]。

危機の進展

地図
2009年の公的債務（出典：欧州委員会）[ 18 ]凡例：-  < 20%、  < 40%、  マーストリヒト基準の60％未満  > 80%、  マーストリヒト基準の60％以上  データなし/EU 内ではありません。
2009年の財政赤字と公的債務
2009年の欧州主要国における年間財政赤字と公的債務の対GDP比。ユーロ圏では、SGP制限に適合（3か国）、不健全（1か国）、危機的（12か国）、持続不可能（1か国）と評価された国がそれぞれ1か国であった。
2012年の財政赤字と公的債務対GDP比
2012年の年間財政赤字と公的債務（対GDP比、全加盟国および英国）。ユーロ圏では、SGP制限に適合（3カ国）、不健全（5カ国）、危機的（8カ国）、持続不可能（1カ国）の国が該当した。
ユーロ圏諸国の債務状況
ユーロ圏諸国の債務状況
1980年以降の国家債務と赤字水準の変化

危機は2009年後半、大不況直後に始まり、過度に高い政府の構造的赤字と債務レベルの加速という環境が特徴であった。大不況の悪影響として、比較的脆弱な銀行部門が多額の資本損失を被ると、欧州のほとんどの国は、銀行の存続と経済の金融安定性の間に強いつながりがあったため、最も影響を受けた銀行のいくつかを資本再構成融資によって救済しなければならなかった。2009年1月の時点で、中央および東ヨーロッパの銀行10行のグループがすでに救済を求めていた。[ 19 ]当時、欧州委員会は2009年のEU経済生産が1.8%減少するという予測を発表し、銀行の見通しをさらに悪化させた。[ 19 ] [ 20 ]大不況後の欧州各国政府の債務対GDP比の急激な悪化の一因は、公的資金による銀行の資本増強が多用されたことにある。欧州で発生した4つのソブリン債務危機の主な根本原因は、以下の要因が複合的に絡み合っていると報告されている。実質成長率と潜在成長率の低迷、競争力の弱さ、銀行とソブリンの清算、既存の債務対GDP比の高さ、そして多額の負債残高（政府、民間、非民間部門）である。[ 21 ]

2010年の最初の数週間、過剰な国家債務に対する不安が再燃し、債務水準、財政赤字、経常収支赤字が拡大する複数の国に対し、債権者はこれまで以上に高い金利を要求した。その結果、ユーロ圏18カ国のうち4カ国は、特に経済成長率が低く、ギリシャやポルトガルのように債務の大部分が外国債権者の手に握られている状況下では、さらなる財政赤字の補填や既存の政府債務の返済または借り換えが困難になった。

危機の影響を受けた国々は、将来の債務持続可能性に対する投資家の懸念から、国債の金利スプレッドが大幅に上昇しました。ユーロ圏4カ国は、国際通貨基金（IMF）と欧州委員会が共同で提供した国家救済プログラムによって救済され、欧州中央銀行による技術的支援も受けました。救済債権者を代表するこれら3つの国際機関は、総称して「トロイカ」と呼ばれました。

危機と戦うために、一部の政府は増税と支出削減に重点を置いたが、これが社会不安や経済学者の間での激しい論争を招いた。経済学者の多くは、経済が苦境に立たされているときには財政赤字の拡大を主張している。特に、財政赤字と国家債務が急増した国では、これらの国と他のEU加盟国、中でもドイツとの間の債券利回りスプレッドとCDSのリスク保険の拡大により、信頼の危機が生じている。 [ 22 ] 2011年末までに、ドイツは、より安全だが金利がほぼゼロのドイツ連邦政府債（ブント）に投資家が殺到したため、危機から90億ユーロ以上を得たと推定されている。 [ 23 ] 2012年7月までに、オランダ、オーストリア、フィンランドもゼロ金利またはマイナス金利の恩恵を受けた。満期が1年未満の短期国債に目を向けると、受益国のリストにはベルギーとフランスも含まれている。[ 24 ]スイス（およびデンマーク）[ 24 ]は低金利の恩恵を同様に受けたが、危機は多額の外国資本流入とそれに伴うスイスフラン高によって輸出部門にも打撃を与えた。2011年9月、スイス国立銀行は「ユーロ・フラン為替レートが最低レートである1.20フランを下回ることは今後容認しない」と表明し、為替トレーダーを驚かせた。これは事実上、スイスフランを下落させた。これは1978年以来最大のスイスによる介入である。[ 25 ]

ユーロ圏の国債が大幅に増加したのはごく少数の国であり、最も影響を受けた3カ国（ギリシャ、アイルランド、ポルトガル）はユーロ圏の国内総生産（GDP）のわずか6%を占めるに過ぎないにもかかわらず[ 26 ] 、ユーロ圏全体の問題として認識され、[ 27 ]、他のヨーロッパ諸国へのさらなる波及やユーロ圏の崩壊の可能性に対する懸念につながった。結果として、債務危機により、2012年末までにユーロ圏17カ国のうち5カ国が他国からの支援を余儀なくされた。

2012年半ばには、最もリスクの高い国々における財政再建と構造改革の成功、そしてEU首脳とECBによる様々な政策措置（下記参照）により、ユーロ圏の金融安定性は大幅に改善し、金利は着実に低下した。これにより、他のユーロ圏諸国への波及リスクも大幅に減少した。2012年10月時点で、ユーロ圏17カ国のうち、ギリシャ、ポルトガル、キプロスの3カ国のみが依然として6％を超える長期金利に苦しんでいた。[ 28 ] 2013年1月初旬までに、ユーロ圏全体、特にアイルランド、スペイン、ポルトガルにおける国債入札の成功は、投資家のECBのバックストップへの信頼を示した。[ 29 ] 2014年5月時点で、依然として第三者からの支援を必要としているのはギリシャとキプロスの2カ国のみであった。[ 30 ]

国別の危機

ギリシャ

ギリシャの債務とユーロ圏の平均との比較
1999年以降のギリシャの債務とユーロ圏の平均との比較
ギリシャの公的債務、国内総生産（GDP）、公的債務対GDP比。グラフは欧州委員会の「ameco」データに基づいています。
2011年5月のギリシャのデモの写真
2011年5月29日、アテネの国会議事堂前で10万人が緊縮財政に抗議

ギリシャ経済は20世紀の大半、高い成長率と低い公的債務を伴い好調だった。[ 31 ] 2007年（すなわち2008年の金融危機前）になっても、ギリシャはユーロ圏で最も急速に成長している国の一つであり、公的債務の対GDP比は104%を超えなかったが、[ 31 ]大きな構造的赤字を抱えていた。[ 32 ]世界経済が2008年の金融危機の影響を受け、ギリシャは主要産業である海運と観光が景気循環の変化に特に敏感だったため、特に大きな打撃を受けた。政府は経済を機能させるために多額の支出を行い、それに応じて国の債務が増加した。

ギリシャ危機は大不況の混乱によって引き起こされ、多くの西側諸国の財政赤字がGDPの10%に達するか、それを上回りました。[ 31 ]ギリシャの場合、高額の財政赤字（数回の修正の後、2008年にはGDPの10.2%、2009年には15.1%に達しました[ 33 ]）と高い公的債務対GDP比（それまで数年間は比較的安定しており、すべての修正後に計算するとGDPの100%をわずかに上回っていました）が伴っていました。[ 31 ]そのため、ギリシャは2009年にすでにGDPの127%に達していた公的債務対GDP比を制御できなくなったように見えた。[ 34 ]対照的に、イタリアは（危機にもかかわらず）2009年の財政赤字をGDPの5.1%に抑えることができた。[ 33 ]これは、イタリアの公的債務対GDP比がギリシャに匹敵していたことを考えると非常に重要だった。[ 34 ]さらに、ギリシャはユーロ圏の一員であるため、本質的に自律的な金融政策の柔軟性が なかった。

最後に、ギリシャの統計に関する論争の影響（前述のように、ギリシャの公的債務の計算値が約10%増加し、2007年まで公的債務対GDP比が約100%であったことに起因する）があった一方、メディア報道の影響の可能性についても議論があった。その結果、ギリシャは市場から「罰せられ」、借入金利が上昇し、2010年初頭以降、債務の返済が不可能になった。

2009年10月に2009年度の財政赤字見通しが大幅に上方修正されたにもかかわらず、ギリシャの借入金利は当初緩やかに上昇した。2010年4月には、ギリシャが市場からの借入が不可能になりつつあることが明らかになった。2010年4月23日、ギリシャ政府は2010年の残りの期間の財政需要を賄うため、EUと国際通貨基金（IMF）に450億ユーロの初回融資を要請した。 [ 35 ]数日後、スタンダード＆プアーズは、債務不履行への懸念からギリシャのソブリン債務格付けをBB+、つまり「ジャンク債」に引き下げた。[ 36 ]債務不履行が発生した場合、投資家は投資資金の30～50%を失う可能性がある。[ 36 ]この格下げを受けて、世界中の株式市場とユーロ通貨は下落した。[ 37 ]

2010年5月1日、ギリシャ政府は3年間で1100億ユーロの融資（第一次経済調整プログラム）を確保するため、一連の緊縮財政措置（数か月以内で3回目の緊縮財政パッケージ） [ 38 ]を発表した。[ 39 ]これは一部のギリシャ人の怒りを買い、ギリシャ全土で大規模な抗議行動、暴動、社会不安を引き起こした。[ 40 ]欧州委員会、欧州中央銀行、国際通貨基金（EC、ECB、IMF）によって構成される三者委員会トロイカは、2011年10月にギリシャに対して1300億ユーロの第二次救済融資（第二次経済調整プログラム）を提供したが、その発動にはさらなる緊縮財政措置の実施と債務再編合意が条件とされた。[ 41 ]驚くべきことに、ギリシャの首相ゲオルギオス・パパンドレウは、まず2011年にギリシャが提案した新たな救済計画に関する国民投票を実施すると発表することでこの要請に応じたが、 [ 42 ] [ 43 ] 、ギリシャが12月中旬までに必要としている60億ユーロの延滞融資の支払いを保留すると脅したEUパートナーからの強い圧力により撤回せざるを得なかった。[ 42 ] [ 44 ] 2011年11月10日、パパンドレウは、新民主党および人民正統派連合との合意に基づき、国会議員ではないテクノクラートのルーカス・パパデモスを暫定国民連合政府の新首相に任命し、第二次救済融資への道を開くために必要な緊縮財政措置を実施する責任を負わせた後、辞任した。[ 45 ] [ 46 ]

実施されたすべての緊縮財政措置により、ギリシャはプライマリーバランスの赤字、すなわち利払い前の財政赤字を、2009年の247億ユーロ（GDPの10.6%）から2011年にはわずか52億ユーロ（GDPの2.4%）にまで削減することができたが、[ 47 ] [ 48 ]、副作用として、2008年10月に始まり、2010年と2011年にはさらに悪化したギリシャの景気後退の悪化にもつながった。[ 49 ]ギリシャのGDPは2011年に-6.9%と最悪の落ち込みを記録し、[ 50 ]季節調整済みの工業生産高は2005年よりも28.4%低い年となり、[ 51 ] [ 52 ]ギリシャの企業は11万1000社（2010年よりも27%増加）が倒産した。[ 53 ] [ 54 ]その結果、ギリシャ国民は危機が始まって以来、購買力が約40％低下し、 [ 55 ]商品やサービスへの支出が40％減少し、[ 56 ]季節調整失業率は2008年9月の7.5％から2013年6月の過去最高の27.9％に上昇し、[ 57 ]若年失業率は22.0％から62％にまで上昇した。[ 58 ] [ 59 ]若年失業率は2012年に16.1％に達した。[ 60 ] [ 61 ] [ 62 ]

全体として、「貧困または社会的排除のリスク」を抱えて生活する人口の割合は、危機の最初の2年間で顕著な増加はなかった。この数値は2009年には27.6%、2010年には27.7%（EU27ヶ国平均の23.4%よりわずかに悪い）と測定されたが[ 63 ] 、 2011年には33%を急上昇したと推定されている[ 64 ] 。 2012年2月、ギリシャの緊縮財政措置について交渉していたIMF関係者は、過度の支出削減がギリシャに悪影響を及ぼしていることを認めた[ 47 ] 。IMFは、ギリシャ経済が2014年までに5.5%縮小すると予測していた。厳しい緊縮財政措置は、6年間の17%の景気後退の後、実際に縮小をもたらした[ 65 ] 。

一部の経済専門家は、ギリシャとEUの他の国々にとって最善の選択肢は「秩序あるデフォルト」を企て、アテネがユーロ圏から同時に脱退し、自国通貨ドラクマを価値を下げたレートで再導入することだと主張している。[ 66 ] [ 67 ]ギリシャがユーロを離脱した場合、経済的および政治的な影響は壊滅的なものとなるだろう。日本の金融会社野村によると、離脱により新ドラクマは60%切り下げられるという。フランスの銀行BNPパリバのアナリストは、ギリシャの離脱の影響でギリシャのGDPが20%減少し、債務対GDP比が200%を超え、インフレ率が40～50%に急上昇すると付け加えた。[ 68 ]またUBSはハイパーインフレ、銀行取り付け騒ぎ、さらには「離脱国を悩ませる軍事クーデターや内戦の可能性」さえも警告した。 [ 69 ] [ 70 ]ユーロ圏各国中央銀行（NCB）は、 ECBのTARGET2システムを通じてギリシャ国立銀行に対する債権で最大1,000億ユーロを失う可能性がある。ドイツ連邦銀行だけでも270億ユーロを帳消しにせざるを得なくなる可能性がある。[ 71 ]

これを防ぐため、トロイカ（EC、IMF、ECB）は最終的に2012年2月に1300億ユーロ規模の第2次救済パッケージを提供することに合意したが、[ 72 ]その条件として、ギリシャの支出を2012年に33億ユーロ、2013年と2014年にさらに100億ユーロ削減するという厳しい緊縮財政パッケージの実施が課された。[ 48 ]

そして2012年3月、ギリシャ政府はついに債務不履行に陥った。ギリシャ国債の民間保有者（銀行、保険会社、投資ファンド）が「自主的に」名目53.5%の償却を伴う債券スワップを受け入れるという新しい法律が政府によって可決されたためである。この債券スワップは、一部は短期のEFSF債、一部は低金利で満期が11年から30年（以前の満期とは無関係）に延長された新しいギリシャ国債と交換されるものであった。[ 73 ]これは「信用イベント」とみなされ、クレジット・デフォルト・スワップの保有者にはそれに応じた支払いが行われた。[ 74 ]これは史上最大の債務再編取引であり、約2060億ユーロのギリシャ国債に影響を与えた。[ 75 ]債務帳消しは1070億ユーロの規模で、ギリシャの債務残高は2012年3月に約3500億ユーロから2400億ユーロに一時的に減少した（その後、銀行の資本増強の必要性から再び増加した）。債務負担の予測は改善された。[ 76 ] [ 77 ] [ 78 ] [ 79 ] 2012年12月、ギリシャ政府は210億ユーロ（270億ドル）の国債を1ユーロあたり33セントで買い戻した。[ 80 ]

ギリシャの債権者 2011年と2015年

LSEのギリシャ観測所長[ 81 ]などの批評家は、納税者の​​何十億ユーロもの資金がギリシャを救っているのではなく、金融機関を救っていると主張している。[ 82 ] 2010年から2015年の間に行われた2520億ユーロの救済措置のうち、わずか10%がギリシャ政府の財政赤字の継続的な支出の資金調達に充てられた。残りの大部分は、主に民間銀行とヘッジファンドが保有していたギリシャ政府債務（主に過去数年間の高額な一般政府赤字に起因する）の借り換えに直接充てられた。[ 83 ] LSEによれば、「救済策の80%以上」は、償還を迎える高額なギリシャ政府債務を民間債権者（主にギリシャ国外の民間銀行）向けに借り換え、より有利な条件で公的債権者への新規債務に置き換えることになっている。つまり、トロイカとして知られる新しい公的債権者グループが発行する新規債務で民間債権者に支払うということだ。[ 84 ]

欧州の銀行から欧州の納税者への負債の移行は驚くべきものであった。ある調査によると、ギリシャの外国政府に対する公的債務（EU/IMF融資制度への債務とユーロシステムを通じた債務を含む）は、2010年1月から2011年9月の間に478億ユーロから1805億ユーロ（+1327億）に増加した[ 85 ]。一方、外国銀行のギリシャ企業（公的および民間）に対する総エクスポージャーは、2009年の2000億ユーロをはるかに超えていたのが、2012年2月中旬までに約800億ユーロ（-1200億ユーロ）に減少した[ 86 ]。 2015年時点で、ギリシャの債務の78%は公的機関、主にEUに対するものである。[ 83 ]ヨーロッパ経営技術大学院の調査によると、最初の2つの救済プログラムのうち、ギリシャの財政予算に充てられたのはわずか97億ユーロ、つまり5%未満で、資金の大部分はフランスとドイツの銀行に流れた。[ 87 ]（2010年6月、フランスとドイツのギリシャに対する対外債権はそれぞれ570億ドルと310億ドルだった。ドイツの銀行はギリシャ、ポルトガル、アイルランド、スペインの政府債務を600億ドル、これらの国の銀行債務を1510億ドル保有していた。）[ 88 ]

2010年5月付の漏洩文書によると、IMFはギリシャ救済プログラムが主にフランスとドイツの欧州民間銀行の救済を目的としていることを十分に認識していた。インド、ブラジル、アルゼンチン、ロシア、スイス出身のIMF理事会メンバーは内部覚書でこれを批判し、ギリシャの債務は持続不可能であると指摘した。しかし、フランス、ドイツ、オランダの理事会メンバーは、ギリシャの債務削減や（自国の）民間銀行への支払い要求を拒否した。[ 89 ] [ 90 ]

2012年5月中旬、危機と選挙後の新政権樹立の不可能、そして反緊縮財政派の勝利の可能性から、ギリシャは間もなくユーロ圏を離脱しなければならないという新たな憶測が広がった。 [ 91 ] [ 92 ] [ 93 ]この現象は「Grexit」として知られるようになり、国際市場の動向を左右し始めた。[ 94 ] [ 95 ] [ 96 ] 6月17日の選挙で中道右派が僅差で勝利したことで、ギリシャが義務を果たしてユーロ圏に残留するだろうという希望が生まれた。

改革スケジュールの遅れと景気後退の悪化により、新政権は直ちにトロイカに対し、予算を自己資金で賄える状態に回復させる期限を2015年から2017年に延長するよう要請した。これは事実上、2015～2016年度に326億ユーロの追加融資に相当する第3次救済パッケージを要請するに等しいものであった。[ 97 ] [ 98 ] 2012年11月11日、11月末までの債務不履行の危機に直面したギリシャ議会は、188億ユーロ規模の新たな緊縮財政パッケージを可決した。[ 99 ]このパッケージには「労働市場改革」と「2013～2016年度中期財政計画」が含まれていた。[ 100 ] [ 101 ]これに対し、ユーログループは翌日、金利を引き下げ、債務の満期を延長し、債務買い戻しプログラムのためにギリシャに約100億ユーロの追加資金を提供することで合意した。後者の合意により、ギリシャはアテネが民間債権者に対して負っている620億ユーロの債務の約半分を返済することができ、これにより債務は約200億ユーロ削減される。これにより、ギリシャの債務対GDP比は2​​020年までに124%に低下し、2年後には110%を大きく下回る見込みである[ 102 ] 。合意がなければ、債務対GDP比は2​​013年には188%に上昇していたであろう[ 103 ]。

フィナンシャル・タイムズ紙の欧州連合（EU）の将来に関する特別レポートは、労働市場の自由化により、ギリシャは過去2年間で他の南ユーロ圏諸国とのコスト競争力の差を約50%縮小できたと主張している。[ 104 ]これは主に賃金削減によって達成されたが、企業も好意的に反応している。[ 104 ]利益団体が改革を遅らせているため、製品・サービス市場の開放は困難を極めている。[ 104 ]ギリシャにとって最大の課題は、毎年課税される税金の大部分が未払いとなっている税務行政の改革である。[ 104 ]ギリシャ救済ミッションを率いるIMFのポール・トムセン氏は、「構造的な観点から見ると、ギリシャは目標の半分以上を達成している」と述べた。[ 104 ]

2013年6月、株価指数プロバイダーのMSCIは、市場へのアクセスに関するいくつかの基準を満たしていないことを理由に、ギリシャを新興市場に再分類した。[ 105 ]

欧州委員会とIMFが2014年6月にそれぞれ独自に発表した最新の救済プログラム監査報告書は、予定されていた救済資金の送金と2012年の合意済み調整パッケージの完全実施後でも、2014年に56億ユーロ、2015年に123億ユーロ、2016年に0億ユーロという新たな資金ギャップが予測されていることを明らかにした。この新たな資金ギャップ予測は、政府が民間資本市場から追加融資を受けるか、支出削減、歳入増加、民営化拡大による財政改善策を講じることで埋め合わせる必要がある。[ 106 ] [ 107 ]ギリシャ経済の見通しが改善し、 2012年に政府構造的黒字が回復、2014年に実質GDP成長率が回復、2015年に失業率が低下したため、 [ 108 ]ギリシャ政府は2014年中に債券市場に復帰し、新たな資金ギャップを民間資本で全額賄うことが可能となった。2014年には3年債と5年債の発行で合計61億ユーロを調達し、ギリシャ政府は現在、2015年に予想される資金ギャップを7年債と10年債の追加発行で補う計画である。[ 109 ]

ギリシャ経済の季節調整済み四半期GDP数値の最新の再計算により、2008年の金融危機の混乱の中で、ギリシャは3つの異なる景気後退に見舞われたことが明らかになった。[ 110 ]

  • 2007年第3四半期から2007年第4四半期まで（期間 = 2四半期）
  • 2008年第2四半期から2009年第1四半期まで（期間 = 4四半期、大不況の一部と呼ばれる）
  • 2009年第3四半期から2013年第4四半期まで（期間 = 18四半期、ユーロ圏危機の一部とされる）

ギリシャは2014年の最初の3四半期すべてでプラスの経済成長を経験した。[ 110 ]経済成長の回復と、現在存在する一般政府の基盤となる構造的予算黒字により、今後数年間で債務対GDP比が大幅に低下し始める基盤が築かれ、[ 111 ]これにより、ギリシャは「債務持続可能」とみなされ、2015年には民間融資市場への完全なアクセスを回復することが確実となる。[ a ]ギリシャの政府債務危機は公式には2015年に終息すると予測されているが、その多くの悪影響（例えば、高い失業率）はその後も数年間にわたって依然として感じられると予測されている。[ 111 ]

2014年後半、ギリシャ政府は再びトロイカと交渉を行った。今回の交渉は、プログラム要件の遵守方法、2014年12月に予定されていたユーロ圏救済トランシェの最終支払いの確実な実施、そして2015～2016年度の残りの救済プログラムの見直しの可能性についてのものであった。ギリシャ政府が提示した2015年度財政予算の影響試算において、両者の間に意見の相違が生じた。ギリシャ政府の試算では、合意済みの「2013～2016年度中期財政計画」の目標を完全に達成したと示されていたのに対し、トロイカの試算は楽観的ではなく、25億ユーロの財源不足（追加的な緊縮財政措置による穴埋めが必要）とされていた。ギリシャ政府は、トロイカが提示した試算よりも自らの試算の方が正確であると主張し、11月21日に修正のない財政予算案を提出し、12月7日に議会で採決された。ユーログループは12月8日に会合を開き、ギリシャ救済プログラムの最新レビュー（同日公表予定）と、2015～2016年度の残りのプログラムに対する潜在的な調整について議論する予定だった。報道によると、ギリシャ政府は、既に合意済みで継続中の2015～2016年度のIMF救済プログラムを即時終了し、ギリシャ金融安定基金（HFSF）が現在準備金として保有している110億ユーロの未使用の銀行資本再構成資金の移管と、欧州安定メカニズム（ESM）が発行する新たな予防的条件強化信用枠（ECCL）の設置を提案したという。ECCLは、国家がソブリン救済プログラムを終了した後の予防措置として用いられることが多く、資金の移管は金融・経済状況の悪化が顕在化した場合にのみ行われるが、この追加的なバックアップ保証メカニズムの存在によって投資家にとってより安全な環境が確保されるため、金融市場の沈静化に役立つというプラスの効果もある。[ 114 ]

ギリシャの明るい経済見通しは、2014年の最初の3四半期にわたる季節調整済み実質GDP成長率の回復に基づいていたが、2014年第4四半期から始まった新たな第4次不況によって取って代わられた。[ 115 ]この新たな第4次不況は、2014年12月にギリシャ議会が呼びかけた時期尚早な議会選挙と、それに続いて成立した急進左派連合（Syriza）主導の政府が現在の救済合意条件の尊重を拒否したことに直接関係していると広く評価されている。その後の政治的不確実性の高まりから、トロイカは、ギリシャ政府が以前に交渉した条件付き支払い条件を受け入れるか、あるいは公的債権者と新たな更新条件の相互受け入れ合意に達するまで、第2次プログラムに基づくギリシャへの予定されていた残りの支援をすべて停止した。[ 116 ]この亀裂により、ギリシャ政府とギリシャの金融システムの両方において新たな流動性危機が拡大し、アテネ証券取引所の株価が急落し、民間融資市場におけるギリシャ政府の金利が再び上昇して、代替資金源として利用できなくなった。

ギリシャ政府は、ソブリン債務不履行の脅威とそれに伴うユーロ圏離脱の可能性に直面し、2015年5月にトロイカとの間で、凍結されていた第二次救済プログラム資金の送金を有効化するためにギリシャが遵守すべき条件の調整について合意に至ろうと、最後の試みを行った。その過程で、ユーログループはギリシャに対する第二次救済プログラムの6ヶ月間の技術的延長を承認した。

2015年7月5日、ギリシャ国民は、緊縮財政措置の強化と引き換えに他のEU加盟国からのさらなる救済支援を受けることになっていた国民投票を、圧倒的多数（61%対39%、投票率62.5%）で否決した。この投票の結果、ギリシャのヤニス・ヴァルファキス財務大臣は7月6日に辞任した。ギリシャは2015年にIMFへの支払いを期日までに行わなかった最初の先進国となった（支払いは20日遅れで行われた[ 117 ] [ 118 ]）。最終的にギリシャは2015年8月に第3次救済策に同意した。

2009年から2017年の間にギリシャ政府の負債は3000億ユーロから3180億ユーロに増加したが、これはわずか6%程度の増加にとどまった（2012年の債務再編によるところが大きい）。[ 34 ] [ 119 ]しかし、同時期に、危機的な債務対GDP比は127%から179%に急上昇した[ 34 ] 。これは主に、危機対応中のGDPの大幅な落ち込みによるものである。[ 31 ]

ギリシャの救済策は（宣言通り）2018年8月20日に無事終了した。[ 120 ]

アイルランド

ユーロ圏平均と比較したアイルランドの債務
1999年以降のアイルランドの債務とユーロ圏の平均の比較
公的債務、国内総生産（GDP）、および公的債務対GDP比。欧州委員会の「ameco」データに基づくグラフ。

アイルランドのソブリン債務危機は、政府の過剰支出ではなく、不動産バブルに資金を提供したアイルランドに拠点を置く主要6銀行を政府が保証したことに起因しています。2008年9月29日、ブライアン・レニハン・ジュニア財務大臣は、これらの銀行の預金者と債券保有者に対し、2年間の保証を与えました。[ 121 ]その後、この保証は若干異なる方法で新規の預金と債券に対して更新されました。2009年には、6銀行から市場ベースの「長期経済価値」で大規模な不動産関連融資を取得するため、国家資産管理庁（NAMA）が設立されました。 [ 122 ]

アイルランドの銀行は推定1000億ユーロの損失を被ったが、その多くは2007年頃に崩壊した不動産バブルのさなかに不動産開発業者や住宅所有者に貸し付けられた債務不履行によるものだった。2008年には経済が崩壊した。失業率は2006年の4％から2010年には14％に上昇し、国家予算は2007年の黒字から2010年にはGDPの32％の赤字に転落し、緊縮財政にもかかわらずユーロ圏史上最高となった。[ 123 ] [ 124 ]

アイルランドの信用格付けは、銀行の損失推定が膨らむ中で急速に低下したため、保証された預金者と債券保有者は2009年から2010年、特に2010年8月以降に現金化した（必要な資金は中央銀行から借り入れた）。アイルランド政府債務の利回りが急上昇したため、政府はEUとIMFに支援を求めざるを得ないことが明らかとなり、 2010年11月29日に675億ユーロの「救済」合意が成立した。 [ 125 ]アイルランド自身の準備金と年金からさらに175億ユーロが差し引かれ、政府は850億ユーロを受け取り、[ 126 ]そのうち最大340億ユーロが国の破綻した金融セクターを支援するために使用された（2011年に実施されたストレステストを受けて、実際にそのように使用されたのは約半分だけであった）。[ 127 ]その代わりに政府は2015年までに財政赤字を3%以下に削減することに同意した。[ 127 ] 2011年4月、講じられたすべての措置にもかかわらず、ムーディーズは銀行の債務をジャンク債レベルに格下げした。[ 128 ]

2011年7月、欧州首脳は、アイルランドがEU/IMFからの救済融資に対して支払っていた金利を約6%から3.5%～4%に引き下げ、融資期間を倍の15年に延長することで合意した。この措置により、アイルランドは年間6億～7億ユーロの節約が見込まれていた。[ 129 ] 2011年9月14日、欧州委員会は、アイルランドの困難な財政状況をさらに緩和するため、欧州金融安定メカニズム（EFS）からの225億ユーロの融資金利を2.59%に引き下げると発表した。これは、EU自身が金融市場から借り入れる際に支払っている金利である。[ 130 ]

2011年11月のユーロ・プラス・モニター報告書は、アイルランドが金融危機への対応において大きな進歩を遂げたことを証明しており、2012年後半以降はアイルランドが再び自立し、外部からの支援なしに財政的に自立できると予想されている。[ 131 ]経済・ビジネス研究センターによると、アイルランドの輸出主導の回復は「徐々に経済を底値から引き上げるだろう」とされている。経済見通しの改善の結果、10年国債の利回りは、2011年7月中旬の過去最高値12%から2013年には4%を下回るまで低下した（「長期金利」のグラフを参照）。

2012年7月26日、アイルランドは2010年9月以来初めて金融市場に復帰し、50億ユーロを超える長期国債を売却した。売却時の利率は5年債で5.9%、8年債で6.1%であった。[ 132 ] 2013年12月、3年間の財政的生命維持装置の使用を経て、アイルランドはついにEU/IMFの救済プログラムから脱退したが、IMFに対して225億ユーロの債務を抱えたままとなった。2014年8月、150億ユーロの早期返済が検討されており、これによりアイルランドは3億7500万ユーロの追加負担を節約できることになった。[ 133 ]救済プログラムの終了にもかかわらず、アイルランドの失業率は依然として高く、公共部門の賃金は危機当初よりも約20%低いままである。[ 134 ]政府債務は2013年にGDPの123.7%に達した。[ 135 ]

2013年3月13日、アイルランドは金融市場への融資アクセスを完全に回復し、50億ユーロの10年満期債券を4.3%の利回りで発行することに成功した。[ 136 ] アイルランドは2013年12月に予定通り救済プログラムを終了し、追加の財政支援を必要とせずに済んだ。[ 113 ]

ポルトガル

ポルトガルの債務とユーロ圏の平均との比較
1999年以降のポルトガルの債務とユーロ圏の平均との比較
ポルトガルの公的債務、国内総生産（GDP）、公的債務対GDP比。欧州委員会の「ameco」データに基づくグラフ。

2000年代後半の大不況で大きな打撃を受け、最終的に2010年代初頭に救済を受けた他のヨーロッパ諸国（ギリシャやアイルランドなど）とは異なり、ポルトガルの特徴は、2000年代は経済成長というよりは、停滞、2度の不況（2002～03年[ 137 ]と2008～09年[ 138 ] ）、そして欧州連合の安定成長協定で認められた限度まで財政赤字を削減するための政府主導の緊縮財政によって特徴づけられる経済危機の時代であったことである。[ 139 ] [ 140 ] [ 141 ]

ディアリオ・デ・ノティシアス紙の報道によると、[ 142 ]ポルトガルは1974年のカーネーション革命から2010年までの間、国営公共事業で大幅な遅延を許し、経営幹部や幹部職員のボーナスや賃金を水増ししていた。執拗で長引く採用政策によって余剰公務員の数が増加した。リスクの高い信用、公的債務の創出、欧州構造統合基金は40年近くにわたって適切に管理されていなかった。[ 143 ]世界的危機が市場と世界経済を混乱させ、米国のサブプライム住宅ローン危機やユーロ圏危機も加わったとき、ポルトガルは最初に経済が崩壊した国の一つとなり、非常に深刻な影響を受けた。

2010年夏、ムーディーズ・インベスターズ・サービスはポルトガルの国債格付けを引き下げ、[ 144 ]これによりポルトガル国債への圧力が高まりました。[ 145 ] 2011年上半期、ポルトガルは財政安定化を目指し、780億ユーロのIMF-EU救済パッケージを要請しました。[ 146 ]

2012年9月、トロイカはポルトガルの債務が2014年にGDPの約124%でピークに達し、その後は確実に減少傾向に転じると予測した。トロイカは以前、2013年にGDPの118.5%でピークに達すると予測していたため、事態の進展は当初の予想よりやや悪いことが判明したが、状況は完全に持続可能であり、順調に進んでいると説明されていた。その結果、やや悪化した経済状況から、ポルトガルには予算赤字をGDPの3%未満のレベルに削減するためにもう1年が与えられ、目標年は2013年から2014年に変更された。2012年の予算赤字は5%で終了すると予測されている。経済の不況も現在2013年まで続くと予測されており、GDPは2012年に3%、2013年に1%減少する。その後、2014年には実質成長率がプラスに回復しました。[ 147 ]失業率は2012年末までに17％を超えましたが、その後徐々に減少し、2016年11月現在では10.5％となっています。[ 148 ]

救済プログラムの一環として、ポルトガルは2013年9月までに金融市場への完全なアクセスを回復する必要がありました。この目標に向けた最初の一歩は、2012年10月3日に3年満期の債券を発行することで部分的な市場アクセスを回復し、成功を収めました。ポルトガルが完全な市場アクセスを回復するとは、満期10年満期の債券を全額発行できた時点とみなされます。ECBは、利回り低下型債券購入（OMT）[ 147 ]という形で長期支援を実施する用意があると発表し、政府金利を持続可能な水準まで引き下げることを目指しています。ポルトガルの10年国債金利は、格付け機関が政府の信用格付けを「投資不適格」（ジャンク債とも呼ばれる）に引き下げた後、2012年1月30日にピークを迎え、17.3%に達しました。[ 149 ] 2012年12月時点では、その半分以下に減少し、わずか7%となっている。2013年1月には5年満期債の発行により長期貸出市場への復帰に成功し、[ 150 ] 2013年5月7日には10年満期債の発行に成功し、政府は完全な貸出アクセスを取り戻した。[ 113 ] [ 151 ]

フィナンシャル・タイムズ紙の欧州連合の将来に関する特別レポートによると、ポルトガル政府は「労働法制の改革を進め、以前は手当が手厚かった解雇手当を半分以上削減し、中小企業を団体交渉義務から解放した。これらはすべてポルトガルの780億ユーロの救済プログラムの構成要素である」とのことだ。[ 104 ]さらに、単位労働コストは2009年以降低下し、労働慣行は自由化され、産業ライセンスは合理化されている。[ 104 ]

ポルトガルは2014年5月18日、追加支援を必要とせずにEUの救済メカニズムから離脱した。[ 30 ] 2013年5月にはすでに貸出市場への完全なアクセスを回復しており[ 113 ]、最新の10年国債の発行は3.59%という低金利で成功裏に完了した。[ 152 ]ポルトガルには依然として厳しい時期が待ち受けている。危機の間、ポルトガルの政府債務はGDPの93%から139%に増加した。[ 152 ] 2014年8月3日、ポルトガル銀行は、2014年の最初の6か月で48億ドル相当の損失を出し、株価が89%下落したことを受けて、国内で2番目に大きい銀行であるバンコ・エスピリト・サントを分割すると発表した。

スペイン

ユーロ圏平均と比較したスペインの債務
1999年以降のスペインの債務とユーロ圏の平均の比較

危機以前、スペインの債務水準は先進国の中では比較的低かった。[ 153 ] 2010年の公的債務はGDP比でわずか60%で、ドイツ、フランス、米国よりも20ポイント以上低く、イタリアやギリシャよりも60ポイント以上低かった。[ 154 ] [ 155 ]住宅バブルによる税収の急増により、債務はほぼ回避され、そのおかげで10年間債務を累積させることなく政府支出の増加を賄うことができた。[ 156 ]バブルが崩壊すると、スペインは銀行救済に多額の資金を費やした。2012年5月、バンキアは190億ユーロの救済を受けたが、[ 157 ]これはバンキアを支えるための以前の45億ユーロに加えてのものであった。[ 158 ]会計処理に問題があったため、銀行の損失が隠蔽された。[ 159 ] 2012年9月、規制当局はスペインの銀行が不動産投資による損失を相殺するために590億ユーロ（770億米ドル）の追加資本を必要としていることを示唆した。[ 160 ]

銀行救済と景気低迷により、国の財政赤字と債務水準は増大し、信用格付けは大幅に下方修正された。金融市場の信頼を築くため、政府は緊縮財政策を導入し始め、2011年には議会で、2020年までに国と地方の両方で均衡財政を義務付けるスペイン憲法改正案を承認する法律を可決した。 [ 161 ]この改正案では、公的債務はGDPの60%を超えてはならないとされているが、自然災害、経済不況、その他の緊急事態の場合は例外が認められる。[ 162 ] [ 163 ]ユーロ圏最大級の経済大国（ギリシャ、ポルトガル、アイルランドを合わせたよりも大きい[ 164 ]）として、スペインの経済状況は国際社会から特に懸念されている。アメリカ、IMF、その他のヨーロッパ諸国、そして欧州委員会からの圧力を受けて[ 165 ] [ 166 ]、スペイン政府は最終的に2009年のGDPの11.2%から2013年には7.1%まで財政赤字を削減することに成功した[ 167 ]。

それにもかかわらず、2012年6月にスペインの10年債の利子が7％の水準に達し、債券市場へのアクセスが困難になったため、スペインはユーロ圏の最大の懸念国となった[168]。このため、ユーログループは2012年6月9日にスペインに対して最大1000億ユーロの金融支援パッケージを承認した。[ 169 ]この資金はスペインの銀行に直接渡されるのではなく、必要な銀行資本再構成（FROB）の責任を負う政府所有のスペイン基金に移され、スペインの国民経済計算に追加の国債として計上される。[ 170 ] [ 171 ] [ 172 ] 2012年6月の経済予測では、マイナス成長率1.7％、失業率25％への上昇、住宅価格の継続的な下落が見込まれるため、銀行資本再構成支援パッケージの必要性が強調された。[ 164 ] 2012年9月、ECBはスペインがEFSF/ESMと新たな国家救済パッケージに署名した場合に開始される「無制限の債券購入計画」を発表し、スペインの金融市場への圧力をいくらか軽減した。[ 173 ] [ 174 ]厳密に言えば、スペインは2012年に国家債務危機に見舞われなかった。ESMから受け取った金融支援パッケージは銀行の資本増強基金に充てられており、政府自体への金融支援は含まれていなかったからである。

欧州委員会が2012年10月に発表した最新の債務持続可能性分析によると、スペインの財政見通しは、同国が現行のEDPプログラムで示された財政再建路線と目標を堅持すると仮定した場合、債務対GDP比が2018年に最大の110%に達し、その後は低下傾向を示すとされている。構造的赤字については、同じ見通しで、2022/2027年には財政協定で求められる最大0.5%の水準まで徐々に減少すると約束されている。[ 175 ]

スペインは2013年に失業率が27%に達し、経済が1.4%縮小したにもかかわらず、マリアノ・ラホイ率いる保守政権は改革の加速を約束したと、欧州連合の将来に関するフィナンシャル・タイムズ紙の特別レポートは伝えている。 [ 176 ]「マドリードは労働市場と年金改革を見直しており、今年末までに規制の厳しい職業を自由化すると約束した」[ 104 ] 。しかし、スペインは労働コストの競争力向上の恩恵を受けている。[ 104 ] 「スペインは輸出市場シェアを失っていない」とアクサのチーフエコノミスト、エリック・チェイニー氏は述べている。[ 104 ]「信用が再び流れ始めれば、スペインは我々を驚かせるかもしれない」[ 104 ] 。

2014年1月23日、スペインに対する外国投資家の信頼が回復したため、スペインは正式にEU/IMFの救済メカニズムから離脱した。[ 177 ] 2018年3月末までに、スペインの失業率は16.1%に低下し[ 178 ]、債務はGDPの98.30%となった。[ 179 ]

キプロス

キプロスの債務とユーロ圏の平均との比較
1999年以降のキプロスの債務とユーロ圏の平均との比較

人口84万人の小さな島国キプロスの経済は、2012年頃に、ギリシャの債務削減によるキプロスの銀行の220億ユーロの損失、国際格付け機関によるキプロス経済のジャンク債格付けの引き下げ、政府の国家支出の返済不能など、いくつかの大きな打撃を受けた。[ 180 ]

2012年6月25日、キプロス政府は、ギリシャの債務削減の影響で銀行部門を支えることが困難であるとして、欧州金融安定ファシリティ（欧州安定メカニズム）に救済を要請した。 [ 181 ]

11月30日、トロイカ（欧州委員会、国際通貨基金、欧州中央銀行）とキプロス政府は救済条件に合意しており、残るは救済に必要な金額についてのみ合意する必要がある。[ 182 ]救済条件には、公務員給与、社会保障、手当、年金の削減、VAT、タバコ、アルコール、燃料税の引き上げ、宝くじ当選金、財産への課税、公的医療費の引き上げを含む強力な緊縮財政措置が含まれている。[ 183 ]​​ [ 184 ] [ 185 ]欧州委員会の交渉担当者の強い要望により、当初提案には国内銀行口座の10万ユーロまでの預金に6.7％、それ以上の預金に9.9％という前例のない一回限りの課税も含まれていた。[ 186 ]国民の抗議を受けて、ユーロ圏の財務大臣は課税を変更せざるを得なくなり、10万ユーロ未満の預金を除外し、10万ユーロ（12万9600ドル）を超える預金にはEUの最低預金保証に沿って15.6%のより高い課税を導入した。[ 187 ]この改訂案は2013年3月19日にキプロス議会でも反対36票、棄権19票、欠席1票で否決された。[ 188 ]

最終合意は2013年3月25日に成立し、最も経営難に陥っていたライキ銀行を閉鎖するという提案がなされた。これにより、救済パッケージ全体に必要な融資額が大幅に削減され、銀行預金に一般課税を課すことなく100億ユーロで十分な額となった。[ 189 ]救済パッケージ発動の最終条件はトロイカの覚書に概説されており、 2013年4月30日にキプロス下院で全面承認された。その内容は以下の通りである。[ 189 ] [ 190 ]

  1. ライキ銀行の閉鎖を受け入れつつ、金融セクター全体の資本増強を行う。
  2. キプロスの金融機関におけるマネーロンダリング防止枠組みの実施
  3. キプロス政府の財政赤字を削減するための財政再建、
  4. 競争力とマクロ経済の不均衡を回復するための構造改革
  5. 民営化計画。

このような背景から、キプロスの債務対GDP比は、2015年に126%でピークを迎え、その後2020年には105%まで低下すると予測されており、持続可能な範囲内にとどまると考えられています。[ 190 ]

救済支援プログラムには2016年3月までの十分な資金移転が含まれているが、キプロスは2014年6月にはすでに民間融資市場へのアクセスをゆっくりと回復し始めていた。この時点で、政府は5年満期の7億5000万ユーロの債券を4.85%の利回りで売却した。民間融資市場への完全なアクセスの回復に相当し、救済支援を必要とする時代の終わりを示す10年満期の債券の継続的な販売は、2015年のいつかに起こると予想されている。[ 191 ]キプロスの財務大臣は最近、政府が2015年に2つの新しい欧州中期債（EMTN）を発行する計画であることを確認した。おそらく7月1日の別の11億ユーロの債券の満期と11月1日の9億ユーロの債券の2回目の満期の直前になると思われる。[ 192 ]キプロス政府は事前に発表した通り、2015年4月末までに利回り4.0％の7年債10億ユーロを発行した。[ 193 ] [ 194 ]

地図
2017年の公的債務（出典：factsmaps、The World Factbook、中央情報局）[ 195 ]凡例：-  < 30%、  マーストリヒト基準の60％未満  > 90%、  マーストリヒト基準の60%以上

政策反応

EUの緊急措置

以下の表は、2008年の金融危機以降、EU加盟国向けに開始されたすべての救済プログラムの財務構成の概要を示しています。ユーロ圏外のEU加盟国（表の黄色でマークされている国）は、EFSF/ESMが提供する資金を利用できませんが、EUの国際収支プログラム（BoP）、IMF、および二国間融資（開発途上国に分類される場合は、世界銀行、EIB、EBRDからの追加支援を受けることも可能）による救済融資で賄うことができます。2012年10月以降、ESMは、ユーロ圏内で将来起こりうる救済パッケージをカバーするための新しい常設金融安定基金として、現在は廃止されたGLF + EFSM + EFSFの資金に事実上取って代わりました。予定されていた救済プログラムで約束された資金が全額送金されなかった場合、表には「XのうちY」と記してその旨を示しています。

EU加盟国期間 IMF [ 196 ] [ 197 ]（10億ユーロ）世界銀行[ 197 ]（10億ユーロ）EIB / EBRD （10億ユーロ）二国間[ 196 ]（10億ユーロ）国際収支[ 197 ]（10億ユーロ）GLF [ 198 ]（10億ユーロ）EFSM [ 196 ]（10億ユーロ）EFSF [ 196 ]（10億ユーロ）ESM [ 196 ]（10億ユーロ）救済総額（10億ユーロ）
キプロスI 12011年12月15日2011年12月～2012年12月– – – 2.5 – – – – – 2.5 1
キプロスII 22013年5月13日から2016年3月31日まで2013年5月～2016年3月 1.0 – – – – – – – 9.0点中6.3点 7.3 / 10.0 2
ギリシャI+II 32010年5月1日2010年5月～2015年6月 32.1 / 48.1 – – – – 52.9 – 144.6点中130.9点 – 245.6点中215.9点3
ギリシャIII 42015年8月19日2015年8月～2018年8月（86人の割合、 2015年10月に決定）– – – – – – – 86（86まで） 86 4
ハンガリー52008年11月1日2008年11月～2010年10月 9.1 / 12.5 1.0 – – 6.5点中5.5点 – – – – 15.6 / 20.0 5
アイルランド62010年11月1日2010年11月～2013年12月 22.5 – – 4.8 – – 22.5 18.4 – 68.2 6
ラトビア72008年12月1日2008年12月～2011年12月 1.7点中1.1点 0.4 0.1 0.0 / 2.2 3.1点中2.9点 – – – – 4.5 / 7.5 7
ポルトガル82011年5月1日2011年5月～2014年6月 27.4点中26.5点 – – – – – 25.6点中24.3点 26.0 – 79.0 のうち 76.8 8
ルーマニアI 92009年5月1日2009年5月～2011年6月 13.6点中12.6点 1.0 1.0 – 5.0 – – – – 19.6 / 20.6 9
ルーマニアII 102011年3月1日2011年3月～2013年6月 0.0 3.6点中 1.15 – – 0.0 / 1.4 – – – – 1.15 / 6.15 10
ルーマニアIII 112013年9月27日2013年10月～2015年9月 0.0 2.0点中 2.5 – – 0.0 / 2.0 – – – – 6.5点中2.5点11
スペイン122012年7月23日2012年7月～2013年12月– – – – – – – – 41.3 / 100 41.3 / 100 12
お支払い合計 2008年11月～2018年8月104.9 6.05 1.1 7.3 13.4 52.9 46.8 175.3 136.3 544.05
1キプロスは2011年12月下旬、ロシアから25億ユーロの二国間緊急救済融資を受け、政府の財政赤字を補填し、2012年12月31日までの満期を迎える政府債務の借り換えを行った。[ 199 ] [ 200 ] [ 201 ]当初、救済融資は2016年に全額返済される予定だったが、第二次キプロス救済プログラムの策定の一環として、ロシアは2018年から2021年にかけて8回に分けて半年ごとに返済を延期することを受け入れ、同時に要求金利を4.5％から2.5％に引き下げた。[ 202 ]
2キプロスでは、2013年から2015年にかけての政府の財政運営に加えて、キプロス金融セクターの再資本化のための追加資金も必要であることが明らかになったため、2012年6月にトロイカとの間でそうした追加救済パッケージの交渉が開始された。[ 203 ] [ 204 ] [ 205 ] 2012年12月、予備的な推計によると、必要な全体的な救済パッケージの規模は175億ユーロで、うち100億ユーロは銀行の再資本化、60億ユーロは満期を迎える債務の借り換え、さらに15億ユーロは2013年、2014年、2015年の予算赤字を補填するものとされており、これを合わせるとキプロスの債務対GDP比は約140%にまで上昇することになる。[ 206 ]しかし、最終的に合意された支援パッケージは、IMF（10億ユーロ）とESM（90億ユーロ）から一部資金提供を受けた100億ユーロの支援パッケージにとどまった。[ 207 ]これは、最も問題を抱えていたライキ銀行の直接閉鎖とキプロス銀行の強制的なベイルインによる資本増強計画を特徴とする、キプロス当局との資金節約協定に達することができたためである。[ 208 ] [ 209 ]救済パッケージ発動の最終条件は、2013年4月のトロイカの覚書で概説されており、 (1)ライキ銀行の閉鎖を受け入れながら金融セクター全体の資本増強を行うこと、(2)マネーロンダリング対策を実施することなどが含まれている。キプロス金融機関の健全な財政基盤の強化、(3) キプロス政府の財政赤字削減のための財政再建、(4) 競争力とマクロ経済の不均衡を回復するための構造改革、(5) 民営化プログラム。こうした背景から、キプロスの対GDP債務比率は、2015年に126%でピークを迎え、その後2020年には105%まで低下すると予測されており、持続可能な範囲内にとどまると見られています。100億ユーロの救済措置は、債務（借り換えと償還）に41億ユーロ、財政赤字の補填に34億ユーロ、銀行の資本増強に25億ユーロで構成されています。これらの金額は、2013年5月13日から2016年3月31日までの期間、定期的に分割してキプロスに支払われる。プログラムによれば、これは十分である。なぜなら、キプロスはプログラム期間中、さらに、政府資産の民営化により10億ユーロの臨時収入を得ること、10億ユーロの満期を迎える財務省短期証券と国内債権者が保有する10億ユーロの満期を迎える債券の自動ロールオーバーを確実に行うこと、87億ユーロで銀行の再資本化に必要な資金を減らすこと（そのうち4億ユーロはキプロス中央銀行が将来得る利益の再注入（短期的には金準備を売却して前もって注入）であり、83億ユーロはライキ銀行とキプロス銀行の債権者のベイルインによるものである）。[ 210 ]国内債権者が保有する満期を迎える債券の強制的な自動ロールオーバーは2013年に実施され、一部の信用格付け機関によると「選択的デフォルト」または「制限的デフォルト」に相当するとされた。これは主に、新規債券の固定利回りが市場金利を反映しておらず、同時に満期が自動的に延長されたためである。[ 202 ]キプロスは、欧州安定メカニズム（ESM）から合計63億ユーロ、国際通貨基金（IMF）から10億ユーロを借り入れ、2016年3月末に3年間の金融支援プログラムを無事に終了した。[ 211 ] [ 212 ] ESM救済プログラムの残りの27億ユーロは、キプロス政府の財政がプログラム期間中予想以上に好調だったため、実際には支給されなかった。[ 211 ] [ 212 ]
3多くの情報源によると、第1次救済措置は1,100億ユーロ、第2次救済措置は1,300億ユーロだった。第1次救済措置において、アイルランド、ポルトガル、スロバキアが債権国から離脱したことによる27億ユーロを差し引き、さらにIMFが2015～2016年度にギリシャに支払うことを約束した82億ユーロ（2012年12月に実施されたプログラム延長に基づく）を加えると、救済資金の総額は2,456億ユーロとなる。[ 198 ] [ 213 ]最初の救済措置では、2010年5月から2011年12月の間に、IMFから201億ユーロ、GLFから529億ユーロが支払われ、[ 198 ]その後、技術的には2012年から2016年の第2次救済パッケージに置き換えられ、その規模は1726億ユーロ（IMFから280億ユーロ、EFSFから1446億ユーロ）で、最初の救済パッケージからの残りの約束額が含まれていた。[ 214 ] IMFの約束額はすべて、ギリシャ政府が公的財政赤字の継続的な運営に充当し、民間債権者とIMFが保有する満期を迎える公的債務を借り換えるために利用された。 EFSFからの支払いは、PSI再編政府債務356億ユーロ（民間投資家が名目上のヘアカット、低金利、残存元本の償還期間延長を受け入れるという取引の一環として）、銀行再資本化のための482億ユーロ、[ 213 ] PSIの第2次債務買い戻しのための113億ユーロ、[ 215 ]残りの495億ユーロが公的予算赤字の継続的な運用をカバーするために割り当てられた。[ 216 ]この統合プログラムは、IMFが2015年1月から2016年3月まで追加融資トランシェでプログラム期間を延長した後、2016年3月に終了する予定だった（既に発行されたIMF融資の存続期間中に発生する利息の総額をギリシャが返済するのを助ける手段として）。一方、ユーログループは同時に、救済プログラムの枠組み外で利息の返済と延期を行うことを選択し、EFSFプログラムは依然として2014年12月に終了する予定だった。[ 217 ]ギリシャ政府が救済資金の継続的な流入を受けるための合意された条件に従うことを拒否したため、IMFとユーログループは両方とも、2014年8月以来プログラムを凍結することを選択した。技術的な期限切れを避けるため、ユーログループは凍結されたプログラムの期限を2015年6月30日に延期し、この新しい期限内に、移転条件を最初に変更する可能性を開いた。プログラムの完了を確実にするために、再交渉が行われ、最終的にそれに従った。[ 217 ]ギリシャがプログラム完了のための再交渉条件および時間延長の解決プロセスから一方的に撤退したため、プログラムは2015年6月30日に未完了のまま終了した。これによりギリシャはEFSFから残りの資金137億ユーロ（未使用のPSIおよび債券利息ファシリティ10億ユーロ、未使用の銀行再資本化基金109億ユーロ、マクロ経済支援の凍結トランシェ18億ユーロ）を引き出す可能性を失った[ 218 ] [ 219 ] 。また、残りのIMF資金135億6100万SDR（2012年1月5日のSDR為替レートでは160億ユーロに相当[221] ）も失ったが、これらの失われたIMF資金は、ギリシャがESMと新たな第3次救済プログラムに合意し、そのプログラムの初回レビューに合格すれば取り戻せる可能性がある。
4総額860億ユーロの新たな第三次救済プログラムは、IMFとESMの資金を共同で賄い、2015年8月から2018年8月にかけて分割して支出される。[ 222 ]このプログラムは2015年7月17日に交渉が承認され、[ 223 ] 2015年8月19日のESMファシリティ契約の公表により詳細が承認された。[ 224 ] [ 225 ] IMFによる「凍結されたI+IIプログラムの残額」の移転と、第三次救済プログラムの資金の一部を拠出するという新たなコミットメントは、2015年10月に予定されている新たな第三次プログラムの初回レビューが成功裡に完了することを条件としている。[ 226 ]緊急事態のため、EFSMは2015年7月20日にギリシャに対して71億6000万ユーロの緊急一時送金を直ちに実施した。[ 227 ] [ 228 ]これは、第3次プログラムの第1トランシェが2015年8月20日に実施された際に、ESMに完全に追い抜かれた。[ 225 ]これは一時的なつなぎ融資であり、公式の救済プログラムの一部ではないため、表にはこの特別なタイプのEFSM移転は示されていない。このプログラムのローンは、平均満期が32.5年で、変動金利（現在1％）である。このプログラムは、銀行の資本再編の目的で最大250億ユーロの移転を指定しており（欧州銀行監督機構の年次ストレステストで必要とみなされる範囲で使用される）、ギリシャの公共資産の売却を行うための新しい民営化基金の設立も含まれており、最初に生成される250億ユーロは、銀行の資本再編に割り当てられた救済ローンの早期返済に使用されます。猶予期間と支払い期間の延長という形でのギリシャに対する潜在的な債務救済は、2015年10月/11月までに新しいプログラムの最初のレビューが行われた後、欧州の公的債権者によって検討されるだろう。[ 225 ]
5ハンガリーは予想よりも早く回復したため、2009年10月から2010年10月にかけて予定されていた残りの44億ユーロの救済支援を受けることができなかった。[ 197 ] [ 229 ] IMFは105億SDRのうち合計76億SDRを支払った。[ 230 ]これは現在の為替レートで125億ユーロのうち91億ユーロに相当する。[ 231 ]
6アイルランドでは、国庫管理庁がアイルランド政府に代わってこのプログラムに175億ユーロを拠出した。このうち100億ユーロは国民年金積立基金から、残りの75億ユーロは「国内資金」から拠出された。 [ 232 ]これにより、プログラム総額は850億ユーロに増加した。[ 196 ]この追加拠出金は、技術的には内部ベイルインであるため、救済総額には加算されていない。2014年3月31日時点で、コミットされた資金はすべて拠出され、EFSFもさらに7億ユーロを拠出したため、資金総額は675億ユーロから682億ユーロにわずかに増加した。[ 233 ]
7ラトビアは予想よりも早く回復したため、当初2011年に予定されていた残りの30億ユーロの救済支援を受けることができなかった。[ 234 ] [ 235 ]
8ポルトガルは、憲法裁判所の判決を待っていたため当初の計画より1か月遅れて、2014年6月に予定通り支援プログラムを完了したが、その後の予防的信用枠の設定は求めなかった。[ 236 ]プログラム終了時までに、最後の26億ユーロ（EFSMから17億、IMFから9億）を除いて、約束された金額はすべて送金されたが、[ 237 ]ポルトガル政府は受け取りを拒否した。[ 238 ] [ 239 ] IMFからの送金が当初約束された260億ユーロをわずかに上回った理由は、ユーロではなくSDRで支払われたことと、プログラム開始時と比較してEUR/SDRの為替レートが好転したことによる。[ 240 ] 2014年11月、ポルトガルはEFSM（ポストプログラム）から最後に延期されていた4億ユーロのトランシェを受け取り、[ 241 ]これにより、救済措置の総額は790億ユーロのうち768億ユーロに増加しました。
9ルーマニアは予想よりも早く回復したため、当初2011年に予定されていた残りの10億ユーロの救済支援は受けられなかった。[ 242 ] [ 243 ]
10ルーマニアは、2011年3月から2013年6月までの間、必要に応じて引き出すことができる50億ユーロの予防的信用枠を持っていたが、それを引き出すことは全く避けていた。[ 244 ] [ 245 ] [ 197 ] [ 246 ]しかし、その期間中、世界銀行はDPL3開発融資プログラムとして4億ユーロ、社会扶助と医療のための成果に基づく融資として7億5000万ユーロを移転して支援した。[ 247 ]
11ルーマニアには、IMFとEUが共同で設定した40億ユーロの第2次予防的信用枠があり、このうちIMFは17億5,134万SDR（20億ユーロ）を管理しており、2013年10月から2015年9月30日までの期間に必要に応じて資金を引き出すことができる。さらに世界銀行も、2013年1月から2015年12月まで有効な延期引き出しオプション付き開発政策融資の下で10億ユーロを利用可能にした。[ 248 ]世界銀行は、期間中、以前にコミットした8億9,100万ユーロの開発プログラム支援も継続するが、[ 249 ] [ 250 ]この追加移転は「以前にコミットした金額」であるため、第3次プログラムの「救済支援」としては計上されていない。 2014年4月、世界銀行は支援を拡大し、7億5000万ユーロの財政効率・成長開発政策融資を追加した。[ 251 ]最終の2回目のFEG-DPLトランシェである7億5000万ユーロ（約10億ドル相当）は2015年前半に契約される予定である。[ 252 ] 2014年5月時点で、予防的信用枠からの資金は引き出されていなかった。
12スペインの1000億ユーロの支援策は金融セクターの資本増強のみに充てられている。[ 253 ]当初、300億ユーロのEFSF緊急口座が用意されていたが、引き出されることはなく、通常のESM資本増強プログラムに取って代わられた後、2012年11月に再びキャンセルされた。[ 254 ] ESMによる最初の資本再構成トランシュ394億7000万ユーロは11月28日に承認され、[ 255 ] [ 256 ] 2012年12月11日にスペイン政府の銀行資本再構成基金（FROB）に移管された。 [ 254 ]「カテゴリー2」銀行向けの2回目のトランシュ18億6000万ユーロは12月20日に欧州委員会によって承認され、[ 257 ]最終的に2013年2月5日にESMによって移管された。[ 258 ]「カテゴリー3」銀行も、それまでに民間市場から十分な追加資本を調達できなかった場合に備えて、2013年6月に3回目のトランシュの対象となった。[ 259 ]しかし、2013年1月中にすべての「カテゴリー3」銀行が民間市場を通じて完全に資本再構成に成功したため、国家援助は必要なくなる。したがって、当初の支援パッケージの残りの587億ユーロは、発動される予定はないが、不測の事態が発生した場合に引き出せるように、予防的資本準備金を備えた基金として2013年12月31日まで利用可能となる。[ 253 ] [ 260 ]利用可能な1000億ユーロのうち、合計413億ユーロが移管された。[ 261 ]プログラムの予定終了時に、追加の支援は要請されなかった。[ 262 ]

欧州金融安定ファシリティ（EFSF）

2010年5月9日、EU加盟27カ国は、欧州金融安定ファシリティ（EFSF）の設立に合意しました。これは、困難に直面しているユーロ圏諸国への財政支援を通じて、欧州の金融安定を維持することを目的とした法的枠組みです[ 263 ]。EFSFは、ドイツ債務管理庁の支援を受けて、市場で債券やその他の債務証券を発行し、財政難に陥っているユーロ圏諸国への融資、銀行の資本増強、あるいは国債の買い入れに必要な資金を調達することができます[ 264 ] 。

債券の発行は、ユーロ圏加盟国が欧州中央銀行の払込資本金の割合に応じて付与する保証によって裏付けられている。この制度の4,400億ユーロの融資能力は、ユーロ圏諸国政府によって連帯保証されており、欧州金融安定化メカニズム（欧州委員会がEU予算を担保として調達した資金に依存）からの最大600億ユーロの融資と、国際通貨基金（IMF）からの最大2,500億ユーロの融資と組み合わせることで、最大7,500億ユーロの金融セーフティネットを確保することができる。[ 265 ]

EFSFは2011年1月25日、初のベンチマーク債として50億ユーロの5年債を発行し、445億ユーロの注文を集めた。これは欧州におけるソブリン債としては過去最高額であり、欧州連合（EU）の独立した資金調達機関である欧州金融安定化メカニズム（EFSM）が2011年1月第1週に発行した50億ユーロを245億ユーロ上回る額である。 [ 266 ]

2011年11月29日、加盟国の財務大臣は、問題を抱えたユーロ圏の政府による新規発行の最大30%を保証できる証明書を作成することでEFSFを拡大し、プライマリーおよびセカンダリー債券市場への介入を強化する投資手段を創設することで合意した。[ 267 ]

救済資金の送金は数年にわたって分割して行われ、政府が財政再建、構造改革、公共資産の民営化のパッケージを同時に実施し、銀行のさらなる資本増強と解決のための基金を設立することが条件となった。

金融市場の反応

EUがEFSFの設立を発表した後、世界中で株価が急騰した。この制度によりギリシャ債務危機の拡大に対する懸念が和らぎ、[ 268 ]一部の株価は1年以上ぶりの高値を付けた。[ 269 ]ユーロは18ヶ月ぶりの大幅上昇を記録したが、[ 270 ] 1週間後に4年ぶりの安値に下落した。[ 271 ]その後まもなく、ヘッジファンドなどの短期トレーダーがユーロのショートポジションとキャリートレードを解消したため、ユーロは再び上昇した。[ 272 ]発表後、商品価格も上昇した。[ 273 ]

ドルLIBORは9か月ぶりの高値を維持した。[ 274 ]デフォルトスワップも下落した。[ 275 ] VIXは、救済措置のきっかけとなった前週の記録的な週間上昇の後、記録的な30％近く下落して引けた。[ 276 ]この合意は、ECBが二次市場から国債の購入を開始できるようにするものと解釈されており、債券利回りが低下すると予想される。[ 277 ]その結果、ギリシャ国債の利回りは10％超から5％強に急落した。[ 278 ] EU救済措置に伴い、アジアの国債利回りも低下した。[ 279 ]

EFSF資金の使途

EFSFは、各国から支援要請があった場合にのみ資金を調達する。[ 280 ] 2012年7月末現在、EFSFは複数回発動されている。2010年11月、アイルランド向け総額675億ユーロの救済パッケージのうち177億ユーロを融資した（残りは個々のヨーロッパ諸国、欧州委員会、IMFからの融資）。2011年5月にはポルトガル向け780億ユーロのパッケージの3分の1を拠出した。ギリシャ向け第2次救済の一環として、融資はEFSFに移管され、2014年を通じて総額1640億ユーロ（新規パッケージ1300億ユーロとギリシャ融資枠からの残り344億ユーロ）となった。 [ 281 ] 2012年7月20日、欧州財務大臣らはスペインの銀行に対する最大1000億ユーロの部分救済の第1弾を承認した。[ 282 ]これによりEFSFの残高は1480億ユーロ[ 282 ]となり、これはレバレッジ火力換算で4440億ユーロに相当する。[ 283 ]

EFSFは2013年に期限切れを迎える予定で、5,000億ユーロの恒久的な救済資金プログラムである欧州安定メカニズム（ESM）と数か月並行して運営されます。ESMは、資本コミットメントの90%を占める加盟国が批准次第、運用を開始します。（ESMのセクションを参照）

2012年1月13日、スタンダード＆プアーズはフランスとオーストリアの格付けをAAAから引き下げ、スペイン、イタリア（およびその他5カ国[ 284 ]）のユーロ圏加盟国の格付けをさらに引き下げた。その後まもなく、S&PはEFSFの格付けもAAAからAA+に引き下げた[ 284 ] [ 285 ] 。

欧州金融安定化メカニズム（EFSM）

2011年1月5日、欧州連合は欧州金融安定化メカニズム（EFSM）を創設した。これは、金融市場で調達された資金に依存し、欧州委員会が欧州連合の予算を担保として保証する緊急資金調達プログラムである。[ 286 ]これは委員会の監督下で運営され[ 287 ]、経済的困難に陥ったEU加盟国に財政支援を提供することで、ヨーロッパの金融安定を維持することを目的としている。[ 288 ]欧州連合全27加盟国の支援を受ける委員会の基金は、最大600億ユーロを調達する権限を持ち[ 289 ] 、フィッチ、ムーディーズ、スタンダード＆プアーズからAAAの格付けを受けている。[ 290 ]

EFSMの下で、EUはアイルランド向けに合意された財政支援パッケージの一環として、EFSMの借入コストを2.59%として50億ユーロの債券を資本市場に発行することに成功した。 [ 291 ]

EFSFと同様に、EFSMは2012年9月に開始された恒久的な救済資金プログラムESMに置き換えられました。[ 292 ]

ブリュッセル合意とその余波

2011年10月26日、ユーロ圏17カ国の首脳がブリュッセルで会合を開き、銀行が保有するギリシャ国債の50%の帳消し、欧州金融安定ファシリティ（EFSF ）に基づく救済基金の4倍（約1兆ユーロ）への増額、EU域内の銀行の自己資本比率の9%への引き上げ、そしてイタリアが国家債務削減策を講じるという一連の約束について合意した。また、欧州の銀行が被る可能性のある損失を軽減するため、 350億ユーロの「信用補完」が約束された。欧州委員会のジョゼ・マヌエル・バローゾ委員長は、 この措置を「例外的な時期のための例外的な措置」と表現した。[ 293 ] [ 294 ]

10月31日、ギリシャのゲオルギオス・パパンドレウ首相が救済策に関する最終決定権をギリシャ国民に与えるために国民投票を実施すると発表したことで、救済策の受け入れが疑問視され、金融市場が混乱した。 [ 295 ] 2011年11月3日、救済策に関するギリシャ国民投票の約束はパパンドレウ首相によって撤回された。

2011年末、ニューヨーク・タイムズ紙のランドン・トーマス氏は、少なくとも一部の欧州の銀行は高い配当率を維持しており、資本比率の改善が求められているにもかかわらず、政府からの資本注入を受けている銀行は一つもないと指摘した。トーマス氏は、日本を拠点とする経済学者で、日本の銀行危機の専門家であり、バランスシート不況の専門家でもあるリチャード・クー氏の言葉を引用した。

ヨーロッパの人々は、システム的な銀行危機が及ぼす影響を理解していないと思います。…すべての銀行が同時に資本増強を余儀なくされると、結果として銀行はさらに弱体化し、不況、あるいは恐慌はさらに長期化するでしょう。…政府の介入は、最後の手段ではなく、最初の手段であるべきです。

株式発行や債務の株式化に加え、あるアナリストは「銀行は資金調達が困難になるにつれ、自己資本比率の改善に取り組む中で、融資の削減や不良資産の売却を加速させるだろう」と述べた。このバランスシートの縮小は「不況につながる可能性がある」とアナリストは述べた。[ 296 ]融資の減少は、当時既に西欧の商品貿易金融における「深刻化する危機」に見られた状況であった。 [ 297 ]

第二次救済策に関する最終合意

2012年2月20日と21日の長時間会議において、ユーログループはIMFおよび国際金融協会と、1300億ユーロ規模の第2次救済パッケージの最終条件について合意した。債権国は名目ヘアカット率を50%から53.5%に引き上げることで合意した。EU加盟国は、ギリシャ融資制度の金利をユーロ・ボラティリティ（Euribor）よりわずか150ベーシスポイント高い水準まで遡及的に引き下げることに同意した。さらに、中央銀行が投資ポートフォリオにギリシャ国債を保有している加盟国の政府は、2020年までの将来の収入と同額をギリシャに渡すことを約束した。これらを合わせると、ギリシャの債務は2020年までにGDPの117% [ 76 ]から120.5%にまで減少する見込みである。 [ 78 ]

欧州中央銀行

ECB証券市場プログラム（SMP）
2010年5月以降の債券購入をカバーするECB証券市場プログラム（SMP）

欧州中央銀行（ECB）は、金融市場のボラティリティを低下させ、流動性を向上させることを目的とした一連の措置を講じてきた。[ 298 ]

2010 年 5 月に次の措置を講じました。

  • ECBは公開市場操作を開始し、国債と民間債の買い入れを開始し、[ 299 ] 2012年2月には2195億ユーロに達したが、 [ 300 ]同時にインフレの上昇を防ぐため同額の流動性を吸収した。[ 301 ]ラボバンクのエコノミスト、エルウィン・デ・グルート氏によると、 ECBが不胎化できるのは3000億ユーロという「自然な限界」があるという。 [ 302 ]
  • 連邦準備制度の支援を受けてドル・スワップ・ラインを再開した[ 303 ] 。 [ 304 ]
  • 同銀行は、融資預金に必要な信用格付けに関する方針を変更し、ギリシャの信用格付けに関わらず、ギリシャ政府が発行または保証するすべての既存および新規の債務証書を担保として受け入れることになった。

この動きにより、ジャンク債に格下げされ、政府が資本市場で資金調達することが困難になっていたギリシャ国債への圧力がいくらか軽減された。[ 305 ]

2011年11月30日、欧州中央銀行（ECB）、米国連邦準備制度理事会（FRB） 、カナダ、日本、英国、スイス国立銀行の中央銀行は、債務危機を回避し、実体経済を支えるため、世界金融市場に追加的な流動性を供給した。中央銀行は、ドル通貨スワップのコストを50ベーシスポイント引き下げ、2011年12月5日に発効させることで合意した。また、商業銀行が他通貨で流動性を確保できるよう、相互に潤沢な流動性を提供することでも合意した。[ 306 ]

ECBは、企業向け金利を引き下げることでユーロ圏経済の回復を促進することを目指し、 2012年から2013年にかけて複数回にわたり政策金利を引き下げ、2013年11月には史上最低の0.25%に達した。金利引き下げによってユーロは他の通貨に対して下落しており、ユーロ圏からの輸出を押し上げ、経済回復をさらに後押しすることが期待されている。[ 307 ]

2014年5月にインフレ率が0.5%に低下したことを受け、ECBは再びユーロ圏経済を刺激する措置を講じたが、2014年第1四半期の経済成長率はわずか0.2%にとどまった。[ 308 ]（デフレまたは極めて低いインフレ率は現金保有を促し、購買意欲を減退させる）。6月5日、ECBはプライム金利を0.15%に引き下げ、預金金利を-0.10%に設定した。[ 309 ]特に後者の措置は「大胆かつ異例な動き」と見られていた。なぜなら、マイナス金利はこれまで大規模に試されたことがなかったからだ。[ 308 ]さらに、ECBは4年間の長期融資を低金利（通常は主に翌日物融資）で提供すると発表したが、これは借り入れ銀行が、資金が例えば低リスクの国債購入に使われるのではなく、最終的に企業に渡ることを保証するための厳しい条件を満たすことを条件としていた。[ 308 ]全体として、これらの動きはデフレを回避し、ユーロを切り下げて輸出をより実行可能にし、「実世界」での融資を増やすことを目的としている。[ 308 ] [ 309 ]

株式市場はECBの利下げに強く反応した。例えば、ドイツのDAX指数は、新金利発表日に過去最高値を記録した。 [ 309 ]一方、ユーロは対ドルで一時4ヶ月ぶりの安値に下落した。[ 308 ]しかし、マイナス金利という前例のない性質のため、景気刺激策の長期的な影響は予測困難である。[ 309 ]マリオ・ドラギ総裁は、「これで終わりか？答えはノーだ」と述べ、ユーロ圏経済の立て直しのために中央銀行はあらゆる手段を講じる用意があると示唆した。[ 308 ]彼は、量的緩和として知られる物議を醸す大規模な債券買い戻しの基盤を築いた。[ 309 ]

辞任

2011年9月、ユルゲン・シュタルクは、2011年のアクセル・A・ウェーバーに続き、ECB理事会を辞任した二人目のドイツ人となった。元ドイツ連邦銀行総裁のウェーバーは、かつてジャン＝クロード・トリシェ総裁の後任として有力視されていた。ウェーバーとシュタルクは共に、ECBの債券購入に対する「不満」が辞任の理由と考えられていた。ECBの債券購入は、銀行の独立性を損なうと批評家は指摘している。シュタルクは辞任当時、理事会で「おそらく最もタカ派的な」メンバーだった。ウェーバーの後任には、ドイツ連邦銀行の後任であるイェンス・ワイドマンが就任し、ベルギー出身のペーター・プラートがシュタルクの後任としてECBの経済局長に就任した。[ 310 ]

長期資金供給オペレーション（LTRO）

2011年12月22日、ECB [ 311 ]はユーロ導入13年の歴史上最大規模の信用供給を欧州銀行システムへ開始した。長期リファイナンス・オペレーション（LTRO）の下、ECBは523の銀行に対し、3年間という異例の長期にわたり、わずか1%の金利で4890億ユーロを融資した。 [ 312 ]これまでのリファイナンス・オペレーションは、3ヶ月、6ヶ月、12ヶ月で満期を迎えていた。[ 313 ]過去最大の3250億ユーロは、ギリシャ、アイルランド、イタリア、スペインの銀行から供給された。[ 314 ]

ECBはこうして、銀行が2012年の最初の3ヶ月間で2000億ユーロの満期を迎える債務を返済するのに十分な現金を確保しつつ、信用収縮が経済成長を阻害しないよう事業を継続し、企業への融資を継続できるようにした。また、銀行が資金の一部を使って国債を購入することで、債務危機を効果的に緩和することを期待した。[ 315 ] 2012年2月29日、ECBは2回目の入札であるLTRO2を実施し、ユーロ圏の銀行800行にさらに5295億ユーロの低利融資を提供した。[ 316 ] 2月の5295億ユーロの入札による純新規借入は約3130億ユーロで、ECBの既存の融資総額2560億ユーロ（MRO + 3ヶ月および6ヶ月のLTRO）のうち、2150億ユーロがLTRO2に組み入れられた。[ 317 ]

ECBの融資は、銀行間融資の大部分に取って代わった。スペインはECBから3,650億ユーロ、イタリアは2,810億ユーロの借入を行っている（2012年6月のデータ）。ドイツは2,750億ユーロの預金を保有している。[ 318 ]

欧州銀行システムの再編

2012年6月16日、欧州中央銀行（ECB）は他の欧州諸国の首脳らと共に、ECBが銀行規制当局となり、各国のプログラムを補完する預金保険制度を構築する計画を策定した。また、欧州の成長と雇用を促進するその他の経済改革も提案された。[ 319 ]

アウトライト金融取引（OMT）

2012年9月6日、ECBは、 EFSF / ESMによる国家救済プログラムに関与しているすべてのユーロ圏諸国に対し、利回り低下債券購入（OMT ）の形で追加金融支援を行うと発表した。[ 9 ]ユーロ圏諸国は、過剰なレベルのストレスを受けた債券利回りに苦しんでいることが判明した場合、そしてその限りにおいて、プログラムの恩恵を受けることができる。しかし、それはその国が完全な市場アクセスを有する／回復した時点でのみであり、かつ、その国が署名済みの覚書（MoU）合意のすべての条件を依然として遵守している場合のみである。[ 9 ] [ 173 ]国家救済ではなく予防的プログラムを受ける国は、定義上、完全な市場アクセスを有するため、国債の金利がストレスを受けている場合は、OMT支援の対象となる。一方、国家救済を受ける国（アイルランド、ポルトガル、ギリシャ）については、完全な市場アクセスを回復するまではOMT支援を受ける資格がなく、これは通常、予定されていた最後の救済資金の支出を受け取った後にのみ実現する。[ 9 ] [ 112 ] 9月/10月に開始できるOMTプログラムはまだなかったにもかかわらず、金融市場はECBが追加で計画したOMTパッケージにすぐさま注目し、それまで緊張と高金利に苦しんでいたすべてのヨーロッパ諸国で短期金利と長期金利の両方が低下することを徐々に織り込み始めた（OMTは流動性の凍結と非常に緊張した金利に対抗する追加の潜在的なバックストップと見なされていたため、非常に近い将来にOMTが存在する可能性があるという知識だけで市場を落ち着かせるのに役立った）。

欧州安定メカニズム（ESM）

欧州安定メカニズム（ESM）は、2012年7月に発足した暫定的な欧州金融安定ファシリティと欧州金融安定化メカニズムの後継となる恒久的な救済資金プログラムである[ 292 ]が、2012年9月12日にドイツ連邦憲法裁判所が措置の合法性を確認するまで延期されなければならなかった[ 320 ] 。 [ 321 ]恒久的な救済基金は、2012年9月27日に16の署名国で発効した。エストニアでは、批准手続きの完了後、2012年10月4日に発効した[ 322 ] 。

2010年12月16日、欧州理事会は、より強力な制裁措置を含む恒久的な救済メカニズムの設置を可能にするため、 EUリスボン条約の二条修正案に合意した[ 323 ] 。2011年3月、欧州議会は、EU加盟国ではなく欧州委員会がESMの運営において「中心的な役割」を担うという確約を得た後、この条約修正案を承認した[ 324 ] 。 [ 325 ] ESMは国際公法に基づく政府間組織であり、ルクセンブルクに所在する[ 326 ] 。 [ 327 ]

このようなメカニズムは「金融ファイアウォール」として機能します。一国のデフォルトが相互に連結された金融システム全体に波及するのではなく、このファイアウォールメカニズムは、下流の国々や銀行システムの債務の一部または全部を保証することで、それらの国々や銀行システムを保護することができます。こうすることで、単一のデフォルトを管理しつつ、金融システムの波及効果を抑制することができます。

欧州財政協定

ユーロ圏の一部の国と英国の公的債務対GDP比
2008年から2011年までのユーロ圏主要国および英国の公的債務対GDP比（出典：ユーロスタット）

2011年3月、安定成長協定の新たな改革が開始され、3%の赤字ルールまたは60%の債務ルールのいずれかに違反した場合に罰金を科すための自動手続きを採用することでルールを簡素化することが狙いである。[ 328 ]年末までに、ドイツ、フランスおよび他のいくつかのEU小国はさらに一歩進んで、EU条約に厳格かつ強制力のある財政ルールと自動罰金を盛り込んだユーロ圏財政同盟を創設することを誓約した。 [ 329 ] [ 330 ] 2011年12月9日の欧州理事会で、ユーロ圏の17カ国すべてと参加を希望する6カ国が、政府支出と借入に厳格な上限を設け、制限に違反した国には罰金を科すという新たな政府間条約に合意した。[ 331 ]英国を除く他のすべてのユーロ圏非加盟国も、議会の投票を条件に参加の用意がある。[ 292 ]この条約は、2013年1月1日までにユーロ圏の12カ国が批准すれば発効する。 [ 332 ]

当初、EU首脳は既存のEU条約を変更する計画だったが、英国のデービッド・キャメロン首相がこれを阻止した。キャメロン首相は、提案されているEU金融取引税を含む将来の金融規制からロンドン市を除外するよう要求した。[ 333 ] [ 334 ]その日の終わりまでに26カ国がこの計画に同意し、参加を望まなかったのは英国だけとなった。[ 335 ]キャメロン首相はその後、自身の行動では英国の安全保障を確保できなかったことを認めた。[ 336 ]英国がユーロ圏の安全保障のための財政協定への参加を拒否したことは、リスボン条約の抜本的な改正への参加を事実上拒否したことに等しい（キャメロン首相はこのプロジェクトに拒否権を発動した） 。インディペンデントのジョン・レントールは、「どの首相でもキャメロン首相と同じ行動をとっただろう」と結論付けた。[ 337 ]

経済改革と回復の提案

銀行への直接融資と銀行規制

2012年6月28日、ユーロ圏首脳は、国家債務の増加を回避するため、欧州安定メカニズム（ESM）による融資を、ユーロ圏加盟国を経由せずに、問題を抱えた銀行に直接行うことを承認した。この改革は、欧州中央銀行（ECB）による銀行規制計画と連動していた。この改革は、イタリアやスペインなどの加盟国が発行する長期債の利回り低下とユーロ高という形で直ちに反映された。[ 338 ] [ 339 ] [ 340 ]

国 銀行の資本増強
ポルトガル バンコ BPI、カイシャ ジェラル デ ポジトス、ミレニアム BCP
アイルランド アライド・アイリッシュ銀行、アングロ・アイリッシュ銀行、アイルランド銀行
ギリシャ アルファ銀行、ユーロバンク、ギリシャ国立銀行、ピレウス銀行
スペイン バレンシア銀行、バンキア、カタルーニャカイシャ、ノヴァガリシア

緊縮財政を減らし、投資を増やす

この債務危機に対処するために、ほとんどの欧州諸国が実施した緊縮財政措置に対して、かなりの批判が寄せられている。米国の経済学者でノーベル賞受賞者のポール・クルーグマンは、「非ケインズ派」の金融政策への急激な回帰は現実的な解決策ではないと主張している。[ 341 ]クルーグマンは歴史的証拠を指摘し、ギリシャやスペインなどの国々に現在課されているデフレ政策は、これらの国々の不況を長期化させ、深刻化させると予測している。 [ 342 ]クルーグマンはまた、 「経済的合理性のための宣言」に9,000人以上の署名者と共に[ 343 ] 、EU経済委員のオリー・レーンやほとんどの欧州財務大臣といった緊縮財政重視の政策立案者たち[ 344 ]が「予算の統合」によって長期的に金融市場の信頼が回復するという考えを否定している。 [ 345 ] [ 346 ] 2003年にIMFの133の緊縮財政プログラムを分析した研究で、IMFの独立評価機関は政策担当者が厳格な支出削減が経済成長に与える壊滅的な影響を常に過小評価していることを発見した。[ 347 ] [ 348 ] 2012年初頭、ギリシャの緊縮財政措置を交渉したIMF当局者は、支出削減がギリシャに悪影響を及ぼしていることを認めた。[ 47 ] 2012年10月、IMFは、緊縮財政プログラムを実施した国の予測は一貫して楽観的すぎたと述べ、増税と支出削減が予想以上の損害を与えており、財政刺激策を実施したドイツやオーストリアなどの国は予想よりもうまくいったことを示唆している。[ 349 ]また、ポルトガルはスペインよりも同等にうまくいった。後者は大幅な緊縮財政措置を導入したが、EUの財政赤字目標を達成することはできなかった。一方、ポルトガルの左派連合は緊縮財政に抵抗し（最低賃金を25%引き上げ、年金制度と公共部門の削減を撤回）、同時に2016年には財政赤字を3%以下に削減した。[ 350 ]ザンクト・ガレン大学の歴史家フロリアン・シューイによると、緊縮財政政策が成功した例はない。シューイは特に、1925年のウィンストン・チャーチルの試みと、ワイマール共和国時代の1930年のハインリヒ・ブリューニングの試みを指摘している。どちらも悲惨な結果を招いた。[ 351 ]

ギリシャの公的収入と支出（GDP比）
ギリシャの国家財政、2002-2014年

ケインズ経済学者によると、「成長志​​向の緊縮財政」は、公共支出の削減は消費者と企業の支出増加によって補填されるという誤った主張に基づいているが、この理論的な主張は現実にはなっていない。[ 352 ] ギリシャの事例は、過剰な民間債務と国民の信頼の崩壊（ギリシャ人の90%以上が失業、貧困、事業閉鎖を恐れている）[ 353 ]により、民間部門は将来の不測の事態に備えて支出を削減した。これは製品と労働力の両方に対する需要をさらに低下させ、不況をさらに深刻化させ、税収の創出と公共債務削減をますます困難にした。[ 354 ]フィナンシャル・タイムズのチーフ経済コメンテーター、マーティン・ウルフ氏によると、「構造的緊縮財政は実際に緊縮財政をもたらす。しかし、その影響は1対1よりもはるかに小さい。構造的赤字を1パーセントポイント削減すると、実際の財政赤字は0.67パーセントポイント改善される」という。これは、例えばアイルランドが2012年の実際の財政赤字を解消するためには、12%を超える構造的な財政引き締めが必要となることを意味します。これは、ユーロ圏全体の外生的な経済成長なしには達成が困難です。[ 355 ]ユーロプラス・モニター・レポート2012によると、景気後退を回避するためには、どの国も1年間でGDPの2%を超える財政引き締めを行うべきではありません。[ 356 ]

財政緊縮財政の代わりに、増税[ 354 ]と財政赤字を中心とする「成長コンパクト」が提案されている。苦境に立たされている欧州諸国は財政赤字を計上する資金が不足しているため、ドイツ経済専門家評議会のドイツ人経済学者でメンバーのペーター・ボフィンガー氏と、国際シンクタンク「リ・ディファイン」のソニー・カプール氏は、欧州投資銀行（EIB）に400億ユーロの追加資金を提供することを提案している。EIBは雇用集約型の中小企業セクターにその10倍の融資を行うことができる。[ 354 ] EUは現在、 EIBの資本基盤を100億ユーロ増強する計画を進めている。さらに、両者は「財産、土地、富、炭素排出量、そして過少課税されている金融セクター」に対する成長に配慮した課税によって、追加の公共投資を賄うことを提案している。また、EU諸国に対し、EU貯蓄税指令の再交渉と、脱税・租税回避の取り締まりにおける相互協力のための協定への署名を求めた。現在、EU加盟国間で移転された非課税の富に対して当局が徴収する税収は年間1％未満である。[ 354 ]タックス・ジャスティス・ネットワークによると、2010年末までに世界の超富裕層エリートは21兆ドルから32兆ドル（最大26兆ユーロ）を秘密の租税回避地に隠しており、その結果、最大2,800億ドルの税収不足が生じている。[ 357 ] [ 358 ]

支出の増額や凍結ではなく、緊縮財政がマクロ経済的な解決策であるかどうかという議論とは別に、[ 359 ]労働組合の指導者たちは、経済学者、投資家、銀行家による経済運営の失敗の責任を労働人口が不当に負わされていると主張している。2007年から2010年にかけての世界的経済危機の結果、EUでは2,300万人以上の労働者が失業しており、このことがヨーロッパだけでなく世界全体の銀行セクターに対する追加規制を求める声につながっている。[ 360 ]

2008年の金融危機と大不況の後、 EU加盟国全体の焦点は、財政赤字をGDPの3%未満のレベルまで引き下げ、債務レベルが安定成長協定で定義された60%の制限を下回るように、またはそれに向かって減少し始めるように、緊縮財政措置を段階的に実施することであった。ヨーロッパの信頼をさらに回復するため、EU27カ国のうち23カ国が、財政力と競争力を改善するための政治改革からなるユーロプラス協定を採択することにも同意した。また、EU27カ国のうち25カ国が、均衡予算修正案を国内法/憲法の一部として導入するという参加各国の公約を含む財政協定を実施することを決定した。財政協定は、以前の安定成長協定の直接の後継ですが、基準の遵守が国内法/憲法に統合されることによって確保されるだけでなく、2014年以降、進行中の救済プログラムに関与していないすべての批准国に、構造的赤字が最大0.5％または1％（債務レベルによる）であるという新しい厳格な基準の遵守を要求するため、より厳格です。[ 329 ] [ 330 ]救済プログラムに関与しているユーロ圏各国（ギリシャ、ポルトガル、アイルランド）は、財政再建/緊縮財政のプログラムを遵守することと、構造改革と内部通貨切り下げの実施、すなわち相対的な生産コストの低下を通じて競争力を回復することの両方を求められました。[ 361 ]最弱国の競争力回復のために実施される措置は、GDP成長の基盤を築くためだけでなく、ユーロ圏加盟国間の経常収支の不均衡を縮小するためにも必要である。[ 362 ] [ 363 ]

ドイツは、政府財政赤字を抱えておらず、借入によってその赤字を補填しているため、圧力にさらされている。2014年末現在、低経済成長にもかかわらず、政府（連邦および州）の支出は3年連続で歳入を下回っている。[ 364 ] 2015年度予算には1969年以来初めて黒字が計上された。現在の予測では、2019年までに債務は安定成長協定で要求されている額を下回る見込みである。

緊縮財政措置は短期的には必ずGDP成長率を低下させるという考えは、長らく周知の事実である。ケインズ政策を信奉する一部の経済学者は、救済プログラムで求められている緊縮財政措置の時期と規模を批判し、そのような大規模な措置は景気後退が続く危機の時期に実施されるべきではなく、可能であれば実質GDP成長率がいくらかプラスに転じた後まで延期すべきだと主張した。2012年10月、国際通貨基金（IMF）が発表した報告書でも、直近10年間の増税と歳出削減は、事前に予想されていたもの（過去の数十年間や様々な経済シナリオ下で記録された「GDPダメージ比率」に基づく）と比較して、GDP成長率をより深刻に損なっていたことが明らかにされている。[ 349 ]すでに半年前には、ユーロ圏のGDP成長率の低迷という問題への対応として、いくつかのヨーロッパ諸国も同様に、不動産、土地、富、金融機関に対する成長に配慮した税によって賄われる追加公共投資に基づく新たな強化成長戦略の実施を求めていた。2012年6月、EU首脳はインフラプロジェクトを活性化し、民間部門への融資を増やすために、第一歩として欧州投資銀行の基金を適度に増額することに合意した。数か月後、ユーロ圏17カ国のうち11カ国が、2014年1月1日から徴収される新たなEU金融取引税を導入することにも合意した。 [ 365 ]

進捗
ギリシャ債務の対GDP比予測（2008～2020年）

2012年4月、ブリュッセルの欧州委員会経済通貨担当委員であるオッリ・レーン氏は、「4月中旬、EU議員に対し、『イースター前に突破口が開かれた』と熱烈に発表した。レーン氏は、欧州各国首脳がギリシャの高速道路建設など、数十億ドル規模のパイロットプロジェクトにゴーサインを出したと述べた」 [ 366 ] 。その他の成長イニシアチブには「プロジェクト債」があり、EIBは「民間投資家を保護する保証を提供する。2013年までのパイロット段階では、2億3000万ユーロのEU資金が最大46億ユーロの投資を動員する予定である」。[ 366 ]デア・シュピーゲル誌はまた、「ドイツ政府筋によると、ベルリンは新しい高速道路への資金提供ではなく、イノベーションと中小企業振興プログラムへの支援に関心を持っている。これを可能な限り専門的に行うため、ドイツは南欧諸国に、ドイツ（マーシャル・プラン時代の起源）のドイツ復興金融公社（KfW）をモデルにした独自の国営開発銀行を設立することを望んでいる。これによりギリシャとポルトガルの経済が活性化することが期待されている」と報じた。[ 366 ]

2012年から2013年にかけて、ECBは複数回にわたり政策金利を歴史的低水準に引き下げ、2013年11月には0.25%に達した。その後まもなく0.15%に引き下げられ、2014年9月4日には、この極小金利をさらに3分の2削減し、0.15%から過去最低の0.05%に引き下げ、金融市場に衝撃を与えた。[ 367 ]この措置は、銀行がECBから借り入れる際のコストを削減することを目的としており、その目的は、資金コストの低下を融資を受ける企業に還元し、経済への投資を促進することであった。金利の低下により、ユーロは他の通貨に対して下落し、ユーロ圏からの輸出が増加すると期待された。[ 307 ]

競争力を高める

危機に瀕した国々は、経済成長を生み出し、貿易条件を改善するために、国際競争力を大幅に高めなければならない。インド系アメリカ人ジャーナリストのファリード・ザカリアは2011年11月、成長なしに債務再編は機能しないと指摘している。特に欧州諸国は「人口動態（高齢化）、テクノロジー（企業がより少ない人員でより多くのことを行うことを可能にした）、そしてグローバル化（製造業とサービス業が世界中に拠点を置くことを可能にした）という3つの面からの圧力に直面している」ため、その重要性はさらに増している。[ 368 ]

経済ショックが発生した場合、政策立案者は通常、通貨切り下げによって競争力の向上を図ろうとします。アイスランドは2008年から2011年にかけて経済史上最大の金融危機に見舞われましたが、その後大幅に状況を改善しました。ユーロ圏諸国は自国通貨を切り下げることはできません。

内部的な切り下げ
2000～2017年の単位労働コストの相対的変化
単位労働コストの相対的変化、2000～2017年

回避策として、多くの政策立案者は、内部通貨切り下げ、つまり国が単位労働コストの削減を目指す痛みを伴う経済調整プロセスを通じて競争力を回復しようと試みる。[ 361 ] [ 369 ]ドイツの経済学者ハンス・ヴェルナー・ジンは2012年に、過去5年間で相対的賃金抑制を実施した唯一の国はアイルランドであり、これにより相対的な価格/賃金水準が16％低下したと指摘した。ギリシャはこの数字を31％引き下げ、実質的にトルコの水準に達する必要がある。[ 370 ] [ 371 ] 2012年までに、ギリシャの賃金は1990年代後半以来の水準まで削減された。購買力はさらに低下し、1986年の水準となった。[ 372 ]同様に、イタリアの給与は1986年の水準まで低下し、消費は1950年の水準まで落ち込んだ。[ 373 ]

他の経済学者は、ギリシャとポルトガルがどれだけ賃金を引き下げても、中国やインドといった低コストの発展途上国と競争することはできないと主張する。むしろ、脆弱な欧州諸国は経済をより高品質な製品やサービスへと転換する必要があるが、これは長期的なプロセスであり、すぐに効果が出るとは限らない。[ 374 ] [ 375 ]

財政的通貨切り下げ

もう一つの選択肢は、 1931年にジョン・メイナード・ケインズが提唱したアイデアに基づいて財政的通貨切り下げを実施することである。 [ 376 ] [ 377 ]この新ケインズ主義の論理によれば、政策立案者は、消費税（ VAT ）や汚染税の引き上げによる政府歳入の減少を相殺する、つまり環境に配慮した税制改革を推進することで、雇用主の社会保障負担などの法人税負担を軽減し、経済の競争力を高めることができる。[ 378 ] [ 379 ] [ 380 ]

ドイツは2007年に付加価値税（VAT）を3パーセントポイント引き上げ、その増収分の一部を雇用者の失業保険料の引き下げに充てることで、経済競争力の強化に成功した。ポルトガルも同様の姿勢を取っており[ 380 ]、フランスもこの動きに追随している模様だ。2012年11月、フランスのフランソワ・オランド大統領は、3年以内に法人税負担を200億ユーロ削減する計画を発表した。同時に、標準VATを19.6%から20%に引き上げ、2016年には環境税も導入する。こうした政策が購買力と経済活動に与える悪影響を最小限に抑えるため、フランス政府は、従業員の社会保障負担を100億ユーロ削減し、日用品（生活必需品）に対する低税率のVATを5.5%から5%に引き下げることで、増税分の一部を相殺する予定だ[ 381 ] 。

進捗
ユーロ圏の経済の健全性と調整の進捗状況（2011～2012年）
ユーロ圏の経済状況と調整の進捗状況 2011～2012年（出典：ユーロプラスモニター）[ 356 ]

2011年11月15日、リスボン理事会は「ユーロプラス・モニター2011」を発表した。報告書によると、ユーロ圏の主要加盟国は急速に改革を進めている。報告書の著者らは、「最も調整が必要な国の多くは、財政均衡と対外競争力の回復に向けて最も大きな進歩を遂げている」と指摘している。ギリシャ、アイルランド、スペインは改革の進展が最も著しい上位5カ国にランクインし、ポルトガルは報告書に含まれる17カ国中7位にランクされている（グラフ参照）。[ 382 ]

リスボン理事会は、2012年11月に発表した「ユーロプラス・モニター報告書2012」の中で、ユーロ圏の全体的な健全性はわずかに改善したと結論付けている。ギリシャを除くユーロ圏の危機に瀕したすべての国は、大規模な調整を達成する段階に近づいているか、2013年中にそこに到達する可能性が高い。ポルトガルとイタリアは2013年春に、そしておそらく秋にはスペインも回復段階に進むと予想されている一方、ギリシャの運命は依然として不透明である。全体として、報告書の著者らは、ユーロ圏が現在の深刻な危機を乗り越え、改革の道を歩み続けるならば、「最終的には主要西側諸国の中で最も活力のある経済圏として危機から脱却できる可能性がある」と示唆している。[ 356 ]

2013年春のユーロプラス・モニターの最新版では、ユーロ圏は依然として正しい軌道に乗っていると指摘されている。著者らによると、調整を必要とする脆弱な国のほぼ全てが「基礎的な財政赤字を削減し、対外競争力を驚異的なスピードで向上させている」ため、ユーロ圏危機は2013年末までに終息すると予想されている。[ 383 ]

経常収支の不均衡に対処する

1998年から2013年までの経常収支不均衡
経常収支不均衡（1998～2014年）
1999年以降の経常収支不均衡のアニメーショングラフ

現在の苦境を解決するためにどのような是正措置が取られるにせよ、ユーロ圏で国境を越えた資本移動が規制されない限り、[ 384 ]経常収支の不均衡は続く可能性が高い。経常収支または貿易収支の大幅な赤字（すなわち、輸入額が輸出額を上回る）を抱える国は、究極的には資本の純輸入国となる必要がある。これは国際収支と呼ばれる数学的な恒等式である。言い換えれば、輸入額が輸出額を上回る国は、貯蓄準備金を減らすか、その輸入代金を支払うために借金をしなければならない。逆に、ドイツの大きな貿易黒字（純輸出額）は、貯蓄準備金を増やすか、資本の純輸出国となって他国がドイツ製品を購入できるように融資を行う必要があることを意味する。[ 385 ]

2009年のイタリア、スペイン、ギリシャ、ポルトガルの貿易赤字はそれぞれ429億6,000万ドル、753億1,000万ドル、359億7,000万ドル、256億ドルと推定され、ドイツの貿易黒字は1,886億ドルでした。[ 386 ]同様の不均衡は米国にも存在し、米国は大きな貿易赤字（純輸入額）を抱えているため、海外からの資本の純借入国となっています。ベン・バーナンキは2005年にこのような不均衡のリスクについて警告し、貿易黒字国における「貯蓄過剰」が他の貿易赤字国への資本流入を招き、金利を人為的に低下させ、資産バブルを生み出す可能性があると主張しました。[ 387 ] [ 388 ]

貿易黒字が大きい国では、一般的に自国通貨が他国通貨に対して上昇し、輸出品の相対価格が上昇するにつれて不均衡が縮小する。この通貨上昇は、輸入国が自国通貨を売却し、輸出国の商品購入に用いる通貨を購入する際に発生する。あるいは、国境を越えた資本移動を制限またはペナルティを課すこと、あるいは金利を引き上げることによって国内貯蓄を奨励すれば、貿易不均衡を縮小できる可能性があるが、この効果は経済の減速と政府の利払い増加によって相殺される可能性が高い。[ 389 ]

いずれにせよ、危機に巻き込まれた国の多くはユーロ圏であるため、通貨切り下げ、個別金利、資本規制といった手段は講じられない。国の貯蓄水準を引き上げる唯一の解決策は、財政赤字を削減し、消費と貯蓄の習慣を変えることである。例えば、国民が輸入品を消費する代わりに貯蓄を増やせば、貿易赤字は減少するだろう。[ 389 ]そのため、貿易赤字の大きい国（例えばギリシャ）は消費を減らし、輸出産業を強化することが示唆されている。一方、輸出主導型で貿易黒字が大きい国（ドイツ、オーストリア、オランダなど）は、国内サービスへの経済シフトを強化し、国内消費を支えるために賃金を引き上げる必要があるだろう。[ 390 ] [ 391 ]

経済的証拠は、今回の危機が公的債務水準よりも貿易赤字（民間からの借入による資金調達が必要）とより密接に関係している可能性を示唆している。経済学者ポール・クルーグマンは2013年3月に次のように述べている。「…ユーロ圏諸国における真に強い相関関係は、金利スプレッドと経常収支赤字の間にある。これは、ユーロ圏危機は債務危機ではなく、国際収支危機であるという、我々の多くが到達した結論と一致する」 [ 392 ] 。 2013年2月に発表された4人の経済学者による論文は、「債務がGDPの80%を超え、経常収支（貿易）赤字が持続している国は、急速な財政悪化の危険にさらされている」と結論付けている。[ 393 ] [ 394 ] [ 395 ]

進捗

欧州委員会は2012年春の経済予測において、「経常収支のバランス調整は、相対価格と競争力の変化、輸出市場シェアの拡大、そして赤字国における支出の転換によって支えられているという証拠がいくつかある」と指摘している。[ 396 ] 2012年5月、ドイツのヴォルフガング・ショイブレ財務大臣は、ユーロ圏内の経常収支の不均衡を縮小するため、ドイツの賃金を大幅に引き上げることを支持する意向を示した。[ 397 ]

ユーロプラスモニターレポート2013によると、ギリシャ、アイルランド、イタリア、ポルトガル、スペインの経常収支は急速に改善しており、2013年半ばまでに均衡すると予想されています。その後、これらの国々はグループとして資本を輸入する必要がなくなります。[ 383 ] 2014年には、ユーロ圏全体の経常収支黒字は前年に比べてほぼ倍増し、2,279億ユーロという過去最高を記録しました。[ 398 ]

信用の動員

2012年半ばには、スペインやイタリアといった経営難に陥った欧州諸国の債務を買い取る提案がいくつか提出された。提案を推し進めた人物には、マルクス・ブルンナーマイヤー氏[ 399 ]、経済学者のグラハム・ビショップ氏、ダニエル・グロス氏などがいた。受け入れ可能かつ効果的な救済策を策定する上で、単にドイツが支持するだけではない解決策を見つけることが重要である。[ 400 ]

提案された長期的な解決策

長期的に取り組むべき重要な政策課題は、経済成長を促進し、通貨同盟を持続可能なものにするために、南北ヨーロッパ諸国の異なる政治経済制度をどのように調和させるかである。ユーロ圏加盟国は、労働市場の流動性と賃金の柔軟性を促進し、生産性の向上を通じて南欧諸国の経済競争力を回復することを目的とした構造改革を実施する必要がある。[ 12 ]

同時に、LMEの賃金設定システムをCMEや混合市場経済に模倣することだけに重点を置くだけではうまくいかないことを念頭に置くことが極めて重要である。したがって、賃金問題とは別に、構造改革は、企業の成功に不可欠なイノベーション、技術、教育、研究開発などの能力開発、すなわちあらゆる制度的サブシステムに焦点を当てるべきである。[ 401 ]南半球諸国においては、為替レートを通じた新興低コスト国（中国など）からの価格競争圧力を回避するため、労働集約度の低い産業の創出に特別な注意を払うべきである。また、いわゆる北欧型の「フレキシキュリティ」市場モデルに基づき、労働者が旧来の持続不可能な産業から新興産業へ円滑に移行できるよう支援すべきである。[ 402 ] [ 12 ]

欧州財政同盟

危機は、ヨーロッパに規制国家から脱却し、財政権限を持つ連邦制的なEUへと移行するよう圧力をかけている。[ 403 ]加盟国の予算に対する中央機関の統制を強化する欧州統合の強化は、2012年6月14日にドイツ連邦銀行総裁のイェンス・ワイドマン氏によって提案された。[ 404 ]これは、欧州中央銀行前総裁のジャン＝クロード・トリシェ氏が最初に提案したアイデアを発展させたものである。増税や予算削減などの統制は、財政不均衡が発生した場合にのみ適用される。[ 405 ]この提案は、アンゲラ・メルケル首相が最近呼びかけた「ヨーロッパに監督権限を与える」政治的・財政的統合の強化と類似している。[ 406 ]

欧州銀行回復・破綻処理機構

欧州の銀行は2007年から2010年の間に1兆ユーロ近い損失を被ったと推定されている。欧州委員会は2008年10月から2011年10月の間に銀行に対する約45億ユーロの国家援助を承認したが、この金額には納税者資金による資本再構成と銀行債務に対する公的保証の価値が含まれている。[ 407 ]このため、ジョセフ・スティグリッツやポール・クルーグマンなど一部の経済学者は、欧州は国家債務危機ではなく銀行危機に苦しんでいると指摘している。[ 408 ]

2012年6月6日、欧州委員会は、銀行の再建・破綻処理メカニズムの統一に関する法案を採択した。この枠組みは、EU全体の銀行破綻が金融不安を回避する方法で管理されるために必要な措置と権限を規定している。[ 409 ]この新法案は、銀行破綻に起因する損失を債券保有者に課す権限を加盟国に付与し、納税者の​​負担を最小限に抑えるものである。この提案は、銀行が破綻するたびに債権者への「ベイルイン」を義務付ける新たな制度の一部であり、その基本的な目的は、将来、納税者による救済が行われることを防ぐことである。[ 410 ]公的機関には、貸し手が破綻する前であっても、銀行の経営陣を交代させる権限も与えられる。また、各金融機関は、2018年から開始される銀行危機の解決のための資金として、国家保証の対象となる預金の少なくとも1%を特別基金に積み立てる義務を負う。[ 407 ]

ユーロ債

ますます多くの投資家や経済学者が、ユーロ債が債務危機を解決する最善の方法だと主張している[ 411 ]。しかし、ユーロ債の導入と緊密な財政・予算調整には、EU条約の改正が必要になる可能性もある。[ 411 ] 2011年11月21日、欧州委員会は、ユーロ圏17カ国が共同で発行するユーロ債が金融危機への効果的な対処策となると示唆した。ジョゼ・マヌエル・バローゾ氏は「安定債」という言葉を用いて、モラルハザードを回避し、持続可能な財政を確保するために、このような計画には、緊密な財政監視と経済政策の調整が不可欠であると主張した[ 412 ] [ 413 ] 。

ドイツは、少なくとも短期的には、過去数年間に過剰な財政赤字を出し、過剰な借金をしてきた州の債務を共同で引き受けることに依然として大方反対している。[ 414 ]

欧州セーフボンド

プリンストン大学の経済学者グループは、新たな形態の欧州安全債（ESBies）を提案している。これは、複数の欧州政府債（シニア債70%、ジュニア債30%）を束ねたもので、「共同責任のないEU全体の安全資産」の形態をとる。著者らによると、ESBiesは「30%のジュニアトランシェで保護された場合、少なくともドイツ国債と同等の安全性があり、ユーロ圏の安全資産の供給量を約2倍にする」という。ESBiesは公的機関または民間機関によって発行可能であり、「悪魔のループとその各国への拡散を弱める」とされている。ESBiesは「条約や法律の大幅な変更を必要としない」とされている。[ 415 ] [ 416 ]

2017年には、このアイデアは欧州中央銀行（ECB）によって取り上げられました。欧州委員会もESBiesに関心を示しており、金融危機後の状況を扱う今後の白書にESBiesを盛り込む予定です。 [ 417 ]欧州委員会は最近、ESBiesと本質的に同じソブリン債担保証券（SBBS）を導入する提案を提出し、欧州議会は2019年4月にこれらの証券の導入を促進するために必要な規制の変更を承認しました。[ 418 ]

欧州通貨基金

2011年10月20日、オーストリア経済研究所は、 EFSFを欧州通貨基金（EMF）に転換することを提案する論文を発表しました。EMFは、中期経済成長率（名目ベース）をわずかに下回る固定金利のユーロ債を各国政府に発行することになります。これらの債券は取引できませんが、投資家はEMFを通じて保有し、いつでも換金することができます。ユーロ圏各国とECBの支援があれば、「EMUは、FRBが無制限に国債を保証している米国と同様に、金融投資家に対して強力な立場を築くことができる」でしょう。市場からの圧力がない状況でも財政規律を確保するため、EMFは厳格な規則に従って運営され、財政およびマクロ経済基準を満たす国にのみ資金を提供します。健全な財政政策を欠く政府は、市場金利の低い従来の（国内）国債に頼らざるを得なくなります。[ 419 ]

計量分析によると、「ユーロ圏の短期金利と長期金利がそれぞれ1.5%と3%で安定すれば、ユーロ圏の総生産（GDP）は2015年にベースラインを5%ポイント上回る」と予測されています。同時に、国家債務水準は大幅に低下し、例えばギリシャの債務水準はGDPの110%を下回り、市場金利水準のベースラインシナリオを40 %ポイント以上下回ることになります。さらに、銀行はECBから低金利で借り入れ、高金利で国債に投資することで、仲介利益を不当に得ることができなくなります。[ 419 ]

富裕税による債務免除

2009年の総債務水準とユーロ圏、英国、米国で必要な債務償却額
2009 年の総債​​務水準と、持続可能な水準に達するためにユーロ圏、英国、米国で必要な債務償却額。

国際決済銀行（BIS）によると、 OECD加盟18カ国の民間債務と公的債務の合計は、1980年から2010年の間にほぼ4倍に増加しており、今後も増加を続け、2040年までにイタリアで250%、日本で約600%に達すると見込まれている。 [ 420 ] 2012年6月に発表されたBISの調査では、ほとんどの先進国の予算（利払いを除く）は、「債務対GDP比を危機前の水準に戻すだけでも、現在から20年間連続して国内総生産（GDP）の2%を超える黒字を維持する必要がある」と警告している。[ 421 ]同じ著者らは以前の調査で、高齢化と低成長による財政負担の増大により、以下の3つの条件のうち1つでも満たされる場合、債務を抱えた経済が債務問題から脱却できる可能性は低いと結論付けている。[ 422 ]

  • 政府債務はGDPの80～100%を超えている。
  • 非金融企業の負債はGDPの90%を超えている。
  • 民間の家計債務はGDPの85%を超えています。

ケネス・ロゴフとカーメン・ラインハートによる影響力のある論文で示唆された最初の条件は、重大な計算ミスのために議論の的となっている。実際、公的債務対GDP比が90%を超える場合の平均GDP成長率は、公的債務対GDP比が低い場合とそれほど劇的に変わらない。[ 423 ]

ボストン・コンサルティング・グループ（BCG）は、総債務負担が経済成長率を上回るペースで増加し続ける場合、大規模な債務再編が不可避になると付け加えている。悪循環の債務スパイラルを阻止するため、著者らは政策立案者に対し「迅速かつ断固たる行動」を取り、民間部門と政府部門の総債務水準を180%を大きく下回る水準に抑えることを目指すよう促している。この数値は、政府、非金融企業、そして民間家計がそれぞれGDPの60%の債務負担を、金利5%、名目経済成長率3%で維持できるという仮定に基づいている。金利の低下と／あるいは成長率の上昇は、債務負担のさらなる軽減につながるだろう。[ 424 ]

持続可能な水準に到達するには、ユーロ圏は総債務を6.1兆ユーロ削減する必要がある。BCGによると、この資金は、危機に瀕している国（特にアイルランド）を除くほとんどの国で11～30%の一時的な富裕税を課すことで賄えるという。危機に瀕している国では、相当な額の債務控除が必要となる。BCGの調査によると、こうしたプログラムは「抜本的」「不人気」「幅広い政治的協調とリーダーシップが必要」となるだろうと認めているものの、政治家や中央銀行が先延ばしにすればするほど、こうした措置の必要性が高まると主張している。[ 424 ]

フランスの経済学者でベストセラー『21世紀の資本』の著者であるトマ・ピケティは、資本への課税は緊縮財政（非効率で不公平）やインフレ（現金のみに影響し、不動産や事業資本には影響しない）よりも好ましい選択肢だと考えている。彼の分析によると、民間資産に15%の均一税を課せば、国家はほぼ1年分の国民所得を得ることができ、これにより公的債務全額を即座に返済できるという。[ 425 ]

ドイツの経済学者ハラルド・シュペルは、一時的な帳消しではなく、第二次世界大戦後にドイツが復興と開発の負担を分担するために採用した計画と同様の30年間の債務削減計画を求めている。[ 426 ]同様の呼びかけは、ドイツの緑の党や左翼党などの政党からも行われている。[ 427 ] [ 428 ] [ 429 ]

国際合意に基づく債務免除

2015年、ドイツのIfo経済研究所所長ハンス＝ヴェルナー・ジン氏は、ギリシャの債務救済を求めた[ 430 ] 。さらに、ロンドン・スクール・オブ・エコノミクスの経済学者らは、ロンドン協定に類似した債務救済を提案した。1953年、民間金融機関と政府は西ドイツの未払い債務の約半分を帳消しにすることに合意し、これがドイツの「経済的奇跡」（ Wirtschaftswunder ）の始まりとなった。この協定によれば、西ドイツは貿易黒字、つまり「借入を増やしたり外貨準備に手を付けたりするのではなく、返済に必要な資金を稼いだとき」にのみ返済を行う必要があった。また、返済額は輸出収入の3%に制限されていた。LSEの研究者らが指摘するように、この措置はドイツの債権者に、ドイツが返済能力を確保できるよう、ドイツ製品を購入するインセンティブを与えた。[ 83 ]

論争

欧州の救済策は、主に、国家債務の累積による損失に直面することになる銀行やその他の企業から、欧州の納税者へのリスク転嫁を目的としている。[ 82 ] [ 85 ] [ 431 ] [ 432 ] [ 433 ] [ 434 ]

EU条約違反

英語版ウィキソースにはこの記事に関連する原文があります:
救済条項なし

EUのマーストリヒト条約には、 EU域内における救済措置を排除する法的文言が含まれている。まず、「救済措置禁止」条項（TFEU第125条）は、公的債務の返済責任が各国に留まることを保証し、不健全な財政政策によって生じるリスクプレミアムがパートナー国に波及することを防ぐ。この条項は、このようにして、各国レベルでの慎重な財政政策を奨励している。

欧州中央銀行（ECB）による財政難国債の買い入れは、財政赤字の金融ファイナンスの禁止（TFEU第123条）に違反すると考えられる。ECB融資へのアクセスを伴うEFSFの更なるレバレッジの創出も、この条項に違反すると思われる。

第125条と第123条は、EU加盟国が過剰な財政赤字と国家債務を抱えることを抑止し、好況期における過剰支出と過剰融資によるモラルハザードを防ぐことを目的としていました。また、より慎重な他の加盟国の納税者を保護することも意図されていました。EUとユーロ圏諸国は、ギリシャのような規則を破るユーロ圏諸国に対し、慎重なユーロ圏納税者によって保証された救済支援を提供することで、将来のモラルハザードを助長しているのです。[ 435 ]救済措置禁止条項は依然として有効ですが、「救済措置禁止原則」は過去のものとなったようです。[ 436 ]

収束基準

EU条約には、欧州連合条約の議定書に明記されている、いわゆる収束基準が含まれている。政府財政に関しては、加盟国は年間政府予算赤字が国内総生産（GDP）の3％を超えてはならず、政府総債務の対GDP比が60％を超えてはならいことに合意した（議定書12および13を参照）。ユーロ圏加盟国については安定成長協定があり、これは予算赤字と債務制限について同じ要件を含んでいるが、はるかに厳しい制度となっている。過去には、多くのヨーロッパ諸国が長期間にわたってこれらの基準を大幅に上回っていた。[ 437 ] 2005年頃、ほとんどのユーロ圏加盟国が協定に違反したが、違反者に対して何の措置も取られなかった。

信用格付け機関

スタンダード＆プアーズ本社の写真
ニューヨーク市マンハッタン南部にあるスタンダード＆プアーズ本社

住宅バブル[ 438 ] [ 439 ]やアイスランド危機[ 440 ] [ 441 ]の際にすでに非難を浴びている、米国を拠点とする国際信用格付け機関であるムーディーズ、スタンダード＆プアーズ、フィッチは、現在の欧州債券市場危機においても中心的かつ物議を醸す役割を果たしている[ 442 ] 。 [ 443 ]一方で、これらの機関は利益相反により過度に寛大な格付けを与えていると非難されている。[ 444 ]その一方で、格付け機関は保守的に行動する傾向があり、企業や国が困難に直面しているときには調整に時間を要する。[ 445 ]ギリシャの場合、市場は格下げ前に危機に反応しており、格付け機関がギリシャ国債をジャンク債レベルと表現し始める数週間前に、ギリシャ国債はジャンク債レベルで取引されていた。[ 446 ]

ザンクトガレン大学の経済学者による研究によると、信用格付け機関は2009年のソブリン債務危機以降、より厳しい格下げを行うことでユーロ圏の債務増大を助長してきた。著者らは、格付け機関の判断に一貫性がなく、ポルトガル、アイルランド、ギリシャの格付けを危機前の基準より平均2.3段階低くし、最終的に国際援助を求めることを余儀なくされたと結論付けている。[ 447 ]ちなみに、2013年11月末現在、ユーロ圏でスタンダード＆プアーズからAAA格付けを維持しているのはドイツ、フィンランド、ルクセンブルクの3カ国のみである。[ 448 ]

欧州の政策立案者たちは、格付け機関が政治的な行動をとっていると批判し、ビッグスリーが欧州資産に偏向し、投機を煽っていると非難している。[ 449 ]特に、ムーディーズがポルトガルの外債をBa2の「ジャンク債」に格下げした決定は、EUとポルトガルの当局者を激怒させた。[ 449 ] 国営の公益事業・インフラ企業であるANA（ポルトガル空港）、Energias de Portugal （ポルトガルエネルギー公社） 、Redes Energéticas Nacionais（ポルトガル国営エネルギー公社） 、Brisa（ポルトガル自動車公社）も、堅実な財務状況と多額の対外収入を誇っているにもかかわらず、格下げされた。[ 450 ] [ 451 ] [ 452 ] [ 453 ]

フランス中央銀行総裁クリスチャン・ノワイエは、スタンダード＆プアーズがフランスの格付けを引き下げた一方で、英国の格付けを引き下げなかったことを批判し、「英国はフランスよりも財政赤字が大きく、債務は同程度で、インフレ率も高く、成長率は低い」と述べた。[ 454 ]

ドイツの高官も同様の発言をした。キリスト教民主党の副党首、ミヒャエル・フックス氏は、「スタンダード・アンド・プアーズは政治的駆け引きをやめるべきだ。なぜ多額の負債を抱えるアメリカやイギリスに対して行動を起こさないのか」と述べ、イギリスの民間部門と公共部門の債務総額は欧州最大だと付け加えた。さらに、「もしスタンダード・アンド・プアーズがフランスの格付けを引き下げるなら、一貫性を保つためにイギリスの格付けも引き下げるべきだ」と付け加えた。[ 454 ]

格付け会社は、重要な欧州理事会会合の直前にユーロ圏諸国の格付けを組織的に引き下げることで、政治家を脅迫していると非難された。あるEU筋は、「格下げのタイミングとその内容を見るのは興味深い。…首脳会議の数週間前にこれほど多くの格下げが行われるのは奇妙だ」と述べた。[ 455 ]

規制当局による信用格付けへの依存

世界年金評議会（WPC）などのシンクタンクは、フランスやドイツなどの欧州諸国が、 2005年に採択され、2008年から資本要件指令（CRD）を通じて欧州連合法に導入されたバーゼルII勧告の採用を推進していると批判している。本質的に、これにより欧州の銀行、さらに重要なことに欧州中央銀行は、例えばEUに拠点を置く金融機関の支払い能力を評価する際に、米国の民間企業2社、ムーディーズとS&Pによってのみ販売されている標準化された信用リスク評価に大きく依存せざるを得なくなった。[ 456 ]

対抗策

格付け機関の失敗を受けて、欧州の規制当局は格付け機関を監督する新たな権限を獲得した。[ 442 ] 2011年1月に欧州監督機構が設立され、EUは一連の新たな金融規制機関を設立した。[ 457 ]その中には欧州証券市場監督局（ESMA）[ 458 ]も含まれ、 ESMAはEUの唯一の信用格付け会社規制機関となった。[ 459 ] ESMAのスティーブン・マイヨール長官は、信用格付け会社は新しい基準を遵守しなければEU域内での業務が拒否されると述べている。[ 460 ]

ドイツのグイド・ヴェスターヴェレ外相は、米国を拠点とする格付け機関が直面していると主張する利益相反を回避できる「独立した」欧州格付け機関の設立を求めた。[ 461 ]報道によると、欧州の首脳は、米国を拠点とする民間格付け機関が将来的に欧州の金融市場の動向に与える影響を減らすために、欧州の格付け機関を設立する可能性を検討している。[ 462 ] [ 463 ]ドイツのコンサルタント会社ローランド・ベルガーによると、新しい格付け機関を設立するには3億ユーロの費用がかかる。2012年1月30日、同社は、2012年半ばまでに独立した非営利の格付け機関を設立するために、金融機関やビジネス・インテリジェンス機関からすでに資金を集めていると発表した。この機関は、年末までに最初の国別格付けを提供する可能性がある。[ 464 ] 2012年4月、ベルテルスマン財団は同様の試みとして、国債の国際非営利信用格付け機関（INCRA）を設立するための青写真を提示した。INCRAは、管理と格付けの決定が金融機関から独立するように構成されている。[ 465 ]

しかし、ユーロ圏危機を受けて信用格付け機関をより厳しく規制しようとする試みは、むしろ失敗に終わった。世界年金評議会（WPC）の金融法規制専門家は、急いで起草され、国内法への不統一な適用と不十分な施行しかされていない格付け機関に関するEU規則（規則EC N° 1060/2009）は、金融アナリストやエコノミストによるデータ解釈や、信用格付け機関とその顧客間の複雑な契約上の取り決めによって生じる利益相反の可能性にほとんど影響を与えていないと主張している[ 466 ]。

アングロサクソンメディア報道の影響

ギリシャ、スペイン、フランスの報道機関などの一部では、米国と英国がユーロの崩壊を誘発するため、あるいは自国の経済的脆弱性から人々の注意を逸らすために、ユーロに関する噂を意図的に広めているという陰謀論が広まった。エコノミスト誌はこうした「アングロサクソン陰謀論」の主張を反駁し、米国と英国のトレーダーは南欧諸国の財政の弱さとユーロ圏崩壊の可能性を過大評価していたものの、こうした感情は単なる市場パニックであり、意図的な陰謀ではないと論じた。[ 467 ]

ギリシャのパパンドレウ首相は、ギリシャがユーロを離脱する可能性は全くないと述べ、今回の危機は政治的、かつ財政的な動機によるものだと示唆したと伝えられている。「これは、政治的、あるいは財政的な、特定の他の利害関係者によるユーロ圏への攻撃だ」[ 468 ] 。スペインのホセ・ルイス・ロドリゲス・サパテロ首相も、最近の欧州の金融市場危機はユーロを弱体化させようとする試みだと示唆した。[ 469 ] [ 470 ]彼は、国家情報センター（スペイン語でCNI）に、危機を煽った「アングロサクソン系メディア」の役割を調査するよう命じた。 [ 471 ] [ 472 ] [ 473 ] [ 474 ] [ 475 ] [ 476 ]今のところ、この調査の結果は報告されていない。

他の評論家は、ユーロが攻撃を受けているのは、英国や米国などの国が巨額の対外赤字と政府赤字を補填し続けるためであり、[ 477 ]米ドルの崩壊を避けるためだと考えている。[ 478 ] [ 479 ] [ 480 ]米国と英国は国内に大規模な貯蓄プールを持っていないため、中国などからの外部貯蓄に依存している。[ 481 ] [ 482 ]ユーロ圏ではそうではなく、自己資金調達を行っている。[ 483 ] [ 484 ] [ 485 ]

投機家

スペインとギリシャの両首相は、金融投機家とヘッジファンドがユーロの空売りによって危機を悪化させていると非難した。[ 486 ] [ 487 ]ドイツのメルケル首相は、「公的資金で救済された機関がギリシャやその他の国の財政危機につけ込んでいる」と述べた。[ 488 ]

ゴールドマン・サックスをはじめとする銀行は、ギリシャとのデリバティブ取引をめぐり、連邦準備制度理事会（FRB ）の調査を受けた。ガーディアン紙は、「ゴールドマンは、2000年代初頭にギリシャ政府を支援し、複雑なデリバティブ取引を構築し、ユーロ圏の規則では正式には債務とはみなされない数十億ドル規模の為替スワップ取引を行ったウォール街の銀行12行ほどの中で、最も深く関与していたと伝えられている」と報じた。[ 489 ]ゴールドマンの行為を批判する人々は、これらの取引が「持続不可能な財政の一因となり」、ひいてはユーロ圏の不安定化を招いたと指摘している。[ 489 ]

投機家が問題を悪化させているという非難を受けて、いくつかの市場では数ヶ月間、裸の空売りが禁止された。 [ 490 ]

ユーロ圏の崩壊に関する憶測

主にヨーロッパ以外の地域出身で、現代貨幣理論（MMT）やその他のポストケインズ派に属する経済学者の中には、ユーロ通貨制度の設計を当初から非難する者もいた。それは、ユーロが各国の通貨・経済主権を放棄し、中央財政当局を欠いていたためである。経済問題に直面した彼らは、「そのような制度がなければ、EMUは個々の国の効果的な行動を妨げ、何の対策も講じられないだろう」と主張した。[ 491 ] [ 492 ]米国の経済学者マーティン・フェルドスタインは、ユーロを「失敗した実験」とさえ呼んだ。[ 493 ] IMFのルカ・A・リッチなど、非ケインズ派の経済学者の中には、ユーロ圏は最適通貨圏の必要な基準を満たしていないものの、その方向に向かっていると主張する者もいる。[ 382 ] [ 494 ]

債務危機がギリシャを越えて拡大するにつれ、これらの経済学者たちは、より強くではあるものの、ユーロ圏の解体を主張し続けた。もしこれが直ちに実現不可能であれば、ギリシャと他の債務国はユーロ圏から一方的に離脱し、債務不履行に陥り、財政主権を取り戻し、自国通貨を再び採用することを推奨した。[ 66 ] [ 67 ] [ 495 ] [ 496 ] [ 497 ] 2011年6月、ブルームバーグは、ギリシャとアイルランドの救済策が失敗した場合、ドイツがユーロ圏を離脱し、緊縮財政ではなく通貨切り下げによって通貨を救済するという選択肢があると示唆した。 [ 498 ]新たに再編されたドイツマルクに対するユーロの大幅な下落は、加盟国の競争力を「大きく押し上げる」だろうと示唆した。[ 499 ]

EU非加盟のアイスランドは、ヨーロッパの復興成功例の一つとみなされている。アイスランドは債務不履行に陥り、通貨を大幅に切り下げた結果、賃金が実質的に50%減少し、輸出競争力が高まった。[ 500 ]リー・ハリスは、変動相場制は通貨切り下げによる賃金削減を可能にすると主張している。これは、経済的には同等だが政治的に不可能な、政治的制定による​​賃金引き下げよりも政治的に容易な選択肢である。[ 501 ]スウェーデンは、変動相場制通貨によって短期的な優位性を獲得し、構造改革と制約によって長期的な繁栄を実現している。労働組合への譲歩、公的債務への依存度の最小化、そして税制改革が、成長促進政策の推進に貢献した。[ 502 ]

英国のディスカウント小売業者パウンドランドは、2011年のアイルランド進出にあたり、「ユーロランド」ではなく「ディールズ」という名称を選んだ。CEOのジム・マッカーシー氏は、「『ユーロ圏』という言葉は、通常、雇用喪失、債務、増税といった悪いニュースと結び付けられて報道される」ためだと述べている。同社は大陸ヨーロッパでもディールズを使用する予定で、マッカーシー氏は「（通貨同盟の）長期的な存続については、今のところ不確実性がある」と述べた。[ 503 ]ウォール・ストリート・ジャーナル紙も、ドイツがドイツマルクに戻るか[ 504 ] 、あるいはオランダ、オーストリア、フィンランド、ルクセンブルク、そしてデンマーク、ノルウェー、スウェーデン、スイス、バルト諸国などの他のヨーロッパ諸国と新たな通貨同盟[ 505 ]を結成する可能性があると推測している。 [ 506 ]経常収支黒字を抱えるこれらの国々が通貨同盟を結成すれば、中国[ 507 ]や日本よりも大きな世界最大の債権国圏が形成されるだろう。ウォールストリートジャーナルは、ドイツ主導のブロックがなければ、残余ユーロは金利を低く抑える柔軟性を持ち[ 508 ] 、現在の構成のインフレ目標ではなく、雇用を目標とした経済政策を支援する量的緩和や財政刺激策を実施するだろう[ 509 ]と付け加えた。

分裂 vs. より深い統合

この見解には反対意見もある。各国のユーロ離脱は多額の費用がかかると予想される。通貨崩壊はユーロ圏の複数の国を破綻させ、域内決済の崩壊を招くだろう。不安定な状況と公的債務問題が未解決のままであれば、その影響と不安定さはシステム全体に波及するだろう。[ 510 ]ギリシャの離脱がユーロ圏の崩壊の引き金となることは、多くの政治家、経済学者、ジャーナリストに歓迎されていない。ニューヨーク・タイムズのスティーブン・アーランガー氏によると、「ギリシャの離脱は、戦後の「統一され平和な」ヨーロッパ建設における大きな成果であるユーロ圏全体のプロジェクトの終焉の始まりと見なされる可能性が高い」とのことだ。[ 511 ]同様に、ユーロ圏の二大指導者であるドイツのアンゲラ・メルケル首相とフランスの元大統領ニコラ・サルコジ氏は、ユーロ圏の崩壊を許さないと何度も述べ、ユーロの存続は欧州連合全体の存続と結びついている。[ 512 ] [ 513 ] 2011年9月、EU委員のホアキン・アルムニア氏もこの見解を共有し、ユーロ圏から弱い国を排除することは選択肢ではないと述べた。「この仮説が可能だと考える者は、我々の統合プロセスを理解していないだけだ」。[ 514 ]元ECB総裁のジャン＝クロード・トリシェ氏も、ユーロ圏の復活の可能性を非難した。ドイツマルク[ 515 ]

ユーロ圏の解体か救済かという憶測に対する疑問は、ユーロ圏の解体か救済が経済的な決定であるだけでなく、複雑な影響を伴う重要な政治的決定でもあるという本質的な性質に根ざしている。「もしドイツが請求書の支払いをし、他のヨーロッパ諸国に行動を指示すれば、ドイツに対する破壊的なナショナリストの反感を助長するリスクがあり、…英国内で離脱を主張する勢力を強化することになるだろう。これは英国人だけでなく、経済的に自由主義的なヨーロッパ諸国全体にとっての問題である。」[ 516 ]欧州の銀行と財政運営の統合強化、そして欧州傘下機関による各国の決定の監督を伴う解決策は、ヨーロッパの政治経済生活におけるドイツ人支配として批判される可能性がある。[ 517 ]米国の作家ロス・ドゥーザットによると、「これは事実上、欧州連合をかつてのオーストリア＝ハンガリー帝国のポストモダン版のようなものに変え、ゲルマン人のエリート層が多言語帝国とその不安定な地方自治体を不安定に統治することになるだろう。」人口」。[ 517 ]

エコノミスト誌は、ユーロ救済のためのやや修正されたアプローチを提示し、「限定的な連邦化は、ユーロの解体よりも悲惨ではない解決策となる可能性がある」と述べている。 [ 516 ]この限定的な連邦化という巧妙な組み合わせの秘訣は、財政統合を制限する相互化に大きく依存している。過剰債務を抱える国が縮小するユーロと経済を安定させるためには、「資金へのアクセスと、銀行が一国の運命に左右されない『安全な』ユーロ圏の資産クラスを保有すること」が必要であり、これは「限定された期間、限定された額の債務を相互化する、より規模の小さいユーロ債」によって実現できる。 [ 516 ]ドイツ経済専門家会議の提案は、GDPの60%を超えるすべてのユーロ圏経済の現在の債務を相互化するための詳細な青写真を示している。ユーロ圏各国政府が分割して新たな国債を発行する代わりに、「ドイツ（債務：GDPの81%）からイタリア（120%）まで、各国は国債が60%の閾値に下がるまで、共同債のみを発行する。新たに設立される相互債市場は約2兆3000億ユーロ規模で、今後25年間で償還される。各国は、資金提供のために特定の税金（例えば付加価値税など）を課すことを約束する」。これまで、ドイツのアンゲラ・メルケル首相は、あらゆる形態の相互債発行に反対してきた。 [ 516 ]

ハンガリー系アメリカ人実業家のジョージ・ソロスは著書『ユーロに未来はあるか？』の中で、「当局が現状路線を維持する限り、長期にわたる欧州の景気後退と、それに伴うユーロ圏の政治的結束への脅威という暗いシナリオから逃れることはできない」と警告している。ソロスは、ユーロを救うためには、危機収束に必要な当面の措置に加えて、長期的な構造改革が不可欠だと主張している。ソロスが提言する改革には、欧州連合（EU）のさらなる経済統合も含まれる。[ 518 ]ソロスは、欧州金融安定基金（EFSF）を本格的な欧州財務省に転換するための条約が必要だと述べている。財務省の設立後、欧州理事会はECBに「その穴を埋める」権限を与え、ECBの債務不履行リスクを補償することができる。ソロスは、EFSFを欧州財務省に転換するには「根本的な転換」が必要になることを認めている。特に、ドイツ人はユーロを維持するか放棄するかという選択肢があると考えている人が多いため、こうした動きに警戒感を抱くだろうと彼は警告する。ソロス氏は、欧州連合（EU）の崩壊は制御不能な金融危機を招き、「新たな大恐慌」を回避する「唯一の方法」は欧州財務省の設立だと述べている。[ 518 ]

不当な借金

一部の抗議者、リベラシオン特派員ジャン・カトルメールなどの評論家、リエージュに拠点を置くNGO「第三世界債務廃止委員会（CADTM）」は、この債務は不当債務とみなされるべきだと主張している。[ 519 ]ギリシャのドキュメンタリー映画「デットクラシー」[ 520 ]、および同タイトル・同内容の書籍は、最近のシーメンススキャンダルや軍用機と潜水艦の購入を条件としたECBの非商業的融資が、この融資が不当債務に相当し、監査によって多額の債務が無効化される証拠となるかどうかを検証している。[ 521 ]

財政統計の操作

ギリシャの2009年の財政赤字がGDPの6～8%と予測されていたものが、2010年には15.4%に修正されたことが、ギリシャ債務危機の主因となった。しかしながら、他の多くの政府による「創造的会計」の使用に対する非難が提起されている。 [ 522 ] [ 523 ] [ 524 ] [ 525 ] [ 526 ] 英国、[ 527 ] [ 528 ] [ 529 ] [ 530 ] [ 531 ]スペイン、[ 532 ]米国、[ 533 ] [ 534 ] [ 535 ]さらにはドイツ[ 536 ] [ 537 ] [ 538 ]

フィンランドの担保

2011年8月18日、フィンランド議会が更なる救済措置の条件として要請した通り、フィンランドがギリシャから担保を受け取ることが明らかになった。これにより、ギリシャ経済に対する新たな1090億ユーロの支援策に参加することが可能となった。 [ 539 ]オーストリア、オランダ、スロベニア、スロバキアは、フィンランドへのこの特別保証に憤慨し、救済措置への参加に伴うリスクを高めないよう、ユーロ圏全体での平等な扱い、もしくはギリシャとの同様の協定を要求した。[ 540 ]主な争点は、担保が現金預金となることを目指している点であり、ギリシャは救済措置のためにフィンランドが貸し付けた資金の一部を再利用することによってのみ担保を提供でき、つまり、ギリシャが債務不履行に陥った場合には、フィンランドと他のユーロ圏諸国がフィンランドの融資を保証することになる。[ 539 ]フィンランドは危機に瀕した国々に対して、当面のニーズを満たすために資産担保証券を発行することを推奨しているが、これは1990年代初頭のフィンランドの不況時に効果的に使用された戦術であり、[ 541 ]支出削減と銀行の不良債権化に加えて行われた。

ユーロ圏諸国すべてに開放された担保構造の導入に向けた広範な交渉を経て、2011年10月4日に修正エスクロー担保契約が締結されました。欧州安定メカニズム（ESM）への初期資本拠出を5回に分けてではなく一括で行う必要があるため、フィンランドのみがこの契約を利用すると予想されています。フィンランドはAAA格付けで世界有数の国であり、必要な資本を比較的容易に調達することができます。[ 542 ]

2012年2月、ギリシャの4大銀行は、第二次救済プログラムの実施を確保するため、フィンランドに8億8000万ユーロの担保を提供することに合意した。[ 543 ]

政治的影響

債務危機によるEU諸国の予定外の政権交代
危機によるユーロ圏諸国の予定外の政権交代（赤でマーク）

危機への対応は、いくつかのヨーロッパ諸国の政府の早期終焉につながり、多くの選挙の結果に影響を与えました。

参照

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注記

  1. ^ ECBの定義によれば、主権国家は10年満期の国債を新たに発行することに成功すれば、民間融資市場への完全なアクセスを取り戻すことができることになる。 [ 112 ] [ 113 ]

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